五粮液(000858)公司半年报点评：稳步调，致长远

五粮液(000858)[Table_Industry]食品饮料/必需消费 本报告导读： 五粮液25H1稳健增长，面对酒业形势，公司主动调结构、产品量增驱动，同时推新品、捕捉细分需求。当前股息率4.5%，以分红额下限计算保底股息率4.1%。 投资要点： 25H1平稳增长，顺利实现“双过半”。公司25H1营收527.71亿元、同比+4.2%，归母净利194.92亿元、同比+2.3%，其中25Q2营收、归母净利同比分别+0.1%、-7.6%，利润慢于收入主因税费影响，25Q2毛利率74.7%、同比-0.3pct，而税金及附加率同比+0.8pct至15.5%，销售费率同比+1.5pct至18.9%，归母净利率29.3%、同比-2.4pct。回款方面，25Q2末合同负债100.8亿元、环比回落但高于24Q2，25Q2销售收现312.3亿元、同比+12.0%，结合25Q2末应收款项融资显著回落至38.9亿元，预计为承兑汇票收取比例降低所致。 销量驱动，价位带适度下移。拆分产品来看量增驱动特征明显，25H1五粮液产品收入同比+5%（量+13%、价-7%），毛利率86.45%、同比-0.24pct，价位带下移主因普五控量、预计以普五以下单品放量为主；其他酒收入同比+3%（量+59%、价-35%），毛利率60.74%、同比-1.49pct，24H2起以价换量，顺应消费需求。分区域，东部/南部/北部片区25H1收入同比分别+8%/+2%/+2%。此外注意到前五大经销商占比大幅提升，从24H1的21%（107亿）提升至25H1的57%（301亿），结合2月经销商出资成立五钧、五浚专营公司，预计系客户结构变化所致。 龙头精进，营销管理持续优化。2025年公司定调“营销执行提升年”，变革组织架构和渠道体系，面对严峻的产业形势积极挖掘增量，推出29度“五粮液·一见倾心”、19.5元/390ml的“风火轮”精酿啤酒等，捕获细分群体和场景。股东回报方面，承诺2024-2026年度分红率不低于70%、分红额不低于200亿元，此外五粮液集团4月公告5-10亿元增持计划、截至7月12日完成6.1亿元。公司坚定强化市值管理，不排除分红、增持以外的举措落地。 业绩稳增，改革蓄力2025.04.29思变、求进，营销改革启新篇2025.03.10固本扬基，蓄力长远2024.12.19强化信心，中期分红百亿2024.11.29Q3现金流表现亮眼，高分红比例回馈股东2024.10.31 风险提示：批价大幅调整、白酒需求持续低于预期、行业竞争加剧。 财务预测表 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰海通证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 评级说明 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 国泰海通证券研究所 地址上海市黄浦区中山南路888号