徐工机械25年中报点评：扣非归母净利润表现优秀，经营质量持续提升

2025年8月30日 核心观点 ⚫事 件 ：公 司 公 布25年 中 报，实 现 营 收548.08亿 元,同 比+8.04%；归 母 净 利 润43.58亿 元 ，同 比+16.63%，归 母 净 利 率7.95%，同 比+0.59pct。扣 非 归 母 净利 润44.67亿 元 ，同 比+35.57%。扣 非 归 母 净 利 润 增 速 高 于 不 扣 非 增 速 ，主 要由 于上 半 年政 府 补 助 较 同 期 减 少2.6亿 元 。 徐工机械（000425.SZ） 推荐维持 ⚫国 际 收 入 占 比 提 升3.4pct，土 方 、矿 山 机 械 表 现 良 好。25H1国 内/国 际收入292.63/255.46亿 元 ，同 比+1.5%/+16.64%，国 际收 入 占 比46.6%，同 比 提高3.44pct。国 内/海 外 毛 利 率 分 别20.29%/24.02%，同 比+0.16pct/+1.11pct。按 产 品 品 类 分 ，25H1公 司 土 方 机 械/起 重 机 械/桩 工 机 械/高 机/矿 山 机 械 分 别实现营收170/105/26/46/47亿元，同比+22.37%/+3.74%/-6.02%/+1.00%/+6.32%。 土 方 机 械 收 入 占 比继 续提 升3.6pct至31.05%， 毛利 率 提 升0.39pct至25.66%。起 重 机 械 毛 利 率21.18%，同 比+0.6pct。第 二成 长 曲 线 矿 山 机 械5月 实 现100台 纯 电 无 人 驾 驶 矿 卡 在 华 能 伊 敏 煤 矿 投 运，并 持 续 开 拓 海 外大 项 目 、大 订 单。此 外 ，上 半 年 公 司新 能 源 产 品 收 入 同 比 增 长9.43%，后 市 场 收 入 增 长33.23%， 抗 周 期 风 险 能 力 提 升 。 分析师 鲁佩：021-20257809：lupei_yj @chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130521060001 研究助理彭星嘉：pengxingjia_yj @chinastock.com.cn ⚫毛 利 率 净 利 率同 步 增 长， 盈 利 能 力 进 一 步 提 高。25H1公 司 综 合 毛 利 率22.03%，同 比+0.7pct，销 售 净 利 率8.06%，同 比+0.58pct。管 理/销 售/研 发/财 务 费 用 率 分 别2.79%/4.77%/3.56%/-0.19%，同 比 分 别+0.32/-0.05/-0.03/-2.82pct。管 理 费 用 增 加 主 要 由 于 职 工 薪 酬 增 加 。财 务 费 用减 少主 要 由 于 汇 兑从24H1损 失7.4亿 元 转 为收 益7.6亿 元。 ⚫经 营 性 现 金 流表 现 优 秀 ，经 营 质 量 持 续 提 升。25H1公 司 经 营 性 现 金 流 净 额37.3亿 元 、同 比 增 长108%，25H1存 货 余 额347.41亿 元 ，同 比 增 加18亿 元，资 产 减 值 损 失 增 加2.13亿 ， 主 要 由 于存 货 跌 价 及 合 同 履 约 成 本 减 值 损 失 较同期增 加2.19亿 。25H1公 司表 内 应 收 账 款 （ 应 收 账 款+长 期 应 收 账 款+应 收 票据 ）合 计531亿 元 ，较25Q1实 现 压 降，信 用 减 值 损 失 相 比 同 期 小 幅 增 长0.32亿 元。 表 外 担 保 （ 按 揭+融 资 租 赁 ）565.67亿 元 ， 比 年 初 压 降90亿 元。 ⚫盈 利 预 测 与投 资 建 议 ：7月 挖 机内 销超 预 期 ， 资 金 到 位 情 况 转 优 ，但1-7月挖 机 累 计 内 销 仅 达21年 同 期 高 点 的35%， 提 升 空 间 尚 足 ；7月 工 程 起 重 机 等非 挖 表 现 亦 较 强。出 口层 面 ，金 铜 等 核 心 大 宗 商 品 价 格 仍 较 高 ，欧 洲 利 率 下 调&财 政 扩 张&经 济 景 气 度 提 升 ， 需 求 现 触 底 迹 象 。公 司 海 外、土 方业 务收 入 和毛 利 率继 续双 增 长 ，第 二 曲 线 矿 山 机 械 开 拓 顺 利，新 能 源 产 品 盈 利 能 力 提 升。我 们预 计 公 司25-27年 实 现 归 母 净 利 润78.1/96.7/120.3亿 元，对 应25-27年PE为14/12/9倍，维 持“推 荐”评 级。 ⚫风险提 示 ：国 内 宏 观 经 济 不 及 预 期的 风 险，政 策 推 进 程 度 不 及 预 期的 风 险，行业 竞 争 加 剧的 风 险， 出 口 贸 易 争 端的 风 险。 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究 1.【银河机械】公司24年年报&25年一季报点评_徐工机械_25Q1营收利润高增长，出海与新业务持续换新机 2.【银河机械】行业点评_2025政府工作报告点评：聚焦内需+未来产业，看好机器人及工程机械 附录： 分析师承诺及简介 本 人 承 诺 以 勤 勉 的 执 业 态 度 ，独 立 、客 观 地 出 具 本 报 告 ，本 报 告 清 晰 准 确 地 反 映 本 人 的 研 究 观 点 。本 人 薪 酬 的 任 何 部 分 过 去 不曾 与 、 现 在 不 与 、 未 来 也 将 不 会 与 本 报 告 的 具 体 推 荐 或 观 点 直 接 或 间 接 相 关 。 鲁 佩 ，机 械 首 席 分 析 师 。伦 敦 政 治 经 济 学 院 经 济 学 硕 士 ，证 券 从 业10年 ，2021年 加 入 中 国 银 河 证 券 研 究 院 ，曾 获 新 财 富 最 佳分 析 师 、IAMAC最 受 欢 迎 卖 方 分 析 师 、 万 得 金 牌 分 析 师 、 中 证 报 最 佳 分 析 师 、Choice最 佳 分 析 师 、 金 翼 奖 等 。 免责声明 本 报 告 由 中 国 银 河 证 券 股 份 有 限 公 司 （ 以 下 简 称 银 河 证 券 ） 向 其 客 户 提 供 。 银 河 证 券 无 需 因 接 收 人 收 到 本 报 告 而 视 其 为 客 户 。若 您 并 非 银 河 证 券 客 户 中 的 专 业 投 资 者 ，为 保 证 服 务 质 量 、控 制 投 资 风 险 、应 首 先 联 系 银 河 证 券 机 构 销 售 部 门 或 客 户 经 理 ，完 成 投资 者 适 当 性 匹 配 ， 并 充 分 了 解 该 项 服 务 的 性 质 、 特 点 、 使 用 的 注 意 事 项 以 及 若 不 当 使 用 可 能 带 来 的 风 险 或 损 失 。 本 报 告 所 载 的 全 部 内 容 只 提 供 给 客 户 做 参 考 之 用 ，并 不 构 成 对 客 户 的 投 资 咨 询 建 议 ，并 非 作 为 买 卖 、认 购 证 券 或 其 它 金 融 工 具的 邀 请 或 保 证 。客 户 不 应 单 纯 依 靠 本 报 告 而 取 代 自 我 独 立 判 断 。银 河 证 券 认 为 本 报 告 资 料 来 源 是 可 靠 的 ，所 载 内 容 及 观 点 客 观 公 正 ，但 不 担 保 其 准 确 性 或 完 整 性 。本 报 告 所 载 内 容 反 映 的 是 银 河 证 券 在 最 初 发 表 本 报 告 日 期 当 日 的 判 断 ，银 河 证 券 可 发 出 其 它 与 本 报 告所 载 内 容 不 一 致 或 有 不 同 结 论 的 报 告 ，但 银 河 证 券 没 有 义 务 和 责 任 去 及 时 更 新 本 报 告 涉 及 的 内 容 并 通 知 客 户 。银 河 证 券 不 对 因 客 户使 用 本 报 告 而 导 致 的 损 失 负 任 何 责 任 。 本 报 告 可 能 附 带 其 它 网 站 的 地 址 或 超 级 链 接 ， 对 于 可 能 涉 及 的 银 河 证 券 网 站 以 外 的 地 址 或 超 级 链 接 ， 银 河 证 券 不 对 其 内 容 负责 。 链 接 网 站 的 内 容 不 构 成 本 报 告 的 任 何 部 分 ， 客 户 需 自 行 承 担 浏 览 这 些 网 站 的 费 用 或 风 险 。 银 河 证 券 在 法 律 允 许 的 情 况 下 可 参 与 、投 资 或 持 有 本 报 告 涉 及 的 证 券 或 进 行 证 券 交 易 ，或 向 本 报 告 涉 及 的 公 司 提 供 或 争 取 提 供包 括 投 资 银 行 业 务 在 内 的 服 务 或 业 务 支 持 。银 河 证 券 可 能 与 本 报 告 涉 及 的 公 司 之 间 存 在 业 务 关 系 ，并 无 需 事 先 或 在 获 得 业 务 关 系 后通 知 客 户 。 银 河 证 券 已 具 备 中 国 证 监 会 批 复 的 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 。除 非 另 有 说 明 ，所 有 本 报 告 的 版 权 属 于 银 河 证 券 。未 经 银 河 证 券 书面 授 权 许 可 ，任 何 机 构 或 个 人 不 得 以 任 何 形 式 转 发 、转 载 、翻 版 或 传 播 本 报 告 。特 提 醒 公 众 投 资 者 慎 重 使 用 未 经 授 权 刊 载 或 者 转 发的 本 公 司 证 券 研 究 报 告 。 本 报 告 版 权 归 银 河 证 券 所 有 并 保 留 最 终 解 释 权 。 评级标准 联系 机构请致电：深广地区：程曦0755-83471683 chengxi_yj@chinastock.com.cn苏一耘0755-83479312 suyiyun_yj@chinastock.com.cn上海地区：陆韵如021-60387901 luyunru_yj@chinastock.com.cn李洋洋021-20252671 liyangyang_yj@chinastock.com.cn北京地区：田薇010-80927721 tianwei@chinastock.com.cn褚颖010-80927755 chuying_yj@chinastock.com.cn 中国银河证券股份有限公司研究院深圳市福田区金田路3088号中洲大厦20层上海浦东新区富城路99号震旦大厦31层北京市丰台区西营街8号院1号楼青海金融大厦公司网址：www.chinastock.com.cn