2025 年中报点评水泥盈利回升，西部基建需求增强

天山股份(000877)[Table_Industry]建材/原材料 天山股份2025年中报点评 本报告导读： 公司发布2025年中报符合预期，其中受益于水泥错峰提价和煤价下行，公司水泥盈利显著回升，后续随着西部大基建项目动工有望提振区域水泥需求。 投资要点： 25Q2水泥需求环比压力增大，公司产销下滑幅度高于行业。产销方面，1-6月公司水泥及熟料销量在9052万吨，同比下滑14.6%，其中倒算25Q2水泥熟料销量5282万吨，同比-14.09%。统计局口径，1-6月全国水泥产量同比下滑4.3%，4-6月全国水泥产量同比下滑6.4%，环比一季度降幅扩大5pct，主要由于25Q2水泥下游需求中资金到位情况仍偏弱。公司作为领导企业在错峰减产上执行度仍高于行业，在一二季度之间降幅波动较小。 错峰提价+煤炭降价共同撬动吨毛利修复。价格及毛利方面，我们测算25H1公司水泥熟料均价251元/吨，同比+13元/吨，水泥熟料吨毛利48元，同比+21元/吨；测算25Q2公司水泥熟料均价251元，同比+10元/吨，水泥熟料吨毛利55元，同比+22元/吨。综合来看，2024年行业连续三季度亏损，推动24Q4至25H1以来行业错峰共识增强、水泥价格回升。同时，煤炭降价进一步给出成本下行空间，共同推动了水泥吨毛利的修复。净利润方面，25Q2公司计提信用减值2.27亿元，主要来自应收款减值，但同时25Q2公司长期股权投资（主要是一些对同行业的投资）和公允价值变动收益增加，扣除以上因素我们测算经营利润对应水泥熟料的吨净利在10元左右，同比扭亏为盈。 西部基建和反内卷推动供需结构优化。7月以来水泥行业两条主线看，一方面是雅下电站和新藏铁路带动的大基建需求预期的提升，公司在北疆和西藏均有布局，大基建动工有助于带动公司区域量价修复；另一方面是反内卷趋势下，水泥在旺季前夕重回提价通道，在更高的错峰共识下25年行业的中枢仍会高于24年。 风险提示：水泥错峰执行不到位，煤炭价格大幅上涨。 Q4提价效应兑现，盈利扭亏2025.03.30降本驱动盈利修复，Q4沿江提价后有望扭亏2024.10.31水泥产销仍偏弱，降本增效盈利回升2024.03.31吨成本显著下降，股份补偿或增厚EPS2024.03.29 财务预测表 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰海通证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 评级说明 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 国泰海通证券研究所 地址上海市黄浦区中山南路888号