智慧家居全面发展，ToB业务多方突破

2025年08月30日 核心观点 ⚫公 司 发 布2025年 中 期 报 告 ：1）2025H1营 业 收 入2511.2亿 元 ，同 比+15.6%；归 母 净 利 润260.1亿 元 ，同 比+25.0%；扣非后 净 利 润262.4亿 元 ，同 比+30.0%。2025Q1/Q2营 业 收 入 分 别 同 比+20.5%、+10.9%； 归 母 净 利 润 分 别 同 比+38.0%、+15.1%。超 市 场 预 期 。2025收 入 增 速 放 缓 ，主 要 是 智 能 家 居 海 外 业务 受 美 国 关 税 影 响 ，增 速 放 缓 。2）中 期 分 红0.5元/股 ；上 半 年 公 司 推 出 两 项A股 股 份 回 购 计 划 ，“50-100亿 回 购 方 案 ”回 购 股 份 将 超 过70%股 份 用 于 注销 ；“15-30亿A股 回 购 方 案 ”用 于 实 施 股 权 激 励 计 划 及/或 员 工 持 股 计 划 。3） 公 司 副 总 裁 王 建 国 先 生 升 任 公 司 执 行 总 裁 。 美的集团（股票代码：000333） 推荐维持评级 分析师 何伟：021-2025-7811：hewei_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130525010001 ⚫智 能 家 居 业 务 ：1） 智 能 家 居 业 务1672亿 元 ， 同 比+13.3%； 毛 利 率28.5%，同 比 下 降0.8pct。主 要 原 因 是25Q2空 调 内 销 市 场 阶 段 性 价 格 竞 争 激 烈 ，性 价比 空 调 占 比 提 升 ；此 外 ，美 国 关 税 导 致 订 单 外 迁 过 程 中 有 效 率 损 失 。但 公 司 通过 运 营 效 率 提 升 ， 智 能 家 居 业 务 营 业 利 润 率 同 比 提 升 。2） 国 内 市 场 ， 需 求 呈现M型增 长 。25H1“COLMO+东 芝 ” 双 高 端 品 牌 整 体 零 售 额 同 比 增 长 超 过60%；华 凌 线 上 渠 道 销 售 额 同 比 增 长 超 过25%。公 司 推 动DTC变 革 ，聚 焦 零售 能 力 ，公 司 高 管 转 型 企 业 家IP，展 现 出 很 强 的 应 变 能 力 。3）海 外 市 场 ，OBM优 先 ，持 续 完 善 基 础 能 力、服 务 体 系 。25H1，OBM业 务 占 智 能 家 居 业 务 海 外收 入45%以 上。 公 司 加 速 推 进 海 外 制 造 布 局 与 全 球 供 应 链 优 化 ， 在 泰 国 、 印尼 、 越 南 、 马 来 西 亚 、 埃 及 、 沙 特 等 国 家 增 加 产 能 。 刘立思：liulisi_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130524070002 杨策：yangce_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130520050005 陆思源：lusiyuan_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130525060001 ⚫ToB业 务 突 破 ：1） 商 业 及 工 业 解 决 方 案645.4亿 元 ， 同 比+20.8%； 其 中 新能 源 与 工 业 技 术 、智 能 建 筑 科 技 、机 器 人 与 自 动 化 收 入219.6亿 元 、195.1亿元 、150.7亿 元 ， 分 别 同 比+28.6%、+24.2%、+8.3%。ToB业 务 ， 海 外 增 长快 于 国 内 。2） 智 能 建 筑 科 技 业 务 范 畴 包 括 暖 通 空 调 、 电 梯 业 务 、 楼 宇 智 能 化和 能 源 管 理 。在 中 国 中 央 空 调 下 滑 的 市 场 背 景 下 实 现 良 好 增 长 ，公 司 也 是 数 据中 心 液 冷 产 业 链 龙 头 。 公 司 并 购 的 瑞 士ARBONIA Climate与 意 大 利Clivet整 合 优 势 资 源 ， 并 购 的 东 芝 电 梯 （ 中 国 ） 着 力 打 造 城 市 标 杆 项 目 。3） 新 能 源与 工 业 技 术 ，新 能 源 业 务 快 速 发 展 ，其 中 子 公 司 科 陆 电 子（002121.SZ）收 入 、利 润 实 现 反 转 ， 其 印 尼 制 造 基 地 项 目 也 取 得 显 著 进 。 汽 零 业 务 保 持 发 展 势 头 ，2025年 正 式 启 动 汽 车 部 件 墨 西 哥 制 造 基 地 项 目 ， 近 地 化 服 务 北 美 大 客 户 。 ⚫如 何 看 当 前 市 场 担 忧 ：1）市 场 担 忧 下 半 年 国 补 退 坡 ，海 外 美 国 关 税 负 面 影 响 。2） 虽 然 公 司 下 半 年 增 速 会 受 上 述 因 素 影 响 ， 增 长 放 缓 ， 但 依 然 能 保 持 稳 健 增长 。此 外 ，随 着 海 外 工 厂 的 建 设 ，下 半 年 海 外 业 务 增 长 将 相 比25Q2改 善 。3）考 虑 公 司 的 高 分 红 率 ，以 及 大 规 模 回 购 股 份 注 销 计 划 ，公 司 分 红 收 益 率 具 备 吸引 力 。 此 外 ， 公 司ToB业 务 的 不 断 壮 大 ， 我 们 预 计 公 司 估 值 有提 升 空 间 。 ⚫投 资 建 议 ：我 们 小 幅 上 调 盈 利 预 测 ， 预 计 公 司2025-2027年 营 业 总 收 入 分 别为4556/4882/5237亿 元 ， 分 别 同 比+11.4%/+7.2%/+7.3%， 归 母 净 利 润457/509/560亿 元 ， 分 别 同 比+18.5%/+11.4%/+10%，EPS分 别 为5.95/6.63/7.29元 每 股 ， 当 前 股 价 对 应12.4x/11.1x/10.1x P/E， 维 持 “ 推 荐 ”评 级 。 资料来源：中国银河证券研究院 ⚫风 险 提 示 ：市 场 需 求 不 及 预 期 的 风 险 、 市 场 竞 争 加 剧 的 风 险 。 一、公司经营情况 （一）公司业务拆分 25H1，公 司 实 现 营 业 收2511亿 元 ，同 比+15.6%。其 中 ，智 能 家 居/新 能 源 及 工 业 技 术/智 能 建筑 科 技/机 器 人 与 自 动 化 分 别 实 现1672/220/195/151亿 元 ， 分 别 同 比+13.3% / +28.6% / +24.2%/ +8.3%。 分 部 报 告 分 品 类 拆 分 来 看 ，25H1，智 能 家 居 业 务/智 能 建 筑 科 技/新 能 源 及 工 业 技 术/其 他 分 部 及未 分 配 金 额 的 对 外 交 易 收 入 分 别 为1833 / 191 / 256 / 243亿 元 ，分 别 同 比+14.4% / +20.2% / +25.2%/ +12.6%； 分 部 营 业 利 润 率 分 别 为12.5% / 14.9% / 9.8% / 12.7%， 分 别 同 比+1.8 /-4.9 /-2.9 / +10pct。 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 （二）公司主要财务 2024年 ， 公 司 实 现 营 业 总 收 入4091亿 元 ， 同 比+9.5%； 归 母 净 利 润385亿 元 ， 同 比+14.3%。 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 2024年 ，公 司ROE平 均 为20.3%，毛 利 率 为26.4%，归 母 净 利 润 率 为9.4%，分 红 率 为69.3%。 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 25H1，公 司 实 现 营 业 总 收入2523亿 元 ， 同 比+15.7%； 归 母 净 利 润260亿 元 ， 同 比+25%。 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 公 司 于25Q1/25Q2分 别 实 现 营 业 总 收 入1284/1239亿 元 ， 分 别 同 比+20.6%/+11%； 归 母 净 利润124/136亿 元 ， 分 别 同 比+38%/+15.1%。 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 二、暖通空调产业短期有压力，长期向好 （一）家用空调：7月内销出货量表现亮眼 2024年 家 用 空 调 是 景 气 的 一 年 。内 销 在2024年 第 四 季 度 受 益 于 国 家 补 贴 政 策 刺 激 ，全 年 实 现增 长 。产 业 在 线 数 据 ，2024年 家 用 空 调 累 计 内 销 规 模 达10415万 台 ，同 比 增 长4.57%，其 中4Q2024内 销 量 同 比+24%，政 策 补 贴 刺 激 效 果 显 著 。出 口 方 面 ，2024年 出 口9641万 台 ，同 比 增 长36.08%，表 现 超 预 期 。 资料来源：产业在线，中国银河证券研究院 资料来源：产业在线，中国银河证券研究院 7月 空 调 内 销 出 货 量 表 现 亮 眼 ， 后 续 预 计 将 有 压 力 。 1） 产 业 在 线 数 据 ，2025年7月 空 调 内 销 出 货 量1058万 台 ， 同 比+14.3%， 主 要 受 全 国 多 地 持续 性 高 温 驱 动 。 2）后 续 几 个 月 空 调 内 销 预 计 将 有 压 力 。一 方 面 ，8月 进 入 雨 季 ，频 繁 的 降 雨 天 气 将 对 空 调 的 需求 以 及 安 装 造 成 影 响 ； 另 一 方 面 ， 以 旧 换 新 政 策 力 度 支 撑 力 度 减 弱 ， 且 未 来 还 将 面 临 去 年 同 期 的 高基 数 影 响 。产 业 在 线 数 据 ，8、9、10月 空 调 内 销 排 产 量 较 去 年 出 货 实 绩 分 别-11.9%、-7.7%、-4.7%。3）全 年 来 看 ，产 业 在 线 预 测2025H2家 用 空 调 内 销 出 货 量 约4071万 台 ，同 比-6%；2025全 年内 销 出 货 量 约10725万 台 ， 同 比+3%。 资料来源：产业在线，奥维云网AVC，中国银河证券研究院备注：排产量YOY指内销排产较去年同期内销出货实绩变化 资料来源：产业在线，中国银河证券研究院 资料来源：产业在线，中国银河证券研究院 资料来源：产业在线，中国银河证券研究院 资料来源：产业在线，中国银河证券研究院 国 补 政 策 拉 动 下 ，空 调 终 端 需 求 持 续 向 好 。从 零 售 端 来 看 ，2024年 上 半 年 我 国 空 调 零 售 市 场 规模 呈 现 下 滑 ；2024年8月 以 来 ，各 地 国 补 政 策 逐 步 落 实 ，空 调 零 售 市 场 重 新 焕 发 活 力 ，8-12月 空 调线 上 、线 下 零 售 额 始 终 保 持 两 位 数 以 上 的 同 比 增 速 ，终 端 需 求 持 续 向 好 。进 入2025年 ，随 着 政 策 宣传 力 度 加 强 ，零 售 端 整 体 延 续 增 长 态 势 ，2025年6月 空 调 线 上 、线 下 零 售 额 规 模 分 别 同 比+20.8%、+37.4%（ 奥 维 云 网 数 据 ） 。 资料来源：AVC，中国银河证券研究院 资料来源：AVC，中国银河证券研究院 资料来源：AVC，中国银河证券研究院 资料来源：AVC，中国银河证券研究院 （二）5月以来空调