第二曲线同比增长100%，AI战略持续发力

2025H1公司实现营收715.5亿元，同比增长14.51%；归母净利润50.6亿元，同比减少11.77%；扣非归母净利润41.0亿元，同比减少17.32%。 ►连接+算力战略升级初见成效 分业务看，运营商网络、政企、消费者业务分别实现营收350.6亿元、192.5亿元、172.4亿元。 （1）运营商网络受运营商5G Capex下降影响，营收及毛利率同比有所下降，营收350.6亿元，同比下降5.99%，毛利率同比下降1.38pct至52.94%，报告期内，公司核心产品市场份额保持稳中有升，同时拓展智算项目，深入布局5G-A、万兆接入等，上半年营收降幅有所收窄。（2）政企业务营收192.5亿元，同比增长109.93%，毛利率8.27%，同比下降13.50pct，报告期内公司扩大与头部互联网、行业公司智算项目合作，全系列AI服务器实现规模突破，同时服务中资企业出海及海外本地客户合作，营收增速扩张毛利率阶段性承压；（3）消费者业务营收172.3亿元，同比增长7.59%，毛利率17.78%，同比下降1.03pct。报告期内，依托“中兴+努比亚”双品牌策略，重点拓展东南亚、拉美、中东、非洲和欧洲等地区，电竞终端品牌“红魔”发力海外电商渠道，手机国际市场营收同比增速超30%。 分地区看，中兴通讯国内、国际市场分别实现营收506.2亿元、209.3亿元，占比70.7%、29.3%，同比增长17.5%、7.8%，毛利率分别为33.69%/29.54%，分别同比下降8.74%/6.57pct。 ►营收结构导致毛利率缩减，费用端控制净利率降幅减少 2025H1毛利率32.45%，同比减少8.0pct，2025H1净利率7.07%，同比下降2.1pct。整体期间费用率26.2%，同比减少4.5pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为6.1%/3.0%/17.7%/-0.6%，同比分别变化-0.6/-0.6/-2.7/-0.7pct，整体费用率缩减。 ►All in AI，AIfor All战略持续发力 根据公司公众号，报告期内，服务器及存储营收同比增长超200%，AI服务器营收占比达到55%，公司通算服务器在国内运营商份额领先，智算服务器陆续中标国产智算资源池项目；政企方面国内市场全系列AI智算服务器实现规模销售，同时在政企、企业市场实现多个重点项目突破； 数据中心交换机，以第一中标中国移动数据中心交换机集采项目，在互联网行业白盒交换机持续规模商用，金融行业以第一名中标国有大行项目，电力行业突破智算训练集群项目；报告期内推出最高密度574口800GE框式及最紧凑32口400GE盒式交换机，打造国产领先端到端解耦400GE/800GE RoCE无损智算网络。 数据中心配套，国内在京津冀、和林格尔、中卫等节点实现较大规模数据中心项目落地，自研产品入围国有大行短名单，国际市场成功拓展拉美、北非、中亚等新增市场。 投资建议 伴随5G网络建设进入平稳阶段，我们预计相关收入增速放缓，第二曲线业务维持高速增长态势，相关毛利率承 压。维 持盈 利 预 测 ，预 计2025-2027年 营 收 分 别为1270.3/1392.0/1526.3亿 元， 对 应EPS分别为1.77/1.86/1.96元，对应2025年8月28日47.42元/股收盘价PE分别为26.8/25.5/24.2倍。维持“增持”评级。 风险提示 5G需求不及预期，运营商持续投入意愿降低；创新业务发展不及预期；全球地缘政治不确定性因素影响业务发展；新业务发展不及预期；系统性风险。 资料来源：wind，华西证券研究所[Table_Author]分析师：马军分析师：柳珏廷邮箱：majun@hx168.com.cn邮箱：liujt@hx168.com.cnSAC NO：S1120523090003SAC NO：S1120520040002联系电话：联系电话： 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。