军工行业25年中报业绩综述：行业景气呈现复苏，导弹和军工电子改善明显

分析师：杨晨执业编号：S1130522060001分析师：任旭欢执业编号：S1130524070004联系人：冯茗馨执业编号：S1130125070081 2025/9/1 核心观点 ●25H1军工行业景气呈现复苏：25H1实现营收2278亿元（同比-6.7%），归母净利润143亿元（同比-28.0%），由于部分军品价格调整利润增速低于收入增速；25Q2营收1402亿元（同比+3.3%），归母净利润93亿元（同比-23.4%），25Q2营收端修复，利润端或实现筑底。分下游看：25H1航空板块营收1469亿元（同比-12.99%），归母99.3亿元（同比-33.4%），交付节奏影响业绩短期承压；兵器板块营收125亿元（同比+26.09%），归母3.4亿元（同比-6.4%），收入高增。 *导弹和军工电子改善明显：25Q2军工电子领域营收179亿元（同比+18.8%），归母25亿元（同比-3.0%），降价压力缓解盈利企稳；导弹产业链25Q2营收52亿元（同比+21.5%），归母5亿元（同比-4.1%），归母下滑幅度收窄，25Q2末合同负债13亿元，较年初+23.0%，预示高景气。 ·我们认为：2025年是十四五收官和十五五布局的关键期，行业景气反转和全球军备竞赛等多重因素驱动，我国军工资产有望价值重估。建议关注军贸、新质战斗力、消耗类弹药、军工电子等投资主线及核心标的。 ·风险提示：批产订单下放不及预期，产能释放进度不及预期。 目录 01军工行业整体：25H1行业积极备货备产，Q2营收端修复 分赛道：电子信息化降价压力缓解，航空在产品增加下半年交付或加速 02 产业链：下游合同负债较年初大幅增加，25Q2中上游营收端景气恢复体现 03 主要细分赛道表现 04 关联交易与经营计划 05 军工行业整体：25H1行业积极备货备产Q2营收端修复 25Q2营收端修复，利润端或实现筑底 25H1军工行业实现营收2278亿元（司比-6.796），归母净利润143亿元（同比-28.056）：收入与利润同比下滑，利润增速低于收入增速，主要部分军品价格调整所致。25H1军工行业毛利率22.156（同比-0.2pct），净利率6.3%（同比-1.9pct），期间费用率13.9%（同比+1.1pct）。行业整体毛利率、净利率小幅降低，期间费用率小幅提升，主要由于营业收入下滑导致研发费用率有所提升。 *2502收入1402亿元（同比+3.33%），归母净利润93亿元（同比-23.4%），营收端增长利润端下滑，主要因部分批产型号降价导致毛利率降低、计提资产及信用减值，如中航光电计提流值1.05亿元、航天电器计提减值0.72亿元、中航重机计提减值0.95亿元。25Q2毛利率21.4%，1-比-0.9pct，还比-2.0pct；净利率6.6%，l比-2.3pct，环比+0.9pct；期间费用率12.2%，同比-0.3pct，环比-4.4pct，规模效应体现。 25H1行业积极备货备产，回款有所改善 25H1末合同负债较年初增加，全行业积极备货备产。25H1末军工行业整体合同负债809亿元，较年初+20.7%，较25Q1末-12.5%，一季度部分新签订单逐步结转为收入；行业存货2894亿元，较年初+10.5%，较25Q1末+2.5%，全行业积极备货备产；行业固定资产2064亿元，较年初+1.7%，较25Q1末+2.69%；行业在建工程304亿，较年初+2.9%，产能建设稳步推进。 ●25H1军工行业整体资本性支出170亿元，同比+0.0456；行业经营性净现金流-372亿元，24H1为-694亿元，回款情况有所改善。25Q2资本性支出88亿元；经营性净现金流297亿元，军工行业回款具有较为明显的季节性，下半年回款有望提速。 02分赛道：电子信息化降价压力缓解航空在产品增加下半年交付或加速 25Q2各赛道业绩表现分化，兵器、电子信息化收入高增 25H1电子信息化营收同比+8.756，归母净利润同比-2.1%；航空营收同比-12.9%，归母净利润同比-33.4%；航天营收同比-11.8%，归母净利润同比-69.15%6；兵器营收同比+26.0%，归母净利润同比-6.4%；舰韶营收同比+13.4%，归母净利润同比+119.3%，主要系中船防务按照持股比例确认联营企业广船国际投资收益人民币3.65亿元。 25Q2电子信息化赛道营收同比+16.69%，归母净利润同比+1.4%；航空赛道营收同比-2.595，归母净利润同比-31.9%；航天赛道营收同比+2.9%，归母净利润同比-41.3%，主要系航天电器、中国卫呈等利润下滑所致；兵器赛道营收同比+42.7%，归母净利润同比-11.8%，主要受中兵红箭毛利率-9.5pct、银河电子毛利率-11.0pct影响；舰船赛道营收同比+10.2%，归母净利润同比+27.0%。 电子信息化赛道产品降价压力缓解，盈利能力企稳 ，25H1航空板块毛利率17.6%（同比-0.6pct），净利率6.8%（同比-2.1pct），盈利能力小幅下降；航天板块毛利率27.1%（同比2.9pct），净利率2.7%（同比-5.0pct），主要系航天宏图军采暂停亏损2.48亿元、航天智装审价调整亏损1.54亿元；兵器板块毛利率16.896【同比-2.2pct）：净利率2.7%（同比-0.9pct），主要系费用管控加强，期间费用率-2.6pct；舰船板块毛利率13.6%（同比+0.1pct），净利率4.9%(同比+2.4pct），主要系中船防务净利率同比+3.8pct，电子信息化板块毛利率42.6%（I同比-0.3pct），净利率7.7%（同比-0.8pct），毛利率净利率维持稳定，盈利能力企稳。 。25Q2航空领域毛利率同比-1.4pct，净利率同比-2.Spct，盈利能力同比下降；航天领域毛利率同比-7.0pct，净利率同比-1.5pct，主要系费用率-2.7pct及航天电子毛利率+0.9pct；电子信息化领域毛利率同比+0.1pct，净利率同比-1.5pct，产品降价压力缓解叠加费用管控加强，电子信息化板块盈利能力企稳。 多赛道存货增加积极备货备产，航空在产品增加下半年交付或将加速 25H1末电子信息化、航空、航天、兵器、舰船合同负债分别较年初+1.556、+31.356、+5.89%、-15.896、+11.956，兵器领减存量订单有序交付，静待新一轮订单下发；各赛道存货分别较年初+10.0%、+11.0%、+9.89%、+1.09%、+14.1%，舰船领域原材料与在产品占比较年初提高，或表征企业积极备货；航空赛道在产品增加，批产稳步推进，下半年交付确收或将提速。 深料来源：Wind，三金证券研究所 航空、航天、兵器赛道加大资本开支，各赛道回款同比改善 2.5H1航空、航天、兵器领域资本性支出分别同比+0.4%、25.3%、+20.7%，整体仍处于扩产节奏；电子信息化、舰船赛道资本性支出同比-9.4%、-15.1%，扩产周期进入尾声，或将步入收获期。 2.5H1各塞道经营性净现金流同比改善。25H1电子信息化赛道经营性净现金流-0.3亿元，24H1为-7.3亿元；航空经营性净现金流-326.7亿元，24H1为-519.4亿元；航天经营性净现金流-35.0亿元，24H1为-54.4亿元；兵器经营性净现金流-24.1亿元：24H1为-43.9亿元；舰船经营性净现金流13.6亿元，24H1为-59.3亿元，回款情况显著改善，带动经营性净现金流长较多。军品回款多集中于年末，后续现金流情况有望改善。 03产业链：下游合同负债较年初大幅增加25Q2中上游营收端景气恢复体现 25Q2中上游营收同比增长，下游环节净利率下降幅度最小 *25H1各环节利润筑底，中上游实现收入增长。25H1上中下游营收分别同比+6.6%：/+1.0%§/-16.6%，归母分别同比-18.2%/-24.8%/42.0%，中上游收入恢复，盈利承压。25Q2，收入端上中游分别同比+10.3%、+11.5%，下游受交付进度延缓及24Q2高基数影响，同比-3.9%；利润端各环节受毛利率降低、计提减值影响，分别同比-21.1%、-15.0%、-32.2%，归母均出现不同程度下滑。 ，25H1各环节盈利能力下降：25Q2下游净利率降幅最小。25H1，各环节盈利能力均出现不同程度下降，上中下游毛利率分别同比-2.9pct/-0.5pct/-1.4pct，净利率分别同比-3.9pct/-1.6pct/-1.7pct，期间费用率分别同比-0.53ct/+0.02pct/+0.9pct：25Q2，上游环节毛利率同比-2.8pct，产品降价叠加减值，净利率同比-5.5pct，期间费用率同比利率同比-1.7pct，净利率同比-1.7pct，期间费用率同比-0.2pct，净利率下降幅度最小 各环节合同负债增加，中下游扩产持续 *25H1末上中下游各环节合同负债较年初不同程度增加，分别较年初+3.2%/+1.1%/+26.2%，新订单持续下改，其中，下游环节中航成飞合同负债较年初增加122.75亿元，中航沈飞合同负债较年初增加40.03亿元；上中下游各环节存货分别较年初+6.5%/+10.2/+12.1%，预付款项分别较年初+60.4%/+12.3%/+32.1%，开启新一轮备货备产；上游在建工程较年初-4.1%，固定资产较年初+4.6%，产能建设步入收获期；中游和下游在建工程分别较年初+4.5%/+7.2%，扩产持续推进。 25Q2各环节加大资本开支，回款情况改善 ?25Q2各环节加大资本开支，下游同比增幅最大。25H1上中下游资本开支分别同比-0.7%/-6.6%/+12.9%，25Q2资本开支分别同比+2.9%/+2.5%/+25.6%，25Q2各环节加大资本开支。 ，25Q2中上游环节回款改善。25H1上中下游经营性净现金流分别为30.0/-64.3/-338.2亿元，24H1分别为42.5/-134.0/-592.8亿元；25Q2各环节经营性净现金流分别为56.3/-19.3/-334.2亿元，24Q2为68.0/-27.8/-185.5亿元，上游中航高科子公司中航工业复材主要客户票据到期收回、航天电器持有的商业承兑汇票到期承兑、西部超导销售回款增加，中游航发科技、国睿科技、海持高新销告回款增加。 04核心赛道表现 航空主机厂：25H1交付节奏影响业绩短期承压，下半年有望提速 。25H1主机厂受交付影响，业绩阶段性承压，25H1主机厂整体营收678亿元（同比21.9%），归母净利润31亿元（同比-44.396），利润降幅高于营收降幅。内部分化来看，中航成飞、中航沈飞受产品配套交付进度及产品结构调整影响，营收同比-33.056/-32.4%，归母同比-68.3%/-29.896；洪都航空、中无人机产品交付增加，营收同比+11.8%/+61.3%，归母同比+25.5%/+182.8%。25H1主机厂毛利率8.9%(同比2.0pct），期间费用率4.0%（向比+0.5pct），净利率4.556（1.8pct) 。25Q2主机厂交付提速。25Q2主机厂实现营收467亿元（同比-0.7%），交付提速；归母净利润12亿元（同比31.296），其中中航或飞归母同比45.6%；毛利率8.3%(/可比-2.6pct），净利率4.3%（l比-1.9pct），期间费用率3.2%(I可比2.5pct) 航空主机厂：25H1交付节奏影响业绩短期承压，下半年有望提速 。25H1末合同负债增加，下半年交付确收或将提速。25H1末主机厂合同负债411亿元，较年初+35.3%，其中中航成飞、中航沈飞合同负债187.30、75.32亿元，较年初增加122.75、40.03亿元，在手订单充足，交付后逐步结转收入；主机厂预付款项442亿元，较年初+51.2%，积极备产；存货859亿元，较年初+5.8%，原材料与在产品占比提升，批产稳步