第二季度长端利率波动扰动业绩释放,价值成长略超预期-1H25业绩点评

中国人寿（601628.SH）保险Ⅱ 2025年08月31日 证券研究报告/公司点评报告 评级：买入（维持） 分析师：葛玉翔执业证书编号：S0740525040002Email：geyx01@zts.com.cn分析师：蒋峤执业证书编号：S0740517090005Email：jiangqiao@zts.com.cn 报告摘要 事件：公司披露2025年中报，实现归母净利润409.31亿元，同比增长6.9%，对应2Q25单季度净利润增速为-31.2%。公司拟派发中期红利每股0.238元，同比增长19.0%，对应中期派息率为16.4%（1H24：14.8%），业绩表现符合预期。 总股本(百万股)28,264.71流通股本(百万股)28,264.71市价(元)42.08市值(百万元)1,189,378.79流通市值(百万元)1,189,378.79 新准则专项分析：投资利差和承保利润同比均有小幅下降，所得税降低改善净利润表现。我们搭建新准则分析框架显示，1H25公司投资利差同比下降4.2%至275.43亿元（对应2Q25单季同比+55.6%），主要得益于2Q25股债市场回暖，但1H24债市浮盈基数较高所致。1H25公司实现总/净投资收益同口径分别同比增长4.2%/4.0%，总/净投资收益率为3.29%/2.78%（1H24：3.59%/3.03%）；我们搭建的承保利润同比下降17.2%，归因来看保险服务成本同比上涨5.2%，保险服务业绩同比下降18.1%，主要系2Q25长端利率下降使得采用VFA法的预期收益率折现率下降，造成薄利组合同转亏计入营业成本所致（亏损部分的确认及转回影响约-150.57亿元），期末合同服务边际余额为7547.30亿元，较年初增加1.6%。1H25公司FVOCI资产公允价值上升未能充分抵消负债端折现率对OCI的负面冲击（影响约-146.30亿元），期末公司归母净资产较年初增长2.7%，但环比1Q25下降1.7%。1H25公司实际所得税仅为4.15亿元（1H24:88.56亿元），是当期净利润改善的核心原因，1H25非年化ROE为7.8%，同比持平。 新业务价值（NBV）量质双升，可比口径下同比增长20.3%，其中个险/多元渠道同比增速分别为9.5%/178.7%。归因来看，公司实现新单保费达1612.55亿元，同比小幅上升0.6%，但NBVMargin大幅提升至32.40%（1H24：23.20%），主要得益于：1）产品和期限结构优化；2）公司积极降本增效，落实银保渠道“报行合一”并着力于个险渠道探索佣金递延，优化基本法设计；3）2023年7月末以来，预定利率下调，公司综合负债成本稳中有降。 相关报告 1、《中国人寿1Q25业绩点评：利率上行全面修复报表，关注个险改革成效释放》2025-04-30 银保量价贡献双升。从渠道贡献来看，1H25个险/银保/团险/其他渠道对新单贡献分别为46%/22%/9%/23%（1H24：59%/11%/9%/22%）。个险渠道大力推动浮动收益型产品发展，分红险实现快速增长，占个险渠道首年期交保费比重超50%。银保渠道积极推动渠道转型，通过落实“报行合一”降本增效，实现保费规模、新业务价值双提升。持续拓宽银行合作，网点经营扩面提质。聚焦专业化建设，推动队伍提质增效。 1H25公司EV较年初提升5.5%，年化ROEV达9.9%，投资回报偏为正向贡献。期末公司险资运用余额为7.1万亿元，较2024年底增长7.8%。股票和基金（不包含货币市场基金）配置比例由2024年底的12.18%上升至13.60%，FVOCI股票余额较年初增加133.2%至1402.63亿元，占比为22.6%（2024:12.0%）。 投资建议：第二季度长端利率波动扰动业绩释放，价值成长略超预期。结合权益市场走出慢牛行情和险企逐步加大权益类配置比例，我们系统性上调盈利预测，预计2025-27年归母净利润为635.37、768.94和898.41亿元，同比增速为-40.6%、21.0%和16.8%（原预测为390.52、468.94和490.16亿元），维持“买入”评级。 风险提示：长端利率趋势性下行，权益市场波动，研报测算及更新不及时风险 来源：Wind，中泰证券研究所 来源：公司公告，中泰证券研究所 来源：公司公告，中泰证券研究所 来源：公司公告，中泰证券研究所 来源：公司公告，中泰证券研究所 重要声明 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。事先未经本公司书面授权，任何机构和个人，不得对本报告进行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。