2025 年第 35 周：宏观经济周报

宏观经济 宏观经济周报2025年第35周 2025年8月25日 徐婕，博士(852) 2683 3777jessica.xu@icbci.icbc.com.cn 一、中国宏观 高频：本周ICHI综合景气指数进一步扩张，显示中国经济动能持续增强，修复态势从初步企稳走向更具广度和深度的协调扩张。四大分项指标全线走强，构成经济运行的多重支撑。其中，消费景气指数显著上行，重回扩张区间并创近一个月来新高，反映出居民消费信心加快恢复，服务类消费表现尤为亮眼。投资景气指数进一步提升，政策驱动下的基建和制造业投资持续扩张。生产景气指数显著改善，产能利用率大幅抬升，供给端延续良好韧性，成为当前经济增长的重要引擎。出口景气指数同步回升，在外部需求整体偏弱的背景下展现出较强适应能力和结构优势。总体而言，本周经济运行从边际修复走向实质扩张，展现出消费、投资、生产与出口协同发力的积极格局，政策效应持续释放，经济增长基础进一步夯实。 周烨(852) 2683 3232dorothy.zhou@icbci.icbc.com.cn 2025年7月中国经济运行保持了稳中有进的发展态势。内需稳步恢复，政策托底显效。消费政策效果持续释放，“以旧换新”推动家电、通讯设备等商品零售保持高位增长，前7个月社会消费品零售总额同比增长4.8%，网上零售和服务消费继续扩张，消费修复基础进一步巩固。投资方面，制造业投资增长6.2%，高技术产业中的信息服务业，航空、航天器及设备制造业，计算机及办公设备制造业投资同比增速都在15%以上，反映出企业对中长期发展的信心正在持续恢复。不仅如此，外贸韧性十足，出口逆势增长。货物进出口保持增长态势，出口同比增长7.3%。在全球贸易大幅放缓的环境下实现“迎难而上”，民营企业和“一带一路”市场成为重要增长点，凸显出中国外贸体系的多元化和抗压能力。就业总体稳定，民生基础坚实。7月城镇调查失业率5.2%，与去年同期持平。 资料来源：Wind、iFinD以及工银国际计算 按点如欲查询更多产品资料，请联络工银国际证券有限公司，电话(852) 2683 3888 证券研究 二、全球宏观 8月20日周三，英国国家统计局公布数据显示英国7月通胀意外加速，CPI同比上涨3.8%，为18个月来最快增速，主要受机票、酒店和燃油价格推动；食品价格涨幅扩大至4.9%，服务业通胀升至5%，均高于预期，显示内需价格压力依然突出。 8月21日周四，美国劳工部公布数据显示，截至8月16日当周，首次申请失业救济人数升至23.5万人，创下6月以来最高水平，高于预期；与此同时，续请失业救济的人数也上升至197.2万人，为自2021年11月以来新高，表明尽管企业还未大规模裁员，但招聘显著放缓，美国劳动力市场趋于降温。 8月21日周四，标普全球公布的美国8月PMI初值显示，制造业活动回升，指数升至53.3，不仅远高于市场预期，也创下两年多新高，反映订单和就业均大幅改善；服务业PMI虽小幅回落至55.4，但整体仍保持在高位，带动综合PMI升至55.4，为近9个月最高。这表明美国经济在制造业与服务业双轮驱动下动能回升，但同时企业加快将关税成本转嫁至终端价格，推升通胀压力至三年来最高水平，使美联储的降息前景再度蒙上不确定性。 8月21日周四，标普全球公布的最新PMI数据显示，欧元区经济在8月出现明显改善，综合PMI升至51.1；制造业PMI升至50.5，自2022年中以来首次重返扩张区间，结束三年收缩态势。德国表现尤为突出，制造业PMI大幅回升至49.9，产出指数更创41个月新高，显示制造业复苏强劲；法国综合PMI也升至49.8，虽仍低于荣枯线，但收缩明显放缓。整体来看，尽管美国关税导致欧元区制造业外国订单连续第二个月下降，但企业展现出一定韧性。 三、市场聚焦 8月21日周四，美联储主席热门人选之一、前圣路易斯联储主席詹姆斯·布拉德主张采取更为激进的降息策略，建议今年累计降息100个基点，并从9月会议开始执行。他认为当前利率过高，应尽快着手调整。而亚特兰大联储主席拉斐尔·博斯蒂克则保持更谨慎立场，预计今年只会降息一次，并提醒在就业和通胀等经济指标不确定的背景下，预测应保持弹性。 8月21日周四，在杰克逊霍尔央行年会上，已有美联储高官对下个月是否降息表达了谨慎态度：拥有FOMC明年投票权的克利夫兰联储主席哈玛克明确表示，考虑到当前通胀仍然偏高、并呈上升趋势，如果投票决定在明天就做，他将反对降息。与此同时，堪萨斯城联储主席施密德也对市场普遍预期的9月降息保持犹豫，指出目前还缺乏足够清晰的数据支持。 8月21日周四，美国司法部宣布对美联储理事莉莎·库克展开调查，并要求主席鲍威尔尽快将其移出董事会。司法部官员在致函中警告，如果不立即采取行动可能为时已晚。白宫方面也在推动库克主动辞职或由鲍威尔撤职，但由于法律规定，美联储理事的任命只有总统基于正当理由才能解除，因此鲍威尔本人并无直接罢免权。这一事件引发外界关注，反映出库克的去留问题已上升至司法与白宫层面，美联储独立性再受冲击。 重要披露 工银国际的股票评级 超越基准：预期未来12个月内股票总回报（包括股息）超越相应市场基准指数20%以上中性：预期未来12个月内股票总回报（包括股息）对比相应市场基准指数在-20%至20%以内落后基准：预期未来12个月内股票总回报（包括股息）落后相应市场基准指数20%以上暂无评级：分析师目前对于预期未来12个月内股票总回报（包括股息）对比相应市场基准指数的变化幅度无法给出确信的判断 工银国际是中国工商银行的全资子公司 本报告所载的意见纯粹是分析员对有关证券或发行人的个人看法﹔彼以往、现在或未来并无就其研究报告所提供的特别建议或所表达的意见直接或间接收取任何报酬。 工银国际证券有限公司 地址：香港中环花园道3号中国工商银行大厦37楼电话：(852) 2683 3888传真：(852) 2683 3900 一般披露 主要负责撰写本研究报告全部或部份内容的分析师在此声明：(i)本研究报告的任何观点均精准地反映了上述(每位)分析师个人对目标证券和发行人的看法;及(ii)该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体观点相联系。本研究报告所载资料由工银国际证券有限公司编制和发表。 此研究报告并非针对或意图被居于或位于某些司法管辖范围之任何人士或市民或实体作派发或使用，而我们在该等司法管辖范围并无相关注册或牌照，且在该等司法管辖范围内分发、发布、提供或使用将会违反当地适用的法律或条例或会导致工银国际证券有限公司、集团成员及/或其联属方(统称“工银国际”或“我们”)需在该司法管辖范围内作出注册或领照之要求。仅就本文件而言，此研究报告不应被视为是一种邀约或邀请购入或出售任何文中引述之证券。 本研究报告(i)供阁下作个人参考之用；(ii)若要约发行在任何司法管辖区为违法，本研究报告不应诠释为出售证券的要约或招揽购买证券的要约；(iii)本研究报告的资料可能基于来自我们认为可靠的第三方来源但并未获工银国际独立核实。本研究报告仅提供一般参考资料，并非为提供个人投资意见，也没有考虑个别人士的具体投资目的、财务状况和特定需要。在准备本研究报告时，工银国际并无进行任何确保本研究报告中提及的证券适合任一特定投资者的步骤。阁下应自行决定涉及本研究报告提及的证券的所有交易，并因应阁下的财务情况、投资经验及投资目的，衡量每一交易是否适合阁下。 本研究报告可能含有来自第三方的资料，包括信贷评级机构的评级；除非事先获第三方的书面许可，不得以任何形式分发该第三方材料。第三方材料供应者不保证任何资料(包括评级)的准确性、完整性、时间性或是否可以使用，工银国际和第三方材料供应者无论什么原因也不会就误差或遗漏(无论是不是因为疏忽)承担责任，同时也不会就因使用该材料而产生的结果承担责任。第三方材料供应者并无作出任何明确或隐含的保证，包括但不限于某一特殊目的或用途的可销性或适用性保证。第三方材料供应者毋须就使用这些材料(包括评级)负上任何直接、间接、附带、惩戒性、补偿性、惩罚性、特殊或相应损害赔偿、讼费、开支、法律费用或损失(包括失去的收入或利润及机会成本)的法律责任。信贷评级为意见陈述，并非事实陈述，或购买、持有或销售证券的推荐意见，也并非就证券的适当性或证券投资的适当性的引导，不应作为第三方材料供应者的投资意见般倚赖。 本研究报告所载数据可能提述过往表现或根据过往表现作出的模拟情况，这些过往表现或模拟情况并非未来表现的可靠指标。若数据含有未来表现的指针，该预测不可作为未来表现的可靠指标。此外，模拟情况乃基于模型及简化的假设推断，当中可能有过份简化的情况，也不反映未来的回报的分派。 本研究报告所述的事实以及当中表达的观点、估计、预测和推测以本研究报告的日期为准，可以在没有通知的情况下有所更改。工银国际并无就本研究报告所载数据发表声明或作出明确或隐含的保证，除非另外获工银国际同意外，阁下亦不应倚赖本研究报告所载数据。在没有和适用于工银国际且不时修订、更改或替代的证券及期货事务监察委员会持牌人或注册人操守准则的义务不一致的情况下，工银国际概不就因使用或倚赖本研究报告或其材料而产生或引致的直接、间接或相应损失或损害赔偿承担法律责任。本研究报告并非为提供个人专业意见(包括但不限于会计、法律或税务意见或投资的推荐意见)，阁下也不应作为专业意见般倚赖；不可取代阁下的判断。除非另外获工银国际同意外，工银国际非阁下的顾问，也不就财务或其它后果承担受信责任或法律责任。投资者须考虑本研究报告的资料或观点是否适合他的特定情况，若适用，应寻求专业意见，包括税务意见、投资限制意见或任何法律或监管意见。 本报告不应被视为阐明或建议与投资决定相关的所有直接或间接风险。工银国际出版很多不同种类的研究产品，其中包括基本面分析、计量分析和短期买卖点子；一类研究产品所含的观点有别于其它种类的研究产品所含的观点，不论是因为不同时间性、方法或其它因素。 准备本研究报告的分析师的报酬由研究部门的管理层及工银国际的高级管理层全权决定。分析师的报酬并不取决于工银国际的企业融资业务的收入，但可能和工银国际企业融资业务的整体总收入联系，而当中包含企业融资、销售及交易业务。 若工银国际以外的金融机构或实体(包括但不限于任何信息提供商)发送本研究报告，则由该金融机构或实体为此发送行为承担全部责任。该发送本研究报告的金融机构的客户应联系该机构如果他们决定进行相关证券的交易。该发送本研究报告的金融机构或实体的客户应直接联系该机构或实体以要求获悉本研究报告提及的证券更详细的信息。本研究报告不构成工银国际向发送本研究报告的金融机构或实体之客户(其并非工银国际的客户)提供的投资意见，工银国际及其各高级职员、董事和员工亦不为前述金融机构或实体之客户因使用本研究报告或其载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任。工银国际透过其合规政策及程序(包括但不限于利益冲突、中国墙和保密政策)以及中国墙的维护及雇员培训管理有关其研究活动及研究报告发布的冲突。 本研究报告仅发送给阁下供参考，在没有工银国际的事先书面同意的情况下，不得以任何方式翻印或分发本研究报告的任何部份给其它人士。收到本研究报告即等同阁下知悉并同意以上条款。 工银国际证券有限公司2025版权所有。保留一切权利。UK This communication is sent on behalf of ICBC International Securities Limited, being a subsidiary of ICBC International Holdings Limited, a limited liability company incorporated in Hong Kong (collectively with other subsidiaries of ICBC International Holdings Limited,