完成金矿收购，铜产品量价齐增

核心观点：公司2025H1归母净利润同比增长60%，主要得益于铜钴价格上涨和产量增加。公司成功完成厄瓜多尔凯歌豪斯金矿收购并推进开发，计划2029年前投产。

关键数据：

• 2025H1归母净利润：86.7亿元（同比增长60%），扣非归母净利润87.2亿元（同比增长55.1%），经营性净现金流120.1亿元。
• 2025Q2归母净利润：47.3亿元（同比增长41.2%，环比增长19.7%），扣非归母净利润48.0亿元（同比增长35.7%，环比增长22.1%）。
• Q2铜产量：18.3万吨（同比增长10%，环比增长7.3%），销量：19.9万吨（同比增长6.7%，环比增长60.5%），销量环比大增主因非洲物流时滞。
• Q2钴产量：3.07万吨（同比增长6.4%，环比增长0.8%），销量：2.2万吨（同比减少17.5%，环比减少9.2%），钴销售下滑主因刚果金出口禁令。
• 铜生产成本：二季度铜生产成本3.2万元/吨，在刚果金铜矿中中等偏高，后续有降本空间。

研究结论：

• 公司是全球大型铜矿企中少有的保持铜高增长的企业，KFM二期及TFM三期预计2027年后陆续投产，2028年后铜产量有望达到80-100万吨。
• 假设2025-2027年铜现货结算价均为78500元/吨，钴金属价格维持24万元/吨，预计2025-2027年归母净利润分别为163.15/177.52/189.24亿元，同比增速20.6%/8.8%/6.6%。
• 公司拥有全球顶级铜钴矿山，两大世界级项目扩产将使铜产量迈向百万吨，对铜价和钴价具备高业绩弹性。

投资建议：维持“优于大市”评级。