2025年半年报点评：降费增效持续推进，本部市场表现稳健

降费增效持续推进，本部市场表现稳健 2025年08月29日 ➢事件：公司于2025年8月29日发布2025年半年报，25H1实现营收24.81亿元，同增0.48%；归母净利润3.21亿元，同增5.42%；扣非归母净利润2.96亿元，同增6.45%；其中25Q2实现营收13.14亿元，同减1.95%；归母净利润1.68亿元 ， 同增0.16%；扣非 归母净 利润1.55亿元，同增0.91%。 推荐维持评级当前价格：18.19元 ➢本部稳健增长，结构升级势能向上。分品牌及区域看，25H1公司100元以上产品收入13.17亿元，同比+5.10%；100元以下产品11.53亿元，同比-3.81%。公司25H1河北收入14.82亿元，同比+3.74%；湖南收入5.24亿元，同比+11.34%；安徽2.22亿元，同比-18.52%；山东0.86亿元，同比+2.95%；其他省份1.50亿元，同比-20.39%，本部市场表现稳健，湖南市场增速相对较优。分渠道看，25H1公司经销商模式渠道收入22.84亿元，同比-0.33%；直销（含团购、线上销售）渠道收入1.86亿元，同比+16.03%。经销商数量方面，河北、湖南、安徽、山东、其他区域、境外25H1末分别为2010、8501、225、194、741、5个，较年初分别+93、+82、+12、-19、+30、+1个，河北省内及湖南区域招商进展顺利。公司中低端条码削减成效逐步显现，坚定聚焦“衡水老白干”和“十八酒坊”双品牌战略，高档产品有望不断提升华北市场渗透率。 分析师王言海执业证书：S0100521090002邮箱：wangyanhai@glms.com.cn分析师胡慧铭 执业证书：S0100524060006邮箱：huhuiming@glms.com.cn 相关研究 1.老白干酒（600559.SH）2024年年报及2025年一季报点评：结构升级持续推进，盈利水平持续提升-2025/04/28 2.老白干酒（600559.SH）2024年三季报点评：控费增效持续推进，业绩弹性红利释放-2024/10/313.老白干酒（600559.SH）2024年中报点评：费效优化成果兑现，业绩弹性持续释放-2024/08/294.老白干酒（600559.SH）2023年年报及2024年一季报点评：费用优化成效凸显，盈利能力不断增强-2024/04/285.老白干酒（600559.SH）2023年三季报点评：降本增效改革蓄能，武陵酱酒势头延续-2023/10/29 ➢降本增效成效明显，利润弹性持续释放。公司产品结构优化升级持续推进25H1毛利率67.97%，同比+2.12pcts；25H1销售费用率27.55%，同比-0.71pcts；管理费用率7.52%，同比-0.10pcts；归母净利率12.93%，同比+0.61pcts。25Q2实现毛利率67.42%，同比-1.06pcts；公司费用投放持续优化，持续开展降本增效活动，确保费用的精准投入使用，有效降低费销比和各项费用，25Q2销售费用率为27.58%，同比-2.56pcts；管理费用率6.70%，同比-0.23pcts；归母净利率12.82%，同比+0.27pcts。截至25Q2期末，公司现金回款减少，经营性现金流净额-0.45亿元，同比-120.51%；合同负债12.75亿元，同比-31.56%。 ➢投资建议：公司在行业需求调整阶段稳健增长，坚定聚焦“衡水老白干”和“十八酒坊”双品牌战略，河北省内老白干、板城承接消费升级，高档产品有望不断提升华北市场渗透率；湖南武陵酱酒扩张持续；精细化控费增效改革有望带来公司业绩弹性。我们预计公司25-27年归母净利润分别为8.5、9.2、10.1亿元；EPS分别为0.93、1.01、1.11元，当前股价对应PE为20、18、16倍，维持“推荐”评级。 ➢风险提示：河北、湖南等区域市场竞争加剧；产品结构升级不及预期；费用优化成果不及预期。 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 免责声明 民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资建议，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑获取本报告的机构及个人的具体投资目的、财务状况、特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，进行独立评估，并应同时考量自身的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代自身的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。 本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问、咨询服务等相关服务，本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事。客户应充分考虑可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据。 若本公司以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构独自为此发送行为负责。该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息。本报告不构成本公司向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议。本公司不会因任何机构或个人从其他机构获得本报告而将其视为本公司客户。 本报告的版权仅归本公司所有，未经书面许可，任何机构或个人不得以任何形式、任何目的进行翻版、转载、发表、篡改或引用。所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为本公司的商标、服务标识及标记。本公司版权所有并保留一切权利。 民生证券研究院： 上海：上海市虹口区杨树浦路188号星立方大厦7层；200082北京：北京市东城区建国门内大街28号民生金融中心A座18层；100005深圳：深圳市福田区中心四路1号嘉里建设广场1座10层01室；518048