核心观点与关键数据
拓普集团2025年半年度报告显示，公司25H1营收129.35亿元，同比+5.83%；归母净利12.95亿元，同比-11.08%。其中，25Q2营收71.67亿元，同比+9.69%/环比+24.26%，归母净利润7.29亿元，同比-10.04%/环比+29.00%。盈利能力方面，25H1归母净利率为10.01%，同比-1.9pct；销售毛利率为19.55%，同比-1.8pct。25Q2归母净利率为10.18%，同/环比分别-2.23pct/+0.37pct；销售毛利率为19.28%，同/环比分别-1.13pct/-0.62pct。
费用率方面，25Q2期间费用率为8.36%，同/环比分别+0.15pct/-2.15pct；其中，销售/管理/财务/研发费用率分别为0.88%/2.62%/-0.20%/5.06%，同比分别-0.18pct/+0.23pct/-0.71pct/+0.81pct。
产品表现
25H1分产品来看：
- 减震器营收20.40亿元，同比-4.83%；毛利率为20.12%，同比-1.00pct；
- 内饰功能件营收43.66亿元，同比+11.72%；毛利率为16.12%，同比-0.96pct；
- 底盘系统营收37.08亿元，同比-2.16%；毛利率为18.15%，同比-1.68pct；
- 汽车电子营收10.75亿元，同比+52.06%；毛利率为17.30%，同比-1.83pct；
- 热管理系统营收9.80亿元，同比+6.72%；毛利率为16.53%，同比-0.99pct。
下游客户销量
公司Q2业绩受益于下游客户销量回暖：
- 美国A客户全球销量为38.4万辆，同/环比分别-13.48%/+14.09%；
- 吉利销量为70.54万辆，同/环比分别+46.95%/+0.22%；
- 比亚迪销量为114.5万辆，同/环比分别+16.06%/+14.42%；
- 赛力斯新能源销量为10.7万辆，同/环比分别+8.69%/+137.3%；
- 理想销量为11.1万辆，同/环比+2.30%/+19.61%。
热管理业务进展
热管理获15亿元订单，国际市场再获定点：
- 25H1公司热管理业务获首批15亿元订单（含液冷、储能、机器人等行业）；液冷已向华为、A客户、NVIDIA、META等企业对接相关产品；
- 25H1先后获得宝马X1全球车型及 N-Car 全球新能源平台的产品定点。
盈利预测与投资评级
考虑到行业竞争激烈及公司25H1业绩及盈利能力有所下滑，分析师下调公司2025-2026年归母净利润预期至33.58/43.12亿元（原为35.54/44.60亿元），维持2027年归母净利润为56.52亿元的预测。当前市值对应2025-2027年PE为32/25/19倍。鉴于公司热管理订单&新定点+人形机器人布局将为未来发展提供持续动力，维持“买入”评级。
风险提示
客户效率不及预期；项目开拓不及预期；原材料价格波动。
