业绩增速转正,价值银行优势巩固-2025年半年报点评

全国性股份制银行Ⅲ2025年08月31日 推荐（维持）目标价：52.9元当前价：42.89元 招商银行（600036）2025年半年报点评 业绩增速转正，价值银行优势巩固 事项： 华创证券研究所 ❖8月29日，招商银行披露2025年中报，2025H1实现营收1699.69亿元，同比-1.72%（1Q25同比-3.1%），归母净利润749.30亿元，同比+0.25%（1Q25同比-2.1%）；不良率0.93%，较年初-2bp，拨备覆盖率410.93%，较年初-1.05pct。 证券分析师：贾靖邮箱：jiajing@hcyjs.com执业编号：S0360523040004 评论： 证券分析师：徐康电话：021-20572556邮箱：xukang@hcyjs.com执业编号：S0360518060005 ❖核心营收增长良性，利润增速转正，财富管理业务重回增长轨道。1）核心营收增长平稳，营收负增主要受其他非息收入拖累，但净手续费收入降幅亦有收窄。2025H1，招商银行合并口径实现净利息收入1,060.85亿元，同比增长1.57%，在规模稳健增长的支撑下保持韧性；净手续费及佣金收入376.02亿元，同比降幅由一季度2.51%收窄至1.89%；其他非息收入受债市波动导致的公允价值变动影响，同比下降12.88%，是营收主要拖累项。2）财富管理手续费收入边际复苏，重回增长轨道。财富管理手续费及佣金收入127.97亿元，同比增长11.9%，增速较一季度进一步小幅走阔，主要受益于资本市场回暖下，代理理财、代理基金、代理信托计划收入分别同比高增26.3%、14.4%、46.90%。银行卡手续费因信用卡交易量下降同比下降16.37%。3）利润增速转为小幅正增。在营收压力边际减弱、成本管控有效（业务及管理费同比-0.52%）的背景下，归母净利润同比恢复0.25%的正增。 证券分析师：林宛慧邮箱：linwanhui@hcyjs.com执业编号：S0360524110001 公司基本数据 总股本(万股)2,521,984.56已上市流通股(万股)2,062,894.44总市值(亿元)10,816.79流通市值(亿元)8,847.75资产负债率(%)89.75每股净资产(元)42.1012个月内最高/最低价48.24/30.08 ❖息差环比仍有下行压力，主要是资产端收益率拖累，负债端存款成本持续优化正向贡献息差。2025H1净利息收益率（NIM）为1.88%，净利差为1.79%，同比分别收窄12bp和9bp。Q2单季NIM为1.86%，环比Q1下降5bp。其中负债端成本优势巩固，得益于存款利率下调，H1客户存款平均成本率降至1.26%，同比大幅优化34bp，有效对冲了资产端收益率下行压力。但存款定期化趋势延续，H1活期存款日均余额占比为49.72%，较2024年全年下降0.62个百分点。资产端收益率仍有承压，受二季度LPR下调及存量房贷利率调整等因素影响，H1贷款和垫款平均收益率降至3.45%，同比下降57bp，Q2单季贷款和垫款平均收益率3.38%，环比下降15bp。 ❖对公信贷发力支撑扩表，资产结构保持稳健。1）资产端信贷投放由对公驱动。截至2025H1末，总资产达12.66万亿元，较年初增长4.16%。贷款和垫款总额7.12万亿元，较年初增长3.31%，增长主要由对公贷款拉动，公司贷款余额较年初增长7.89%；零售贷款受信用卡规模压降等因素影响，增速相对平缓，较年初增长0.92%。同时，金融投资规模稳步增长，共同支撑生息资产扩张。2）负债端存款规模稳步增长。客户存款总额9.42万亿元，较年初增长3.58%，其中活期存款二季度保持相对平稳，环比-0.4%，定期存款则继续保持良好增长。 相关研究报告 ❖价值银行优势巩固，综合化经营再添新翼。1）零售财富护城河深厚，规模和客户增速均高于一般贷款和总贷款增速。公司持续深化零售客户经营，截至H1末，管理零售客户总资产(AUM)余额突破16万亿元，达16.03万亿元，较年初增长7.39%；金葵花及以上客户数563.23万户，较年初增长7.57%，高价值客户基础持续夯实。2）综合化经营迈出新步伐。公司积极推进投商行一体化，今年7月获批筹建金融资产投资公司（招银投资），有助于增强股权投资和市场化债转股业务能力，进一步拓宽服务边界和收入来源。 《招商银行（600036）2025年一季报点评：客户基础夯实，息差环比降幅收窄》2025-04-30 《招商银行（600036）2024年报点评：存款基础扎实，价值银行优势巩固》2025-03-26《招商银行（600036）2024年业绩快报点评：业绩韧性强，待零售修复东风起》2025-01-15 ❖资产质量总体稳健，单季不良净生成环比改善。1）整体风险指标保持优异。截至H1末，不良贷款率0.93%，较年初下降2bp，环比继续下降1bp；拨备覆盖率410.93%，环比提升0.9pct，风险抵补能力依然充足。不良生成保持稳定，母行口径25H1年化不良生成率为0.98%，同比下降0.04个百分点，根据此测算的母行总贷款单季年化不良净生成0.95%，环比Q1下降7bp。2）对公资产质量持续向好。公司贷款不良率0.93%，较年初大幅下降13bp。特别房地产业贷款不良率降至4.56%（母行口径），较年初下降18bp，风险持续出清。3）零售资产质量仍有承压但总体可控。零售贷款不良率1.03%，较年初上升7bp，主要受消费贷等影响。其中，个人住房贷款不良率保持在0.46%的低位，信用卡不良率稳定在1.75%，根据母行数据测算的零售贷款不良净生成1.65%，环 比Q1下降10bp，核心零售资产风险总体可控。 ❖投资建议：招行上半年核心营收增长平稳，净利润增速回正，财富管理业务和负债端表现出较高韧性；ROAA和ROAE保持较高水平。长期看，招商银行基本面扎实稳健，战略执行清晰、长期递进且坚定有力；通过在零售领域的长期深耕，积累了一批优质、稳定的零售客户群体，通过体系化经营和金融科技赋能，不断加深其在零售业务领域的护城河。招行在银行中具备较高稀缺性，继续看好其长期价值。结合公司披露最新财报，我们调整2025E/2026E/2027E净利润增速为0.7%/1.4%/4.9%（前值0.7%/3.7%/4.9%），当前股价对应25E PB0.97X，结合公司基本面和历史估值中枢，给予2025年目标PB1.2X，对应目标价52.9元，维持“推荐”评级。 ❖风险提示：经济恢复不及预期。地产风险暴露超出预期。 附录：财务预测表 金融组团队介绍 金融业研究主管，金融组组长、首席分析师：徐康 曾任职于平安银行，2016年加入华创证券研究所。2017年金牛奖非银金融第四名团队；2019年金牛奖非银金融最佳分析师团队，2019年Wind金牌分析师非银金融第五名团队；2020年新财富最佳金融产业研究团队第8名；2020年水晶球非银研究公募榜单入围；2021年金牛奖非银金融第五名，2021年新浪财经金麒麟非银金融新锐分析师第二名；2022年第十三届中国证券业分析师金牛奖非银最佳分析师，2022年第十届东方财富Choice非银最佳分析师，2022年水晶球非银研究公募第五名，2022年第四届新浪财经金麒麟非银金融行业最佳分析师。覆盖非银金融行业、多元金融、金融科技等。 高级研究员：贾靖 上海交通大学经济学学士、金融硕士。曾供职于中泰证券，作为团队核心成员，所在团队获2018年新财富银行业最佳分析师第二名、2019年新财富银行业最佳分析师第二名、2020年新财富银行业最佳分析师第三名、2021年新财富银行业最佳分析师第二名、2022年新财富银行业最佳分析师第四名；2018-2021年水晶球银行最佳分析师第二名、2022年水晶球银行最佳分析师第五名；2022年中国证券业分析师金牛奖第三名；2018年保险资管最受欢迎银行分析师第一名。2023年加入华创证券研究所，负责银行业研究。 研究员：刘潇伟 意大利博科尼大学管理学硕士。2023年加入华创证券研究所。主要覆盖证券行业及财富管理领域研究。 助理研究员：陈海椰 浙江大学金融硕士。2023年加入华创证券研究所。主要覆盖保险行业及养老金领域研究。 助理研究员：崔祎晴 杜克大学商业分析硕士。2023年加入华创证券研究所。主要覆盖金融科技及资产管理领域研究。 研究员：林宛慧 厦门大学学士，对外经济贸易大学硕士。曾任职于长城证券，2024年加入华创证券研究所，主要负责银行业研究。 助理研究员：杜婉桢 香港中文大学经济学硕士。2024年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 华创行业公司投资评级体系 基准指数说明： A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500/纳斯达克指数。 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%；中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上；中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。 报告中的内容和意见仅供参考，并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价。本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议，也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。 本报告版权仅为本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司许可进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华创证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 证券市场是一个风险无时不在的市场，请您务必对盈亏风险有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。 华创证券研究所