零跑汽车2025年第二季度实现142.3亿收入，同比增长165%，交付量同比大增152%至13.4万台，毛利率达到13.6%，半年度毛利率创公司历史新高，达到14.1%。公司盈利性超预期，成为中国造车新势力中第二家实现半年度盈利的企业，明年目标销量100万台。
核心数据：
- 2025年Q2收入：142.3亿，同比增长165%
- 2025年Q2交付量：13.4万台，同比增长152%
- 2025年Q2毛利率：13.6%
- 半年度毛利率：14.1%
- 全年销量指引：58-65万台
- 盈利性指引：5-10亿利润
- 2026年销量目标：100万台
销量分析：
- 销量从今年1月的2.5万台一路爬升到7月的5万台，主要得益于B10的热销、C系列陆续改款升级到Leap 3.5架构。
- B01于7月24日正式上市，订单表现优秀，其销量有望在B10的基础上再上一个新的台阶。
- B05预计于9月在慕尼黑车展全球首发、11月国内上市，2026年公司还将推出批量A系列和D系列车型。
- D系列作为零跑十年造车能力集大成的产品，预计有望于10月迎来首次公开亮相，26Q1开始陆续上市。
渠道分析：
- 截至25H1，公司销售网络覆盖286个城市、布局806家销售门店和461家服务门店，上半年单店店效同比提升超50%。
- 预计到年底新增覆盖60个空白市县、地级市，城市覆盖率提升至90%，助力明年百万台销量目标。
智能化分析：
- 公司在7月已经将基于端到端算法的城市通勤领航辅助功能量产上车，并将城市NOA推出时间从此前的26H1提前到今年年底。
海外市场：
- 2025年上半年出口20375台，海外销量位居中国新势力的第一。
- 当前海外主要销售T03和C10两种车型，首批B10已于7月正式发往欧洲，并将于9月在慕尼黑车展正式上市。
- 零跑国际在海外建设的兼具销售和售后服务功能的网点数量已经从Q1末的500+家扩张到了Q2末的600+家。
- 零跑和stellantis集团宣布在stellantis集团的马来西亚吉打州的Gurun工厂启动零跑C10马来西亚本地化组装项目。
- 公司预计将在2026年底前建立欧洲本土化生产基地，从而降低相关的政策风险，并加速推动全球市场布局。
战略合作及零部件外供：
- 零跑汽车自研的电池包已开始外供，其电芯采购自宁德时代及其他电池厂商，电池包则来自零跑。
- 零跑与一汽首个合作开发车型项目已经落地，其他相关的合作仍在积极推进中。
投资建议：
- 预计公司2025-2027年销量60/101/131万辆，总收入653/1144/1529亿元。
- 预计公司2025-2027年归母净利润11/56/111亿元，归母净利润率1.6%/4.9%/7.3%。
- 给予零跑汽车1214亿港元目标估值，对应20x 2026e P/E、1x 2026e P/S，目标价91港元，维持“买入”评级。
风险提示：
- 新车型销量不及预期风险、海外销售不及预期、价格竞争激烈风险、自动驾驶能力提升和功能落地不及预期风险、毛利率提升不及预期风险、政策风险。
