证券研究报告·公司点评报告·白酒II 东吴证券研究所 1 / 3 请务必阅读正文之后的免责声明部分 泸州老窖（000568） 2022年三季报点评：Q3业绩表现亮眼，净利率提升 2022年10月28日 证券分析师 汤军 执业证书：S0600517050001 021-60199793 tangj@dwzq.com.cn 证券分析师 王颖洁 执业证书：S0600522030001 wangyj@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 159.30 一年最低/最高价 158.00/272.33 市净率(倍) 7.37 流通A股市值(百万元) 233,295.58 总市值(百万元) 234,482.82 基础数据 每股净资产(元,LF) 21.63 资产负债率(%,LF) 26.45 总股本(百万股) 1,471.96 流通A股(百万股) 1,464.50 相关研究 《泸州老窖(000568)：2022年三季报业绩预告点评：业绩区间符合预期，经营稳健向上》 2022-10-15 《泸州老窖(000568)：2022年半年报点评：季度业绩超预期，净利率再创新高，Q3表现可期》 2022-08-29 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 20,642 25,307 30,549 36,567 同比 24% 23% 21% 20% 归属母公司净利润（百万元） 7,956 10,077 12,307 14,875 同比 32% 27% 22% 21% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 5.40 6.85 8.36 10.11 P/E（现价&最新股本摊薄） 29.47 23.27 19.05 15.76 [Table_Tag] #业绩超预期 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 事件：公司公告22年1-9月实现营收175.25亿元，同比+24.2%；归母净利润82.17亿元，同比+30.94%。 ◼ 业绩处预告上限，预收较为稳定。22Q3实现营收58.6亿元，同比+22%，归母净利润26.85亿元，同比+31.05%，处于此前业绩预告上限。22Q3销售收现52.83亿，同比+20.12%，经营性现金流净额22.35亿元，同比+83.55%。截止Q3末合同负债19亿元，环比减少4亿元，同比基本保持持平，表现仍好。 ◼ 毛利率稳增+费控，提升净利率。22Q3毛利率88.49%，同比+0.98pct，销售费用率13.62%，同比-2.1pct，税金率9.17%，同比-2.17pct；费用控制效果明显，带动Q3净利率提升至45.98%，同比+3.77pct。 ◼ 高度稳价，中档放量，节奏有致。根据市场反馈，国窖全年国窖、特曲配额执行完毕，回款基本完成，目前高度国窖批价905-920元，全年价盘基本保持稳定，动销增速同比基本持平，库存在1-2个月左右，部分区域会更高，例如湖南今年国窖任务下调90%也算完成任务；低度国窖快速放量，从年初至今在华北地区动销增长约30%，势头强劲；特曲系列加速成长，特曲60版在成都区域开启全渠道试点，目前四川区域动销同比+15%，库存水平约1.5个月，基本保持良性，全年股权激励目标完成可期。 ◼ 管理优势显著，股权激励激发动力。公司管理层经营思路清晰，战略判断充分贴合市场环境，团队充分积极性，今年上半年销售场景受损的情况下，客户培育工作并没有丢，解封后及时加强会战等活动，低度和特曲保持较高的周转。去年股权激励落地，充分激发内在动力，保障业绩弹性和报表韧性。 ◼ 盈利预测与投资评级：我们维持公司2022-2024年归母净利润为100.77、123.07、148.75亿元，同比+27%、+22%、+21%，当前市值对应 PE 为 23/19/16X，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：疫情反复、行业竞争加剧、消费复苏不及预期。 -29%-25%-21%-17%-13%-9%-5%-1%3%7%11%15%2021/10/282022/2/262022/6/272022/10/26泸州老窖沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司点评报告 2 / 3 泸州老窖三大财务预测表 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 26,575 33,116 44,412 59,348 营业总收入 20,642 25,307 30,549 36,567 货币资金及交易性金融资产 14,220 21,856 31,089 43,583 营业成本(含金融类) 2,952 3,524 4,088 4,782 经营性应收款项 4,937 5,152 6,214 7,436 税金及附加 2,865 3,543 4,277 5,119 存货 7,278 5,792 6,719 7,861 销售费用 3,599 4,153 5,071 6,125 合同资产 0 0 0 0 管理费用 1,056 1,319 1,497 1,755 其他流动资产 141 317 389 467 研发费用 138 138 168 238 非流动资产 16,636 18,165 19,397 19,628 财务费用 -217 -447 -666 -945 长期股权投资 2,627 2,627 2,627 2,627 加:其他收益 52 51 67 82 固定资产及使用权资产 8,142 8,646 8,939 9,034 投资净收益 202 253 199 219 在建工程 1,260 1,760 1,960 933 公允价值变动 6 0 0 0 无形资产 2,606 3,131 3,870 5,033 减值损失 81 0 0 0 商誉 0 0 0 0 资产处置收益 0 0 0 21 长期待摊费用 1 1 1 1 营业利润 10,590 13,381 16,380 19,815 其他非流动资产 2,000 2,000 2,000 2,000 营业外净收支 -39 2 4 4 资产总计 43,212 51,281 63,809 78,976 利润总额 10,551 13,383 16,384 19,818 流动负债 10,947 10,170 11,844 13,858 减:所得税 2,614 3,286 4,052 4,913 短期借款及一年内到期的非流动负债 86 86 86 86 净利润 7,937 10,097 12,332 14,905 经营性应付款项 2,420 3,266 3,789 4,433 减:少数股东损益 -18 20 25 30 合同负债 3,510 2,114 2,453 2,869 归属母公司净利润 7,956 10,077 12,307 14,875 其他流动负债 4,930 4,704 5,516 6,470 非流动负债 4,128 4,128 4,128 4,128 每股收益-最新股本摊薄(元) 5.40 6.85 8.36 10.11 长期借款 0 0 0 0 应付债券 3,991 3,991 3,991 3,991 EBIT 10,165 12,631 15,448 18,547 租赁负债 41 41 41 41 EBITDA 10,730 13,225 16,079 19,228 其他非流动负债 96 96 96 96 负债合计 15,075 14,298 15,971 17,986 毛利率(%) 85.70 86.08 86.62 86.92 归属母公司股东权益 28,040 36,866 47,696 60,819 归母净利率(%) 38.54 39.82 40.29 40.68 少数股东权益 97 117 142 172 所有者权益合计 28,137 36,984 47,837 60,991 收入增长率(%) 23.96 22.60 20.71 19.70 负债和股东权益 43,212 51,281 63,809 78,976 归母净利润增长率(%) 32.47 26.67 22.13 20.87 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 重要财务与估值指标 2021A 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 7,699 10,755 12,372 14,914 每股净资产(元) 19.14 25.17 32.41 41.33 投资活动现金流 -2,678 -1,868 -1,661 -668 最新发行在外股份（百万股） 1,472 1,472 1,472 1,472 筹资活动现金流 -3,183 -1,251 -1,478 -1,752 ROIC(%) 25.71 25.98 24.99 23.83 现金净增加额 1,834 7,636 9,233 12,494 ROE-摊薄(%) 28.37 27.33 25.80 24.46 折旧和摊销 565 594 631 680 资产负债率(%) 34.89 27.88 25.03 22.77 资本开支 -1,976 -2,122 -1,860 -887 P/E（现价&最新股本摊薄） 29.47 23.27 19.05 15.76 营运资本变动 -384 721 -1,129 -1,303 P/B（现价） 8.32 6.33 4.92 3.85 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载，需征得东吴证券研究所同意，并注明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 东吴证券投资评级标准： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上； 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5%与15%之间； 中性：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与5%之间； 减持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间； 卖出：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。 行业投资评级： 增持： 预期未来6个月内，行业指数相对强于大盘5%以上； 中性： 预期未来6个月内，行业指数相对大盘-5%与5%； 减持： 预期未来6个月内，行业指数相对弱于大盘5%以上。 东吴证券研究所 苏州工业园区星阳街5号 邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址： http://www.dwzq.com.cn