龙头地位稳固，静候“反内卷”推进

公司上半年业绩概述

公司2025年中报显示，上半年实现营收405亿元，同比-7.5%；归母净利润-50.29亿元，同比亏损加深。其中Q2营收246亿元，同比+1.4%，归母净利润-23.6亿元，同比基本持平，环比Q1略改善。上半年计提减值25.04亿元，主要为存货跌价准备。

多晶硅业务分析

• 销售与市场地位：上半年销售多晶硅16.13万吨，全球市占率约30%，行业第一。
• 成本与品质优势：N型出货比例90%以上，硅耗降至1.04kg/kg-Si以内，蒸汽零消耗，N型料体金属降至0.1ppbw以内，表金属降至0.2ppbw以内，显著领先行业。
• 价格与盈利：Q2多晶硅价格下跌导致单位亏损加深，但7月起价格显著上涨（截至8月20日N型致密料均价4.45万元/吨，较前期低点上涨39%），后续有望覆盖全成本，带动盈利修复。

组件市场表现

• 国内市场：国内分布式出货保持全国第一，集中式接连中标大唐、三峡等大客户集采。
• 海外市场：海外销量5.08GW保持爆发式增长，已在波兰、罗马尼亚、匈牙利等市场取得领先优势。

电池片技术进展

• 销量与领先地位：上半年电池片销量49.89GW，继续保持全球第一。
• 技术优势：产品A级率、转换效率、非硅成本等关键指标行业领先。
• 新产品与路线：TNC2.0组件最高功率突破645W，HJT组件批次平均功率超755W，0BB-TBC组件功率达到665.7W，储备低成本差异化TBC技术路线将在下半年中试开发。

资金与财务状况

• 资金充足：截至报告期末货币资金与交易性金融资产总额约332.29亿元。
• 融资工具：银行授信充裕，超短期融资券、中期票据等方面高度畅通。
• 减值计提：主要为产业链价格下跌导致的存货跌价准备。

盈利预测与投资建议

• 调整预测：2025-2027年归母净利润预测调整为-61.6、29.7、60.7亿元。
• 投资评级：维持“买入”评级，理由为公司 在硅料、电池环节的竞争优势及组件环节的成长性，作为“反内卷”持续推进的潜在最受益公司之一。

风险提示

• 产品价格波动
• 行业竞争加剧
• 行业需求不及预期