一体化布局的老牌铜企，资源自给率持续提升

主要观点： 铜陵有色依托铜陵矿山资源布局矿山-冶炼-加工的完整产业链：矿山端，公司下属冬瓜山铜矿、安庆铜矿等国内矿山，并控股子公司中铁建铜冠获得厄瓜多尔米拉多铜矿70%的控制权。下游，公司是国内最大的阴极铜生产企业之一，阴极铜年产能超170万吨，同时具备年产各类高精度电子铜箔产能8万吨。2025年上半年公司实现营收760.8亿元（同比+6.4%），实现归母净利润14.4亿元（同比-33.9%，主因境外子公司分红安排调整导致所得税费用提升），其中铜产品贡献的收入/毛利占比分别为83.78%/56.91%。 报告日期：2025-08-27 ⚫供需矛盾持续演绎，铜价具备支撑 供给端，冶炼产能扩张而铜矿供应紧张，2024年以来冶炼加工费持续下行，供需矛盾下铜价持续上涨。需求端，国内制造业PMI表现平稳，传统制造业需求托底，电网投资在2024年的高基数上维持增长，1-7月增速为12.5%，新兴领域如AI数据中心有望贡献需求增量。宏观方面，美联储近期表态偏鸽，鲍威尔表示经济具有韧性，但就业放缓，暗示支持9月降息。本轮降息利好资金流入制造业，对铜的消费和投资需求有一定提振，或将带动铜价增长。 ⚫米拉多二期推进，资源自给率提升 资源方面，公司2022年铜精矿含铜产量5.16万吨，铜资源自给率仅3.17%；2023年米拉多铜矿注入后铜精矿含铜产量达17.51万吨，自给率达到9.97%。米拉多铜矿一期工程设计年产9万吨铜精矿含铜量，二期投产后预计一期+二期形成约20万吨/年的铜精矿含铜量，资源自给率有望进一步提升。区位方面，公司卡位华东，铜消费量占全国的三分之一，江海港口、高速公路、铁路干线等交通网络畅达，运输成本具备优势。 执业证书号：S0010524060001邮箱：huangxi@hazq.com ⚫投资建议 伴随米拉多二期产能爬坡，公司盈利弹性有望持续释放，我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为33.62/50.84/57.68亿元，对应PE分别为16.48/10.90/9.60倍，首次覆盖给予“买入”评级。 ⚫风险提示 铜价大幅波动：公司主要营收由铜产品贡献，如果铜价超预期下滑，将对公司经营业绩造成不利影响； 产能释放不及预期：公司厄瓜多尔米拉多铜矿二期工程陆续投产爬坡，如果产能释放不及预期，将影响公司铜资源供应； 海外经营风险：公司在厄瓜多尔经营矿山，将面对国际经营环境的不确定性、海外社区关系或者能源供应等问题，影响公司生产经营； 安全生产及环保风险：矿山开采和冶炼加工环节都涉及到大型机械设备及化学试剂，如果因为疏忽或操作不当产生安全生产问题或者出现 污染排放，将对公司经营产生影响。 正文目录 1铜陵有色：产业链一体布局的安徽老牌铜企................................................................................................................................51.1铜产业链一体布局，经营情况稳健......................................................................................................................................................51.2安徽省属国企，股权和控制权清晰......................................................................................................................................................62供需矛盾持续演绎，铜价具备支撑.................................................................................................................................................83米拉多二期推进，资源自给率提升...............................................................................................................................................104盈利预测和估值探讨........................................................................................................................................................................11风险提示：.............................................................................................................................................................................................13财务报表与盈利预测............................................................................................................................................................................14 图表目录 图表1铜陵有色发展历程..................................................................................................................................................................................5图表2公司收入及增速.......................................................................................................................................................................................6图表3公司归母净利润及增速..........................................................................................................................................................................6图表4公司分产品收入占比（%）.................................................................................................................................................................6图表5公司分产品毛利占比（%）.................................................................................................................................................................6图表6铜陵有色股权结构..................................................................................................................................................................................7图表7铜陵有色高管情况..................................................................................................................................................................................7图表8近五年铜精矿TC/RC.............................................................................................................................................................................8图表9近五年LME铜价波动（美元/吨）....................................................................................................................................................8图表10中国制造业PMI（%）........................................................................................................................................................................8图表11国内电网投资完成额及增速..............................................................................................................................................................8图表12美联储降息预期....................................................................................................................................................................................9图表13米拉多铜矿资源量..............................................................................................................................................................................10图表14公司铜精矿含铜产量（万吨）..........................................................................