利润受到深圳人员调整及广州校区爬坡影响

2025H1公司收入/归母净利/经调整归母净利润分别为4.39/0.63/0.81亿元，同比增长9.63%/-23.86%/-13.07%。归母净利下降主要受广州新校区爬坡、深圳人员调整及学习中心扩张储备老师影响。

分析判断：

1. 收入放缓：主要由于深圳地区人员调整。分业务看，非学业素质课程/辅导课程收入分别为3.88/0.52亿元，同比增长5.8%/58.7%；人次/课时数分别同比增长4.8%/56.6%；客单价分别同比增长1.5%/1.7%。学习中心数量同比增长26.9%，上半年新开15家。公司员工数同比增长18.52%，储备丰富。公司推出教育旅游及国际课程，寻求新商机。
2. 毛利率下降：主要由于新校区爬坡及教师增加。OPM降幅高于毛利率，主要由于行政费用率提升（广州总部费用增加）、其他收入及其他净收益减少。经调整归母净利率降幅低于OPM，主要由于所得税率下降。2025H1毛利率/OPM/经调整归母净利率分别为34.3%/17.6%/18.5%，同比下降10.1/10.9/4.9PCT。
3. 合约负债下滑：截至2025H1，合约负债为1.82亿元，同比下降24.5%。

投资建议： 短期影响为主，深圳团队调整、广州成本费用前置导致业绩低于预期，但公司新招高质量老师、深圳调整完毕，有望重启高增长。公司在东莞、佛山等地区重启扩张，新地区爬坡后利润率有望释放。调整盈利预测：25-26年收入11.90/15.70亿元至10.54/13.18亿元，27年收入17.38亿元；归母净利25-26年2.40/3.26亿元至1.87/2.61亿元，27年3.61亿元；EPS25-26年0.43/0.59元至0.33/0.46元，27年0.64元。维持“买入”评级，25-27年PE分别为8/6/4X。

风险提示：市场竞争、网点扩张不及预期、学费提价及招生不及预期、管理团队和师资流失、系统性风险。