公司改扩建项目多线推进，矿金产能或持续增长

核心观点与关键数据

公司2025年半年度业绩表现强劲，营收同比增长25.64%，归母净利润同比增长55.79%。业绩增长主要得益于矿山勘探增储、改扩建项目推进、生产效率优化以及黄金价格上涨。公司以黄金为主的多金属产量均维持增长，矿产金产量略有下滑主要受雨季提前和矿石入选品位下降影响。

资源与勘探

公司持续加大矿山勘探与开发投入，国内吉隆、五龙、华泰三大金矿及瀚丰多金属矿均完成大量坑探与钻探工程。海外万象矿业发现大规模斑岩型金铜矿体，资源量显著提升；金星瓦萨金矿深部钻探超额完成，矿石储量具有较大开发潜力。

产量与项目进展

雨季提前叠加金星瓦萨矿石入选品位下降导致矿产金产量略有下滑，但瀚丰矿业投产推动多金属产量显著增长。公司海内外七座矿山改扩建项目多线推进，包括吉隆矿业新增地下开采项目、五龙矿业生产线投产、华泰矿业产能建设、锦泰矿业二期项目等，预计2025-2027年矿产金权益产量将分别达到17.01吨、19.52吨及20.89吨，CAGR为11.3%。

成本与毛利率

公司综合/矿产金/电解铜等业务毛利率均有所提升，但金星瓦萨成本受可持续发展税率上调、运营投入增加及矿石品位下降影响显著上升。预计下半年运营成本下降及产销量提升将推动整体克金成本改善。

现金流与财务状况

金价上行及港股上市改善公司现金流，经营活动现金流量净额同比增长12.39%。公司自有资金增加推动流动比率和速动比率提升，资产负债率下降。财务费用同比下降主要因利息支出下降及利息收入增加，但管理费用因人工费和股份支付费用上升而增加。

投资评级与预测

预计公司2025-2027年营业收入分别为121.09亿元、142.10亿元、160.49亿元，归母净利润分别为27.91亿元、34.66亿元和40.33亿元，EPS分别为1.47元、1.82元和2.12元，对应PE分别为16.56x、13.34x和11.46x，维持“推荐”评级。

风险提示

主要风险包括金属价格下滑及矿石品位下降、项目投建进度不及预期、矿山开工率受政策影响下滑、资源国政治风险及汇率风险。