海外制药企业2025Q2业绩回顾：过去10年MNC药企都在买什么？

行业研究·行业专题 医药生物 投资评级：优于大市（维持评级） 证券分析师：马千里010-88005445maqianli@guosen.com.cnS0980521070001 证券分析师：彭思宇0755-81982723pengsiyu@guosen.com.cnS0980521060003 证券分析师：陈曦炳0755-81982939chenxibing@guosen.com.cnS0980521120001 摘要 ◼MNC药企BD交易： •上期报告中，我们详细整理了各家企业销售额top5产品营收及占比情况，未来5年将有包括K药、O药在内的多款百亿美元级别单品迎来专利到期，为填补专利悬崖带来的收入缺口，海外制药企业通过BD交易增厚营收及补齐pipeline短板，由于各家企业在核心产品生命周期及管线布局战略上存在差异，因此我们也详细总结了各家企业在最近几次电话会议上对BD相关战略的表述。 •本期报告中，我们统计了过去10年16家跨国制药企业创新药资产交易，整体看交易数量呈逐年递增趋势，交易总金额及首付款波动较大；从治疗领域来看，药物发现和/或技术平台类合作占比近50%，在披露了具体分子及治疗领域的交易中，肿瘤占比相对较高，自免、心血管&代谢等相关交易数量也较为稳定；近几年大额并购有所降温，2023年共有9个>50亿美元项目（其中6个为M&A），2024年并购明显降温，当年仅Vertex以49亿美元收购Alpine，BD交易模式更多以授权/许可或小型并购为主。 ◼2025Q2业绩回顾： •礼来及诺和诺德在GLP-1类药物驱动下，收入端分别+38%/+18%，其中诺和诺德由于美国compounded GLP-1药物影响，销售低于预期并下调全年收入指引，同时由于Wegovy获得CVS减重药物独占，礼来预计从7月开始Zepbound销售将受到一定影响； •福泰、诺华、阿斯利康、艾伯维、赛诺菲、辉瑞、安进分别依靠核心品种放量维持高个位数~低双位数营收增长； •吉利德、BMS、罗氏、强生、再生元等受到MedicarePart D redesign、核心产品专利到期、biosimilar/其他竞品竞争等影响，GSK及Merck受到疫苗板块下滑影响，收入端低个位数增长或同比下滑。 •2025Q2,16家企业中共9家企业对全年营收和/或净利润/EPS进行了上调，主要由于新产品销售放量好于预期和/或专利到期产品下滑幅度低于预期等因素，另有6家维持，1家下调。 ◼风险提示：市场竞争加剧的风险，产品临床失败或有效性低于预期的风险，产品商业化不达预期的风险，技术升级迭代风险。 目录 海外药企BD分析01 海外药企25Q2业绩梳理02 中国资产相关交易数量占比提升，由肿瘤拓展至自免/代谢等慢病领域 ◼我们统计了近10年包括礼来、强生在内的16家跨国制药企业创新药资产交易，从交易数量来看，中国创新药资产占MNC药企交易案例的比例由2020~2021年的~5%快速提升至2025H1的~15%水平； ◼从相关创新药资产涉及的治疗领域来看，非中国创新药交易中药物发现和/或技术平台类合作占比近50%，在披露了具体分子及治疗领域的交易中，肿瘤占比相对较高，自免、心血管&代谢等相关交易数量也较为稳定；2020~2023年中国实现出海的创新药资产仍以肿瘤领域为主，2024年至今逐步扩展至自免及代谢等慢病领域。 资料来源：insight，国信证券经济研究所整理 资料来源：insight，国信证券经济研究所整理 资料来源：insight，国信证券经济研究所整理 中国创新药资产在MNC药企交易总金额占比已超过20% ◼2025H1，MNC药企创新药交易中中国资产交易总金额达到294亿美元，占比~22%，主要由三生制药/Pfizer（61.5亿美元）、石药集团/AstraZeneca（53.3亿美元）、和铂医药/AstraZeneca（45.75亿美元）、元思生肽/AstraZeneca（34亿美元）等交易贡献；首付款金额23亿美元，占比~5%，主要由三生制药/Pfizer（12.5亿美元）交易贡献。 资料来源：insight，国信证券经济研究所整理 MNC药企大额并购降温 ◼2023年，MNC药企创新药交易总额超过50亿美元的项目共计9个，其中M&A项目6个，包括Pfizer以430亿美元收购Seagen（ADC），BMS以140亿 美 元收 购Karuna（CNS），Merck以108亿美元收购Prometheus（TL1A），Abbvie以101亿 美 元收 购ImmunoGen（ADC），Abbvie以87亿美元收购Cerevel（CNS），Roche以72.5亿美元收购Telavant75%股权（TL1A）。 ◼2024年，MNC药企大额并购降温，当年仅Vertex以49亿美元收购Alpine（IgAN）。 ◼2025H1，交易总额超过50亿美元的项目共计6个，其中M&A项目2个，包括JNJ以146亿美元收购IntraCellular（CNS）及Sanofi以91亿美元收购Blueprint（自免）。 资料来源：insight，国信证券经济研究所整理 资料来源：insight，国信证券经济研究所整理 附表：肿瘤（1） 附表：肿瘤（3） 附表：肿瘤（4） 附表：自免（2） 目录 海外药企BD分析01 海外药企25Q2业绩梳理02 海外制药企业2025Q2营收及2025全年指引（续） 中国区域销售表现 ◼共有7家海外药企披露了其在中国区域的具体销售数据，2025Q2销售额合计483亿元（同比-12%）；其中，Merck由于停止HPV疫苗向中国发货，25Q2国内销售仅29亿元（同比-77%），剔除Merck后合计销售431亿元（同比+9%），其中Lilly受益于Tirzepatide在国内放量，单季度营收达到~66亿元（同比+133%），其余5家企业25Q2国内销售相对平稳。 Eli Lilly：Orforglipron首个减重Ph3临床数据不达预期 ◼25Q2 Lilly实现全球销售156亿美元（+38%），销量+42%，净价格-6%，销售增长主要由Mounjaro及Zepbound贡献，非肠促胰素产品销售+3%。上调全年业绩指引，收入指引由此前的580~610亿美元上调至600~620亿美元，GAAP EPS指引由此前的每股20.17~21.67美元上调至20.85~22.10美元，Non-GAAPEPS由此前的每股20.78~22.28美元上调至21.75~23.00美元。 ◼GLP-1：MounjaroQ2销售52.0亿美元（同比+68%，季度环比+35%），US/ex-US市场分别33.0/19.0亿美元，分别同比+37%/+180%、环比+24%/+60%，截止25Q2末US NBRx占比达50%（25Q1末=46%）；Zepbound销售33.8亿美元销售（同比+172%，季度环比+46%），主要由美国市场贡献，截止25Q2末USNBRx占68%（25Q1末=74%）。Tirzepatide单季度合计销售85.8亿美元，同比+98%，环比+39%，美国incretin市场整体TRx占比57%（Q1末为53%）；Wegovy与CVS达成独占后影响从7月1日开始，目前三大PBM的其他两家仍不受影响；25Q2美国市场礼来自营渠道（LillyDirect）新增12.5/15.0mg Zepbound。在研管线方面，Orforglipron读出首个减重Ph3 ATTAIN-1研究数据，受试者接受6/12/36 mg Orforglipron或安慰剂，第72周体重较基线变化-7.8%/-9.3%/-12.4%vs-0.9%pbo，副反应导致的停药率分别为5.1%/7.7%/10.3%vs 2.6%，礼来计划25年底提交上市申请；Tirzepatide读出SURPASS-CVOT临床Ph3研究数据，与阳性对照组Dulaglutide相比，Tirzepatide在MACE-3（心血管死亡、心梗或中风）主要终点达到非劣（HR=0.92），其中全因死亡较对照组降低16%（HR=0.84）；上述两项Ph3临床研究的详细数据将于EASD大会（2025年9月）公布。 ◼肿瘤：Verzenio（Abemaciclib/阿贝西利）销售14.9亿美元（+12%），US/ex-US市场分别销售9.3/5.6亿美元（同比+72%/-29%），截止Q2末美国市场TRx占比40%（25Q1末为43%），较24Q2同比+4%；Jayprica（Pirtobrutinib，BTKi）销售1.2亿美元（+33%），LTM合计销售4.1亿美元。 ◼自免：Taltz（Ixekizumab，IL-17抗体）销售8.5亿美元（+3%）；Omvoh（mirikizumab，IL-23p19）销售7500万美元（环比+100%），CD（克罗恩病）适应症美国获批后的首个完整销售季度。 Novo Nordisk：仍受到Compounded GLP-1s影响，再次下调全年业绩指引 ◼2025Q2诺和诺德实现销售收入769亿丹麦克朗（CER+13%），净利润为265亿丹麦克朗（+32%）。更新2025年业绩指引，不变汇率下营收增长由此前的13%~21%下调至8%~14%（主要由于美国市场compoundedGLP-1s影响，品牌GLP-1渗透率低于预期），经营利润增长由此前的16%~24%下调至10%~16%。 ◼T2D：GLP-1和胰岛素类降糖药物25Q2销售收入合计达516亿丹麦克朗（+7%），胰岛素产品销售127亿丹麦克朗（+5%）；GLP-1产品销售384亿丹麦克朗（+8%），其中Ozempic销售318亿丹麦克朗（同比+15%），US/ex-US市场分别220/98亿丹麦克朗（同比+19%/+8%）。 ◼减重：25Q2减重产品收入204亿丹麦克朗（+53%），其中Wegovy销售额为195亿丹麦克朗（+75%），US市场129亿丹麦克朗（同比+36%），销量增长驱动，部分对冲净价格下降影响，截至2025年7月美国市场周度总处方量达到~282k（4月末为~210k，年初为~204k），同 期 礼 来 的Tirzepatide约419k（4月 末 为~333k，年 初 为~228k），与Tirzepatide进 一 步 拉 开 差 距。尽 管FDA已 将Semaglutide移出短缺名单，但市场上仍有compoundedGLP-1s流通及销售；直销渠道（cashchannel）处方占比由1月的4%增长至目前的~10%，但仍低于此前的预期；和CVS达成独占后的药房转换进行中。 ◼中国市场：25Q2中国市场实现收入43亿丹麦克朗（-9%），其中胰岛素产品销售23亿丹麦克朗（+6%），T2D GLP-1产品Ozempic、Rybelsus分别销售12.5/0.6亿丹麦克朗（分别-34%/-51%），减重产品Wegovy+Saxenda合计销售1.6亿丹麦克朗（Q1销售7.0亿丹麦克朗）。 ◼在研管线：ADA大会上公布了Amycretin皮下注射剂型Ph1b/2a数据，第36周20/60mg分别实现减重-22.0%vs1.9pbo及-24.3%vs-1.1%pbo，计划从2026Q1开始启动包括AMAZE-1（肥胖不伴T2D，80w）、AMAZE-2（肥胖伴T2D，80w）、AMAZE-3（呼吸暂停，80w）、AMAZE-5（骨关节炎，80w）、AMAZE-9（口服减重，72w）在内的多个Amycretin注射/口服剂型的Ph3临床研究。 AstraZeneca：营收实现双位数增长，Medicare Part D redesign影响净价格 ◼2025Q2 AstraZeneca实现营收145亿美元（CER+11%），核心EPS为每股2.17美元（+12%）；分治疗领域，肿瘤63.1亿美元（+18