半年报点评：魔芋亮眼高增，净利率顺利提升

盐津铺子2025年H1业绩亮眼，营收29.4亿同比增长19.6%，归母净利润3.7亿同比增长16.7%，扣非归母净利润3.3亿同比增长22.5%。其中Q2营收14.0亿同比增长13.5%，归母净利润1.9亿同比增长21.7%，扣非净利润1.8亿同比增长31.8%，Q2单季度净利率同比提升0.8个百分点至13.8%。

核心观点与关键数据：

1. 品类维度： 魔芋品类爆发显著拉动业绩，H1魔芋营收7.9亿同比增长155.1%，成为现象级单品的“大魔王”麻酱素毛肚表现突出，并带动魔芋品类出海；蛋类零食营收3.1亿同比增长29.6%，休闲豆制品和深海零食也实现稳健增长。
2. 渠道维度： 线下直营及经销市场H1营收23.7亿同比增长25.9%，在新兴渠道和会员店等高势能渠道表现突出；海外市场营收9634.9万元顺利迈出东南亚第一步；电商营收5.7亿同比下降1.0%，与公司电商战略主动调整相关。
3. 利润维度： H1毛利率29.7%同比下降2.9个百分点，但费用率优化效果显现，销售费用率10.6%和管理费用率3.6%分别同比下降2.7和1.0个百分点，净利率12.6%略降；Q2毛利率31.0%同比下降2.0个百分点，但销售费用率9.8%同比下降3.7个百分点，管理费用率3.7%同比下降1.1个百分点，最终净利率13.8%同比提升0.8个百分点。

研究结论： 盐津铺子通过多品类布局和全渠道发展实现业绩高增，品类品牌培育效果显著，后续成长抓手多元；渠道结构调整虽带来利润率压力，但费用优化和上游布局平抑成本波动，Q2净利率成功提升。预计2025-2027年公司营收分别为64.5/76.9/91.1亿元，归母净利润分别为8.2/10.1/12.3亿元，维持“买入”评级。

风险提示： 新品推广不及预期、渠道竞争加剧、原材料价格大幅上升。