利润受到深圳人员调整及广州校区爬坡影响

2025H1年公司收入/归母净利/经调整归母净利润为4.39/0.63/0.81亿元，同比增长9.63%/-23.86%/-13.07%，经调整归母净利润剔除其他收入、其他收益为0.73亿元，同比下降12.7%，净利下降主要由于受到广州新校区爬坡影响、深圳地区人员调整、以及为学习中心扩张储备老师。 分析判断: 上半年收入放缓主要由于深圳地区人员调整影响。（1）分业务看，2025H1非学业素质课程/辅导课程收入分别为3.88/0.52亿元，同比增长5.8%/58.7%，其中人次分别为17.8/2.3万人，同比增长4.8%/56.6%；课时数分别为483.0/56.4万，同比增长4.2%/56.1%，非学业素质课程/辅导课程客单价分别为88.5/91.7元/课时，同比增长1.5%/1.7%。（2）学习中心看，截至报告期内，公司拥有学习中心184家，同比增长26.9%；上半年新开15家，包括深圳2家、广州13家。（3）公司校长及教师储备丰富，截至报告期内，公司员工3085人，同比增长18.52%。（4）公司积极寻求新商机，推出教育旅游业务及国际课程，为公司长远发展带来贡献。 毛利率下降我们分析主要由于新校区爬坡及教师增加，OPM降幅高于毛利率主要由于行政费用率提高、其他收入及其他净收益减少，经调整归母净利率降幅低于OPM主要由于所得税率下降。2025H1公司毛利率/OPM/经调整归母净利率分别为34.3%/17.6%/18.5%，同比下降10.1/10.9/4.9PCT，毛利率下降我们分析主要由于教师数增加及新校区爬坡，OPM降幅高于毛利率主要由于行政费用率提升0.6PCT（广州总部费用增加）、其他收入减少0.4PCT、其他收益下降0.3PCT，经调整归母净利率降幅低于OPM主要由于所得税率下降4.6PCT。 合约负债有所下滑。截至2025H1公司合约负债为1.82亿元，同比下降24.5%。 投资建议 我们分析，（1）公司上半年主要为短期影响，深圳团队调整、广州成本和费用前置导致业绩低于预期，但公司新招高质量应届生老师、深圳团队调整完毕，有望为未来重启高增长打下基础；（2）除了广州爬坡之外，公司在东莞、佛山等地区有望重启扩张，新地区度过爬坡期后有望迎来利润率释放弹性。 调整盈利预测，下调公司25-26年收入11.90/15.70亿元至10.54/13.18亿元，新增27年收入预测17.38亿元，下调25-26年归母净利预测2.40/3.26亿元至1.87/2.61亿元，新增27年归母净利润预测3.61亿元；对应下调25-26年EPS0.43/0.59元至0.33/0.46元，新增27年EPS预测0.64元，2025年8月20日收盘价2.86港元对应25-27年PE分别为8/6/4X（对应1港元=0.91元人民币），维持“买入”评级。 风险提示 市场竞争风险；网点扩张不及预期的风险；学费提价及学生招生不及预期的风险；管理团队和师资队 伍流失风险；系统性风险。 资料来源：公司公告，华西证券研究所（1港元=0.91元人民币）[Table_Author]分析师：唐爽爽分析师：李佳妮邮箱：tangss@hx168.com.cn邮箱：lijn@hx168.com.cnSACNO：S1120519090002SAC NO：S1120524120003联系电话：联系电话： 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。