拼多多（PDD.O）2025Q2财报点评：利润表现亮眼，继续坚持投资电商生态

优于大市 2025Q2财报点评：利润表现亮眼，继续坚持投资电商生态 核心观点 公司研究·海外公司财报点评 收入端：国内电商稳健增长，半托管转型拖累交易服务收入。25Q2公司实现营业收入1040亿元，同比+7%，其中在线营销服务收入557亿元，同比+13%，预计公司广告货币化率已进入平稳期，广告收入的表现基本反映出公司国内电商GMV表现保持稳健增长。交易服务收入483亿元，同比+1%，较Q1继续降速，分拆来看：1）美团优选退出缓和社区团购竞争格局，预计能够为多多买菜带来一定增量；2）Q2开始正式推行千亿扶持计划，结合其他商家扶持行为对主站佣金的影响仍然持续；3）Temu受美国政策影响，转型半托管对收入继续带来影响（从全额法转为净额法），但我们预计temuQ2海外整体GMV增速仍保持在40%左右，尽管在收缩了美国市场的投放后虽然出现用户下滑，全球来看用户依然保持稳健，公司积极拓展东南亚、欧洲等地区。 互联网·互联网Ⅱ 证券分析师：张伦可证券分析师：王颖婕0755-819826510755-81983057zhanglunke@guosen.com.cnwangyingjie1@guosen.com.cnS0980521120004S0980525020001 证券分析师：张昊晨zhanghaochen1@guosen.com.cnS0980525010001 基础数据 投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价128.21美元总市值/流通市值1820/1820亿美元52周最高价/最低价133.33/87.11美元近3个月日均成交额830百万美元 利润端：销售费用优化及利息收入表现亮眼，后续利润率表现仍需观察。1）25Q2拼多多毛利率为56%，同比-9.4pct，环比-1.3pct，主要反映履约成本、支付处理费增加；2）25Q2销售费用率为26.2%，同比-0.6pct，环比大幅改善，一方面，国内电商而言，反映出公司在千亿扶持计划的投放上相对可控，同时其他电商平台转向外卖补贴也带来了流量成本竞争的降低；另一方面，Temu美国4月开始收缩投放带来了一次性的营销支出大幅减少（7月起恢复），但也被其他区域投放增加有所冲抵。3）利息收入表现亮眼，25Q2拼多多利息收入104亿元，同比+115%，创历史新高。25Q2公司non-GAAP营业利润277亿元，同比-21%，non-GAAPOPM为27%。non-GAAP净利润327亿，同比-5%，non-GAAP净利润率为31%，但公司管理层同时也在业绩会中表示，为帮助商家应对市场周期波动，将继续扩大投入规模，本季度业绩未必能代表未来的盈利水平。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 投资建议：公司坚持长期投入巩固电商生态，我们预测2025-2027年收入为4363/4990/5633,亿元，同比+11%/14%/13%，基本维持不变；non-GAAP净利润1064/1314/1464亿元，调整幅度为+27%/+22%/+16%，主要考虑到公司利息收入的贡献以及销售费用的控制能力好于此前预期，对应当前PE为12x/10x/9x，维持“优于大市”评级。 《拼多多（PDD.O）-2025Q1财报点评：投入加大叠加关税影响，Q1业绩承压》——2025-05-29《拼多多（PDD.O）-2024Q4财报点评：利润表现好于预期，平台生态建设向收获期迈进》——2025-03-25《拼多多（PDD.O）-短期投入夯实长期竞争力，海内外业务发展进入新阶段》——2025-03-10《拼多多（PDD.O）-2024Q3财报点评：公司加大商户佣金减免，受竞争影响未来利润承压》——2024-11-22《拼多多（PDD.O）-2024Q2财报点评：利润表现亮眼，公司将加大投入商家生态》——2024-08-27 风险提示：新进入者竞争加剧等市场风险，宏观经济系统性风险等。 整体表现：利润表现亮眼，继续坚持投资电商生态 收入端：国内电商稳健增长，半托管转型拖累交易服务收入。25Q2公司实现营业收入1040亿元，同比+7%，其中在线营销服务收入557亿元，同比+13%，预计公司广告货币化率已进入平稳期，广告收入的表现基本反映出公司国内电商GMV表现保持稳健增长。交易服务收入483亿元，同比+1%，较Q1继续降速，分拆来看：1）美团优选退出缓和社区团购竞争格局，预计能够为多多买菜带来一定增量；2）Q2开始正式推行千亿扶持计划，结合其他商家扶持行为对主站佣金的影响仍然持续；3）Temu受美国政策影响，转型半托管对收入继续带来影响（从全额法转为净额法），但我们预计temuQ2海外整体GMV增速仍保持在40%左右，尽管在收缩了美国市场的投放后虽然出现用户下滑，全球来看用户依然保持稳健，公司积极拓展东南亚、欧洲等地区。 利润端：销售费用优化及利息收入表现亮眼，后续利润率表现仍需观察。1）25Q2拼多多毛利率为56%，同比-9.4pct，环比-1.3pct，主要反映履约成本、支付处理费增加；2）25Q2销售费用率为26.2%，同比-0.6pct，环比大幅改善，一方面，国内电商而言，反映出公司在千亿扶持计划的投放上相对可控，同时其他电商平台转向外卖补贴也带来了流量成本竞争的降低；另一方面，Temu美国4月开始收缩投放带来了一次性的营销支出大幅减少（7月起恢复），但也被其他区域投放增加有所冲抵。3）利息收入表现亮眼，25Q2拼多多利息收入104亿元，同比+115%，创历史新高。25Q2公司non-GAAP营业利润277亿元，同比-21%，non-GAAP OPM为27%。non-GAAP净利润327亿，同比-5%，non-GAAP净利润率为31%，但公司管理层同时也在业绩会中表示，为帮助商家应对市场周期波动，将继续扩大投入规模，本季度业绩未必能代表未来的盈利水平。 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 投资建议：维持“优于大市”评级 公司坚持长期投入巩固电商生态，我们预测2025-2027年收入为4363/4990/5633,亿元，同比+11%/14%/13%，基本维持不变；non-GAAP净利润1064/1314/1464亿元，调整幅度为+27%/+22%/+16%，主要考虑到公司利息收入的贡献以及销售费用的控制能力好于此前预期，对应当前PE为12x/10x/9x，维持“优于大市”评级。 风险提示 新进入者竞争加剧等市场风险，宏观经济系统性风险等。 免责声明 分析师声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。 重要声明 本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司 关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。 发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。 国信证券经济研究所 深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编：518046总机：0755-82130833 上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编：200135 北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编：100032