深度报告高端蓝莓领先者！新产季量利齐升可期

诺普信(002215)[Table_Industry]基础化工/原材料 本报告导读： 水果种植业务是否具有高壁垒是市场对此类公司的担忧点。我们判断公司通过云南区域的布局，并成熟运营促早技术，叠加自主品牌持续发力，以蓝莓为核心开启生鲜消费第二增长曲线有望持续，推动公司业绩较快增长。 投资要点： 稀缺性是水果维持高盈利水平的关键。多数水果种植壁垒不高，难逃“高价—扩种—暴跌”的循环（例如阳光玫瑰）。但是市场上不乏价格持续坚挺的高端水果，例如佳沛奇异果通过品种专利、国家背书、全球供应链、文化符号等措施把猕猴桃高度标准化、品牌化、全球化。冬春季大果径蓝莓需求旺盛，但是供应相对短缺，“时间早”和“果径大”的蓝莓具备稀缺性，是维持高价的关键因素。 诺普信深入布局蓝莓业务，种植环节具备高壁垒。（1）土地：公司利用云南气候优势，深入布局云南区域合适的种植基地。种植园建设成本较高（每亩7-10万元），普通农户很难模仿。（2）专利苗：公司与种苗公司建立专利苗合作，品种产量高且同质性高、个头特大、硬度好，专利苗占比已超90%。（3）促早技术：公司通过水、光、温、肥等手段，投入自动化灌溉施肥检测等设备，调整作物的生物周期，提升冬春季蓝莓上市比例，实现盈利最大化。 产后产业链布局完善，销售渠道持续拓展。（1）产后供应链：公司在蓝莓渠道、物流运输方面构建了6大链路，每一个链路链长负责从园区的采摘到终端客户到货，数字化追踪，促进2小时内入冷库、2天内送达目标完成。（2）品牌与渠道：公司爱莓庄等自主品牌快速发展；KA（京东、盒马、山姆、ole等）渠道持续突破、占比持续提升，带动公司蓝莓品牌销量增长。2021-2024年，公司生鲜消费业务营收实现从1亿元到21.4亿元的飞跃，年复合增长率高达175%，收入占比由2.3%上升至40.5%，呈现良好第二增长曲线势头。此外，公司蓝莓种植业务带动乡村大量就业，助力乡村振兴。 风险提示。产品价格大幅波动的风险；种植环境和天气变化风险；国内市场竞争加剧的风险。 扣非后净利润同比增长167.68%，蓝莓效益凸显2025.05.052024Q1扣非后净利润同比增长93.76%，特色生鲜板块增长迅速2024.05.06 财务预测表 目录 1.投资建议：高端蓝莓领先者，第二增长曲线确定性强..........................4 1.1.盈利预测................................................................................................41.2.目标价格................................................................................................42.公司概况：农药龙头企业开启生鲜消费第二增长曲线..........................52.1.发展历程：农化起家，蓝莓引领“再造一个诺普信”战略.............52.2.财务数据：蓝莓起量，特色水果助力公司收入利润新高.................73.行业前景：稀缺性驱动冬春蓝莓维持高价..............................................83.1.同类分析：为什么佳沛奇异果可以维持高价？................................83.2.蓝莓需求：需求持续提升，冬春旺季蓝莓价格高..........................103.3.蓝莓种植：温度影响成熟时间，云南可以实现错峰上市...............113.4.竞争格局：进口蓝莓难保新鲜度，云南种植考验上量实力...........124.公司优势：蓝莓种植业务成熟化，KA渠道持续拓展..........................144.1.种植：拿地相对优势，专利苗、促早技术加持蓝莓收益...............144.1.1.土地：拿地壁垒高投入大，公司大力投入种植基地建设........144.1.2.专利苗：占比快速上升，优化产品品种...................................154.1.3.促早技术：调整作物周期，实现种植收益最大化...................154.2.销售：品牌主打爱莓庄，拓展KA渠道，果汁产能有储备...........174.2.1.产后链路完善，各环节协力确保“新鲜”...............................174.2.2.加快鲜果蓝莓自主品牌建设，KA渠道拓展成效显著.............174.2.3.果汁生产线持续运营，与生鲜水果消费业务互补...................184.3.ESG：提供2万+个就业岗位，带动乡村振兴.................................185.风险提示....................................................................................................20 1.投资建议：高端蓝莓领先者，第二增长曲线确定性强 诺普信早期专注于农药制剂和综合植保服务，是中国农药制剂行业龙头企业之一。近些年，公司逐步形成以云南大蓝莓为核心的“单一特色作物产业链”的生鲜消费战略布局，蓝莓业务助力公司收入利润快速增长，呈现良好第二增长曲线势头。预计公司2025/26/27年EPS为0.86/1.26/1.56元。给予“增持”评级，目标价19.6元。 1.1.盈利预测 我们按照水果种植、农药制剂等业务分类。假设： 1、水果种植：蓝莓种植面积和单产均保持稳健提升，且因上市时间和水果规格的稀缺性，价格可维持较高水平。在量增价稳的情况下，公司蓝莓收入可持续增长；除了蓝莓之外的其他品类种植有望获得发展。 2、农药制剂：公司农药制剂市场相对稳固，收入保持稳健增长，且毛利率有望维持较为稳定的水平。 1.2.目标价格 我们选取农产品种植和农药板块中的标的作为可比公司。参考可比公司估值：可比公司2025年PE最高值为26倍，最低为16倍，均值为20.1。 我们认为，公司蓝莓业务壁垒较高且处于持续扩张过程中，优于普通农产品种植企业，且农药制剂规模处于行业领先。考虑公司上述优势，我们给予公司25年23x估值，对应目标价19.8元。 2.公司概况：农药龙头企业开启生鲜消费第二增长曲线2.1.发展历程：农化起家，蓝莓引领“再造一个诺普信”战略 诺普信专注于农药制剂和综合植保服务，是中国农药制剂行业龙头企业之一。公司成立于1999年，深耕农化产品研发、生产和推广，逐步形成以制剂为核心、渠道为基础、服务为延伸的发展模式。公司主要产品涵盖除草剂、杀虫剂、杀菌剂以及作物营养调节剂等多个领域，依托强大的渠道网络，销售覆盖全国，并积极布局海外市场。 阶段一：1999年至2008年——制剂立业与渠道建设 1999年，诺普信在广东东莞成立，专注于农药制剂业务，逐步形成研发、生产、销售一体化布局。通过加强自研产品开发、优化剂型配方、强化品牌影响力，公司迅速成长为国内制剂领域的领先企业。2008年，公司在深圳证券交易所上市，进入资本市场，为后续扩张奠定资金和平台基础。 阶段二：2009年至2019年——产能扩张与综合植保布局 2009年起，公司开启全国化产能布局，相继在陕西、成都、山东滨海等地建设制剂生产基地，形成覆盖全国、年产能达数万吨的制造体系。2010—2012年，公司大规模扩产，积极丰富产品“三证”（登记证、生产批准证、产品标准证），产品结构持续优化。同时，公司逐步推广作物全程解决方案，拓展植保服务、飞防植保、作物营养等新业务，强化对农户和经销商的技术支持与服务能力，奠定“综合植保服务商”基础。 阶段三：2020年至今——前瞻布局高端蓝莓业务，国际化加速 2020年，公司提出“再造一个诺普信”战略，明确以农药制剂为核心，协同发展种子、肥料、生物刺激素、智慧农业等多元业务，积极布局农业综合服务体系。在此基础上，公司前瞻性布局蓝莓业务，切入高价值经济作物产业链，逐步打造从种苗、种植、加工到销售的一体化体系，进一步丰富产品和服务场景，提升农业增值服务能力。 同时，公司加快海外市场布局，强化国际注册和认证体系建设，持续推进境外销售网络和技术服务体系，逐步形成国内国际双轮驱动发展格局。通过持续创新与稳健经营，诺普信销售规模不断扩大，盈利能力和品牌影响力持续增强，正加速迈向“全球领先的综合农业服务商”目标。 资料来源：公司官网，国泰海通证券研究 公司股权结构较为集中。创始人兼董事长卢柏强直接持有公司约26.56%的股份，是公司第一大股东，同时也是实际控制人和最终受益人。在前十大股东中，还包括前海人寿保险股份有限公司、中国银行股份有限公司、汇智源林私募基金管理（海南）有限公司等机构投资者，持股比例相对分散，均在0.7%—1.1%区间，体现出公司一定程度的机构化持股特征。其他主要股东还包括郭超，李优良，卢翠东等，持股比例均在1%以上。 资料来源：Choice，国泰海通证券研究 公司管理团队结构清晰、稳定性高。董事长卢柏强长期主导战略，实际控制权稳固；总经理高焕森深耕运营管理，渠道和市场经验丰富；副董事长王时豪专注市场拓展；副总经理李广泽负责科研创新，技术实力突出；副总经理谢文忠专长品牌与文化建设；董事会秘书莫谋钧、财务总监袁庆鸿分管治理与财务。整体团队结构合理、专业互补、稳定性高，为公司持续发展和多元化布局提供坚实支撑。 多次股权激励，覆盖高管和技术人员。公司近5年做过4次股权激励，分别在2020年6月、2022年3月、2022年12月、2024年1月。激励计划主要针对高管层，包括董事、总经理和核心技术人员。 2.2.财务数据：蓝莓起量，特色水果助力公司收入利润新高 公司2024年收入利润显著提升。2024年，公司营业收入52.9亿元，同比增长28.4%；实现归母净利润5.85亿元，同比增长148.1%，对应归母净利率11%。收入利润的由降转增主要系公司生鲜消费类蓝莓业务快速发展。 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 公司费用管控总体平稳，2024年管理费用有所上升。2024年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为10.4%/8%/2.7%/2.2%，同比+0.16pct/+1.67pct/-0.18pct/+0.04pct。因蓝莓业务扩大、股权激励费用等因素，管理费用率提升相对较多，其他费用率总体平稳。 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 蓝莓业务带动公司2024年业绩显著改善。公司坚定以蓝莓为核心战略作物，聚焦于特色作物生鲜消费这一领域，构建起第二增长曲线。2024年全年，公司生鲜消费产品销售量达到4.92万吨，同比大幅增长99.17%；销售收入达21.33亿元，较2023年同期收入增长超15亿元，同比大幅增长245%，在公司业务收入中的占比也由2021年的2%上升至40%以上。公司以蓝莓为主的生鲜消费业务毛利率提升明显，2024年达到44%，超过农药制剂类业务，提升公司盈利能力。 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 资料来源：Wind，公司年报，国泰海通证券研究 3.行业前景：稀缺性驱动冬春蓝莓维持高价 3.1.同类分析：为什么佳沛奇异果可以维持高价？ 多数水果难实现长期高盈利。几乎每种高溢价水果都难逃“高价—扩种—暴跌”的循环，供需的天平在逐利中失衡，最终让农民为市场买单。以阳光玫瑰为例，2013年种植面积仅约2万亩，到2023年全国种植面积已超120万亩，供给的大幅增加使阳光玫瑰单价从300元/斤暴跌至10元/斤。 资料来源：现代快报，国泰海通证券研究 佳沛奇异