2025年半年报点评：电解铝量价齐升，一体化优势持续巩固

电解铝量价齐升，一体化优势持续巩固 2025年08月31日 推荐维持评级当前价格：7.83元 ➢事件：公司发布2025年半年报。1）业绩：25H1公司实现营收1163.9亿元，同比+5.1%，归母净利70.7亿元，同比+0.8%，扣非归母净利69.4亿元，同比+1.2%。单季度看，25Q2营收606.1亿元，同比-1.9%，环比+8.7%，归母净利35.3亿元，同比-26.2%，环比-0.1%，扣非归母净利35.0亿元，同比-25.2%，环比+1.6%；2）中期分红：25H1拟每股派发现金红利0.123元（含税），现金分红21.1亿元，分红率30%。 ➢量价齐升，电解铝氧化铝产量完成年度目标的50%以上。1）量：25H1电解铝产量397万吨，同比+9.4%，冶金级氧化铝产量860万吨，同比+4.9%，煤炭产量661万吨，同比+3.6%；单季度看，25Q2电解铝产量203万吨，环比+4.6%，冶金级氧化铝产量412万吨，环比-8.0%，煤炭产量339万吨，环比+5.3%；2025年产量目标：冶金级氧化铝产量1681万吨，电解铝产量780万吨，原煤产量1410万吨，25H1电解铝、冶金级氧化铝已完成产量目标的50%以上。2）价：25H1铝价20321元/吨，同比+2.7%，广西氧化铝价格3518元/吨，同比-0.3%，其中25Q2铝价20201元/吨，环比-1.2%，广西氧化铝价格3072元/吨，环比-22.5%。 分析师邱祖学执业证书：S0100521120001邮箱：qiuzuxue@glms.com.cn分析师南雪源 ➢25H1板块业绩拆分：1）电解铝：税前利润81.1亿元，同比+5.1亿元，主要由于产销量增加；2）氧化铝：税前利润47.1亿元，同比+9.9亿元，主要由于销量增加，同时铝土矿自给率提升带动成本下降；3）能源：税前利润5.4亿元，同比-3.9亿元，新能源发电盈利同比增加，但煤炭价格拖累板块业绩；4）贸易：税前利润5.1亿元，同比-6.0亿元，主要由于氧化铝及焦煤价格大幅波动；5）其他：本部及其他业务税前利润-6.1亿元，同比亏损扩大2.3亿元，主要由于期货业务及利息收入减少等影响。 执业证书：S0100525080002邮箱：nanxueyuan@glms.com.cn 相关研究 1.中国铝业（601600.SH）2024年年报点评：历史最佳业绩，资产负债表不断优化-2025/03/312.中国铝业（601600.SH）深度报告：潜龙在渊-2025/03/203.中国铝业（601600.SH）深度报告：潜龙在渊-2025/03/184.中国铝业（601600.SH）2024年三季报点评：营业成本大幅增加拖累Q3业绩，铝土矿资源价值有待重估-2024/10/305.中国铝业（601600.SH）2024年半年报点评：氧化铝利润贡献可观，一体化布局优势显现-2024/09/02 ➢资产减值：25H1资产减值损失4.8亿元，同比增加4.3亿元，其中25Q2为3.4亿元，环比增加1.9亿元，主要由于铝价波动较大，对存货计提减值。 ➢核心看点：1）产业链一体化布局，资源保障显著。公司一体化布局完善，上游铝土矿自给率较高，抗风险能力强。截至2024年底，公司铝土矿资源量约为27亿吨，2024年铝土矿产量3017.4万吨，自给率不断提高。公司在几内亚投资建设的Boffa项目矿山品位较高，剩余可采年限长，2024年产量达到1566万吨；2）“中特估值“体系下，价值有望重估。面对不稳定的地缘政治环境，聚焦”安全“是经济重要主题，电解铝是国民经济重要资源，公司作为铝土矿、氧化铝、电解铝龙头，国企改革也将提升效率，公司估值有望重塑；3）资产负债表优化。随着公司盈利能力提升，现金流改善，公司开始偿还有息债务，公司短期借款从2020年底的207亿元，大幅减少至25H1末的36亿元。减值方面，随着资产不断夯实，未来资产质量更高。 ➢投资建议：公司作为国内铝产业链一体化企业，资源保障能力显著，随着铝价上涨，公司业绩弹性较大，我们预计公司2025-2027年将实现归母净利144.5亿元、165.9亿元和172.6亿元，对应现价的PE分别为9、8和8倍，维持“推荐”评级。 ➢风险提示：铝需求不及预期，氧化铝价格下降超预期，项目进展不及预期。 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 免责声明 民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资建议，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑获取本报告的机构及个人的具体投资目的、财务状况、特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，进行独立评估，并应同时考量自身的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代自身的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。 本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问、咨询服务等相关服务，本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事。客户应充分考虑可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据。 若本公司以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构独自为此发送行为负责。该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息。本报告不构成本公司向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议。本公司不会因任何机构或个人从其他机构获得本报告而将其视为本公司客户。 本报告的版权仅归本公司所有，未经书面许可，任何机构或个人不得以任何形式、任何目的进行翻版、转载、发表、篡改或引用。所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为本公司的商标、服务标识及标记。本公司版权所有并保留一切权利。 民生证券研究院： 上海：上海市虹口区杨树浦路188号星立方大厦7层；200082北京：北京市东城区建国门内大街28号民生金融中心A座18层；100005深圳：深圳市福田区中心四路1号嘉里建设广场1座10层01室；518048