浙江正特(001238)：业绩增长受益于星空篷产品火爆

25H1公司收入/归母净利/扣非 净利/经营 性现 金流分 别为10.42/0.71/0.69/1.12亿元， 同 比 增 长38.63%/56.03%/31.40%/-11.58%，业绩增长主要受益于公司战略大单品星空篷进入了Costco多家线下门店。非经变动主要为处置外汇合约及理财产品投资收益72万元（24H1亏损1037万元）；经营性现金流高于归母净利主要由于经营性应付项目增加。 25Q2公司收入/归母净利/扣非净利分别为5.35/0.30/0.30亿元，同比增长35.85%/25.13%/24.74%，净利增速低于收入主要由于毛利率下降。25年7月公司发布25年限制性股票激励计划（草案），本激励计划拟授予的限制性股票数量87.5万股， 授予价格为19.74元/股，激励对象总人数为78人，包括公司公告本激励计划时在公司任职的董事、高级管理人员、核心管理人员、核心技术（业务）人员。考核目标为以24年为基数，25/26收入增速不低于20%/40%（即25/26收入不低于13.1/15.3亿元），或净利增速不低于0.4/0.5亿元。股权激励需摊销总费用1750.88万元，25/26/27年分别437/1021/292万元。 分析判断: 星空篷成功进入Costco北美多家线下门店进行销售，线上线下收入增长。（1）分产品来看，遮阳制品/休闲家具/其他收入（材料、出租及电费收入）分别为9.05/0.69/0.68亿元，同比增长36.80%/88.07%/27.34%，其中星空篷成功进入Costco北美多家线下门店进行销售，零售终端覆盖率持续提升，同时成功登陆Sam’s线上平台；休闲家具高增我们分析主要由于储物用品放量；（2）分地区来看，内销/外销收入分别为0.68/9.75亿元 ， 同 比 增 长28.85%/39.36%。 （3） 分 渠 道 看 ， 线 上/线 下 收 入 分 别 为8.74/1.68亿 元 ， 同 比 增 长45.41%/11.62%，其中创新品类户外家具进入Costco线上平台，创新品类露营车成功进入Walmart多家线下门店。（4）公司制造升级，第一季度顺德晴天正式投入运营，打造了一条兼具户外家具打样和小规模生产功能的高精益产线；5月份，印尼生产基地正式投产运营，将承担核心产品的本地化生产任务。 Q2净利率降幅低于毛利率主要由于减值冲回。（1）25H1毛利率为27.09%，同比下降0.78PCT，其中遮阳制品/休闲家具/其他的毛利率为28.47%/30.55%/5.23%，同比增加-0.87/9.33/-8.93PCT，休闲家具毛利 率提升我们分析主要由于产品结构影响。25H1归母净利率为6.76%，同比上升0.75PCT。从费用率来看，25H1销售/管理/研发/财务费用率分别为9.57%/6.09%/2.54%/0.12%，同比上升0.80/-0.98/-0.85/0.93PCT，销售费用增加主要是由于人工支出和仓储费增加；财务费用增加主要汇兑亏损。其他收益/收入占比下降0.06PCT；投资净收益占比上升0.62PCT，主要由于处置交易性金融资产产生盈利；资产减值损失占比冲回0.14PCT；信用减值损失占比计提增加0.44PCT；所得税占比同比下降0.32PCT。（2）25Q2毛利率/归母净利率分别为26.15%/5.60%，同比下降3.45/0.48PCT。从费用率来看，25Q2销售/管理/研发/财务费用率分别为10.03%/6.66%/2.58%/0.17%、同比上升-0.15/-0.77/-0.83/1.19PCT。投资净收益占比上升0.61PCT；公允价值变动净收益占比同比下降0.28PCT；资产减值损失占比冲回0.49PCT；信用减值损失占比冲回0.85PCT；所得税占比同比下降1.05PCT。 公司库存增加，周转天数减少。公司25H1存货金额为4.30亿元，同比增加24.27%，存货中原材料/在产品/库存商品分别为0.48/0.55/3.18亿元，同比增长-7.82%/27.68%/35.20%。公司存货周转天数104天，同比减少1天；应收账款为2.89亿元，同比增加11.57%，应收账款周转天数37天，同比减少6天。应付账款为1.24亿元，同比减少21.41%，应付账款周转天数29天，同比减少10天。 投资建议 我们分析，（1）短期来看，老产品如折叠篷、汽车篷、遮阳伞等已基本筑底，大客户正在恢复补 货，25年有望迎来订单复苏，同时公司爆款产品星空篷仍处于增长红利期，有望维持较快增长；新爆款产品试销售取得积极反馈，储物箱、家具套组等上市后获得消费者和大客户高度认可，有望带来新增量；（2）中期 来看，公司IPO募投项目产能逐步释放，且伴随智能化改造及原材料费用下降，毛利率有望提升；（3）长期来看，公司成长驱动在于星空篷替代木制产品、渗透率进一步提升，电商渠道拓展，以及客户采购份额提升。考虑到星空篷快速拓展线下门店，上调25-27年收入预测14.66/16.95/19.41亿元至15.37/18.37/21.41亿元；考虑到关税影响及季节性波动，维持25-27年归母净利预测0.98/1.22/1.45亿元；对应维持25-27年EPS预测0.89/1.11/1.31元。2025年8月29日收盘价55.29元对应25-27年PE分别为62/50/42X,维持“买入”评级。 风险提示 海运影响发货延迟；原材料价格波动风险；工厂爬坡不及预期；系统性风险。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。