国防军工行业2024年中报业绩综述：军工行业业绩分化明显，航海装备景气持续

国防军工营收、归母净利润及增速居于中下游：1H2024，国防军工行业营业收入2559.25亿元，在31个申万一级行业中排名25；营业收入增速为-4.43%，排名第24；归母净利润为157.97亿元，排名第21；归母净利润同比增速为-20.14%，排名第24。 航空装备稳定放量，航天装备景气度短期走弱：航空装备，1H2024实现营收1120.1亿元，归母净利润81.8亿元，稳定放量。航天装备，1H2024营收、归母净利润下降24.4%、21.4%，毛利率表现稳中向好，未来卫星互联网产业链突破有望带动行业上行。 航海装备行业持续增长，军工电子&地面兵装利润下行：航海装备，1H2024营收、归母净利润分别同比增长23.2%、135.7%，行业景气度持续。 军工电子，1H2024营收、归母净利润分别下降17.3%、53.6%，毛利率同比小幅下滑1.0pct。地面兵装，1H2024营收、归母净利润分别下降24.3%、46.7%，行业毛利率小幅下滑，整体景气度暂时处于较低水平。 投资建议：航空装备受益于低空经济或将迎来更广阔增长空间，航海装备景气度稳健上行，航天装备及军工电子或将受益于卫星互联网突破以及军工信息化智能化稳步推进带来的增量需求。因此我们建议关注航空装备、低空经济、卫星互联网及商业航天、地面装备及弹药火工品、导弹产业链及个股。 1.航空装备：（1）飞机产业链：中航西飞、中航沈飞、中航电测、中航光电、三角防务；（2）发动机产业链：航发动力、航材股份、航亚科技、图南股份； 2.低空经济：（1）空域规划及建设：大名城、深城交、苏交科；（2）空管信息化：莱斯信息、恒拓开源、四川九洲；（3）5G基建及飞控系统：纵横通信； （4）eVTOL整机：亿航智能、万丰奥威、上工申贝、中直股份；（5）消防应急救援装备：威海广泰、国安达；（6）无人机及动力系统：应流股份、宗申动力、纵横股份、航天彩虹、中无人机；（7）低空空防：航天南湖、天和防务； （8）航空抗坠毁座椅：安达维尔、天成自控。3.卫星互联网及商业航天：（1）火箭制造：斯瑞新材；（2）卫星/箭载连接器：陕西华达；（3）星载TR组件：亚光科技、铖昌科技、臻镭科技；（4）核心配套：上海瀚讯、复旦微电、智明达、超捷股份；（5）地面配套：海格通信、星网宇达；（6）运营：中国卫通； 4.地面装备及弹药火工品：北方导航、国科军工、国泰集团；5.导弹产业链：菲利华、长盈通。 风险提示：装备放量不及预期风险；新技术研发不及预期；军品定价风险。 1国防军工行业1H2024营收利润承压 1H2024，国防军工行业营业收入2559.25亿元，在31个申万一级行业中排名25； 营业收入增速为-4.43%，排名第24；归母净利润为157.97亿元，排名第21；归母净利润同比增速为-20.14%，排名第24。 图1.1H2024申万一级行业营业收入及同比增长率 图2.1H2024申万一级行业归母净利润及同比增长率 2国防军工二级行业：航空装备稳定放量，航海装备景气上行 2.1航海装备营收利润快速增长，景气度拐点持续验证 航海装备营收快速增长，航空装备营收占比最高。1H2024，航空装备营业收入为1120.1亿元，在国防军工行业中占比最高，其次分别为航海装备的716.1亿元，军工电子的393.9亿元，航天装备的107.0亿元以及地面兵装的95.3亿元。从增速上看，航海装备实现了最高的营业收入增速23.2%，其次分别为航空装备的-5.0%，军工电子的-17.3%，地面兵装的-24.3%，以及航天的-24.4%。 图3.1H2020-1H2024国防军工二级子行业营业收入对比 图4.1H2021-1H2024国防军工二级子行业营业收入增速对比 航海装备归母净利润持续增长。1H2024，航空装备以81.8亿元实现了国防军工行业中的最高归母净利润；军工电子实现归母净利润29.1亿元，相比1H2023的62.8亿元有所下滑；航海装备归母净利润实现正向增长，从1H2023的9.9亿元增长至1H2024的23.3亿元；而地面兵装和航天装备则均有小幅下滑。 图5.1H2020-1H2024国防军工二级子行业归母净利润对比 航海装备增速最快。1H2024，航海装备归母净利润同比增速135.7%，实现国防军工二级子行业唯一归母净利润同比正向增长，航海装备景气度拐点得到验证，此外，航空装备、航天装备、军工电子及地面兵装归母净利润同比增速分别为-9.7%、-21.4%、-53.6%和-46.7%。 图6.1H2021-1H2024国防军工二级子行业归母净利润同比增速对比 2.2航海装备毛利率显著改善，费用率得到有效控制 军工电子毛利率有所下滑，航海装备毛利率改善明显。1H2024，军工电子行业毛利率仍旧处于五个子行业之首，但已从1H2023的38.6%下滑至1H2024的37.6%。 航海装备毛利率仍旧为五个子行业最低水平，但已从1H2023的9.5%增加至1H2024的10.4%；航空装备毛利率小幅下降，从1H2023的17.9%微降至1H2024的17.6%；航天装备行业毛利率从1H2023的19.9%上升至1H2024的21.3%；而地面装备则从1H2023的18.8%微降至1H2024的18.2%。 图7.1H2020-1H2024国防军工二级子行业毛利率对比 航海期间费用率得到有效控制，军工电子期间费用率显著上升。1H2024，航海装备期间费用率相比1H2023小幅下降，而军工电子期间费用率则出现较大上升。 图8.1H2020-1H2024国防军工二级子行业期间费用率对比（平均值） 2.3航海装备景气度持续提升，航空装备投资支出继续增加 航海装备合同负债+预收账款项目稳定增长，景气度进一步获得验证。1H2024，航海装备合同负债+预收账款项目由1H2023的1107.6亿元增长至1280.3亿元，成为国防军工行业中占比最高的行业，行业景气度进一步提升，航空装备的合同负债+预收账款项目由1H2023的572.6亿元降为377.5亿元，反映了航空装备行业的订单正稳步消化，但存量订单仍旧处于高位。 图9.1H2020-1H2024国防军工二级子行业合同负债+预收账款对比 航海装备存货周转显著加快，军工电子存货周转天数仍处于较高水平。1H2024，航海装备行业平均存货周转天数由1H2023的357.9天减少至313.2天，交货周期变短。此外，航空装备、军工电子、地面兵装及航天装备存货周转天数均有所增加。 图10.1H2020-1H2024国防军工二级子行业平均存货周转天数对比 航空装备固定资产支出显著增加。从购建固定资产等现金支出方面来看，1H2024，航空装备该项支出由1H2023的67.5亿元增长至1H2024的75.4亿元，增幅达到11.7%，反映出该行业景气度持续较高。地面装备、航天装备、航海装备以及军工电子该项支出则出现一定程度下滑。 图11.1H2020-1H2024国防军工二级子行业购建固定资产等现金支出对比 3航空装备：各环节毛利率分化，主机厂订单持续消化 本章节根据航空装备上市公司主营业务为其打上环节标签，为保持统计口径一致，本章节剔除2019年无财务数据的航空装备上市公司。环节标签划分情况如下表所示。 表1.航空装备中各上市公司环节标签划分环节标签成份名称 3.1军机主机厂总体业绩持续提高，上游原材料总体业绩有所分化 主机厂营收小幅下滑，部分上游环节营收有所分化。1H2024，航空装备行业中，下游军机主机厂营收同比-6.3%，航发主机厂营收同比+4.3%，整体营业收入小幅下滑，无人机环节出现了较大幅度下降（营收同比-14.9%）。中游航空零部件（营收同比-15.4%）、航空锻件（营收同比-7.6%）以及航发零部件（营收同比+4.0%）业绩整体承压，上游则出现了一定分化：高温合金（营收同比+18.1%）以及复合材料（营收同比+5.6%）呈现增长态势，钛合金（营收同比-4.3%）以及碳纤维（营收同比-6.0%）出现了一定程度的下滑。 图12.1H2020-1H2024航空装备行业各环节营业收入对比 军机主机厂归母净利润再创新高，多数环节归母净利润稳步增长。近5年的上半年，军机主机厂归母净利润稳步增长，创近5年上半年归母净利润新高25.8亿元，航发主机厂、无人机归母净利润首次下滑（同比-18.0%、-82.9%）；中游部分航空零部件（同比-94.1%）、航空锻件（同比-21.2%）、航发零部件（同比+5.0%）整体业绩承压；上游部分归母净利润分化明显：复合材料（同比+9.5%）及高温合金（同比+16.6%）实现增长，钛合金（同比-17.2%）及碳纤维（同比-24.0%）出现明显下滑。 图13.1H2020-1H2024航空装备行业各环节归母净利润对比 3.2主机厂毛利率及费用率均处于低位，其余环节毛利率及费用率分化 主机厂受定价因素限制毛利率维持低位，其余环节毛利率分化严重。主机厂定价规则为：装备价格=定价成本+𝟓%∗目标成本+激励(约束)利润，该定价规则一定程度上限制了主机厂毛利率上限，因此主机厂毛利率在航空装备中处于最低水平。1H2024，军机/航发主机厂总体毛利率保持稳定。高温合金、航发零部件环节毛利率出现了一定程度的提高，航空零部件、航空锻件等环节出现了毛利率的显著下降。 图14.1H2020-1H2024航空装备行业各环节毛利率对比 主机厂中军机主机厂毛利率差异显著，部分超越航发主机厂。1H2024，中直股份超越中航沈飞，毛利率处于军机主机厂最高水平，中航西飞及航发动力毛利率相比1H2023有一定的下滑。此外，洪都航空毛利率近年来均处于军机/航发主机厂中最低水平，1H2024相比1H2023有一定改善。 图15.1H2020-1H2024航空装备行业中军机/航发主机厂毛利率对比 军机/航发主机厂期间费用率处于较低水平。1 H2 024，军机主机厂总体期间费用率从1H2023的3.27%上升至4.53%，费用率持续保持在航空装备各环节中最低水平，航发主机厂期间费用率仅高于军机主机厂且同样有所下降，其余环节互有涨跌，其中无人机环节期间费用率从1H2023的14.84%增长至1H2024的43.10%。 图16.1H2020-1H2024航空装备行业中军机/航发主机厂期间费用率对比（平均值） 3.3军机主机厂存货周转减速，合同负债+预收账款仍处于历史高位 军机主机厂存货周转减速，复合材料交货速度加快。从存货周转天数来看，军机主机厂1H2024存货周转减速，复合材料交货速度显著提升，航空零部件存货周转天数在各环节中最高。 图17.1H2020-1H2024航空装备行业各环节存货周转天数对比 从各环节购建固定资产等现金支出可以看出，军机/航发主机厂该项支出仍处于高位，航空锻件、航发零部件连续增长，上游则分化严重：复合材料、碳纤维显著下滑，高温合金增加。 图18.1H2020-1H2024航空装备行业各环节购建固定资产等现金支出对比 主机厂合同负债+预收账款显著下降，但绝对水平仍处于历史高位。1H2024，航发主机厂合同负债+预收账款项目由1H2023的162亿元下降至72亿元，军机主机厂的该项目由351亿元下降至267亿元，该项目的下降说明存量订单稳定消化，但与1H2020相比，该项目仍处于历史高位。 图19.1H2020-1H2024航空装备行业各环节合同负债+预收账款对比 4军工电子及航天装备：多环节费用率上升，毛利率有所下滑 鉴于航天装备行业公司数量较少且业务与军工电子相关度较高，因此本章节将军工电子与航天装备合并总结。按照行业中公司主营业务将军工电子和航天装备中的公司标记为如下表所示环节标签，为保持统计口径一致，本章节剔除2019年无财务数据的上市公司。 表2.军工电子及航天装备行业内上市公司环节标签划分环节标签成份名称申万二级行业 4.1总体营收有所增长，归母净利润多数环节