2025年半年报点评业绩超预期，继续看好优质IP在全球市场的商业价值潜力

2025年半年报点评：业绩超预期，继续看好优质IP在全球市场的商业价值潜力 2025年08月20日 证券分析师张良卫执业证书：S0600516070001021-60199793zhanglw@dwzq.com.cn证券分析师周良玖 执业证书：S0600517110002021-60199793zhoulj@dwzq.com.cn证券分析师郭若娜执业证书：S0600524080004guorn@dwzq.com.cn 买入（维持） ◼事 件 ：公 司 发 布2025年 上 半 年 业 绩 ， 收 入 实 现138.76亿 元 ，yoy+204%；经调整净利润47.10亿元，yoy+363%，经调整净利率33.9%，yoy+11.6pct，均好于市场预期。 ◼核心IP矩阵爆发，品类拓展打开增长空间。1)头部IP引领公司收入增长，新锐IP表现亮眼，IP结构保持健康。2025H1公司5个IP收入超10亿元，其中The Monsters收入48.14亿元，Yoy+668%，收入占比达35%，其核心角色Labubu凭借搪胶毛绒品类成为世界级超级IP，全球热度爆发；Molly收入13.57亿元，Yoy+74%，Space Molly等产品线持续发力；Skullpanda、Crybaby、Dimoo收入均超10亿元且同比增速超100%。新锐IP成长迅速，2024年推出的星星人成为成长最快的IP之一，通过多品类覆盖与乐园互动收获大量粉丝。2)毛绒品类成第一大品类，非手办品类贡献核心增量。2025H1毛绒产品收入61.39亿元，yoy+1276%，收入占比44%，首次超过手办品类；手办品类在高基数下仍实现近95%增长，MEGA产品线收入yoy+72%，衍生品及其他品类yoy+79%。我们看好随着品类拓展和运营优化，公司头部IP和IP矩阵的商业价值进一步释放。 市场数据 收盘价(港元)316.00一年最低/最高价40.10/319.40市净率(倍)27.37港股流通市值(百万港元)388,213.71 基础数据 每股净资产(元)10.56资产负债率(%)32.44总股本(百万股)1,342.94流通股本(百万股)1,342.94 ◼国内全渠道增长强劲，会员高质量提升。2025H1中国业务收入82.83亿元，yoy+135%，线下线上均实现三位数增长。线下渠道聚焦体验升级与效率优化：零售店收入44.06亿元，yoy+120%，通过点位优化、人才升级、陈列升级，单店店效与客流双位数增长；机器人商店收入6.78亿元，yoy+101%，通过拓展品类、缩减SKU宽度实现突破。线上渠道多点开花：抽盒机收入11.25亿元，yoy+182%，抓新能力与新客转化率显著提升；天猫旗舰店收入6.58亿元，yoy+231%，借助跨品类运营承接高流量；抖音平台收入5.61亿元，yoy+169%。会员层面，截至2025年6月30日，中国内地注册会员达5912万人，新增1304万人，会员复购率50.8%，新客ARPU值明显上升，且更多新客关注Crybaby、星星人等新IP，会员增长和质量双高。 相关研究 《泡泡玛特(09992.HK:)：深度复盘：形象型IP商业价值与企业成长经验启示》2025-08-10 《泡泡玛特(09992.HK:)：25Q1运营数据点评：收入超预期，继续看好IP价值释放》2025-04-23 ◼海外市场超预期爆发，门店扩张和本土化深入有望驱动进一步增长。截至2025/6/30，公司海外门店达128家（亚太69家、美洲41家、欧洲及其他地区18家），相较年初净增长28家。门店的扩张、单店收入的提升以及线上多平台的布局共同驱动公司海外收入高速增长，2025H1收 入实 现55.93亿 元 ，yoy+440%，其 中 美 洲 收 入22.65亿 元 ，yoy+1142%，美国市场凭借核心商圈门店布局与社交属性传播，单店表 现亮眼，公司预计门店年底将增长到60 +家；亚太收入28.51亿元，yoy+258%，泰国曼谷旗舰店开业表现亮眼；欧洲及其他地区收入4.78亿元，yoy+729%。公司预计年底海外整体门店超200家，更多门店的拓展和本土化的深入有望驱动公司海外收入进一步增长，其中美洲和亚太地区2025年收入均有望接近公司2024年国内业务收入。 ◼供应链优化与业务结构升级，盈利能力再创新高。2025H1公司毛利率同比提升6.3pct至70.3%，主要受益于毛利率更高的海外销售占比提升，外采商品比例降低/促销减少/采购成本优化，以及授权费/模具费占比下降。费用端管控成效显著，管理和销售费用率从2024H1的39.2%降至28.6%。随着海外收入占比进一步提升，叠加产能持续释放，2025年经调整净利润率有望达35%，盈利能力将持续提升。 ◼盈利预测与投资评级：考虑到公司上半年实际业绩好于我们预期，我们将2025-2027年经 调 整 净 利 润预 测从100/145/183亿 元 上 调 至107/151/189亿元，对应PE约37/26/21倍，维持“买入”评级。（人民币兑港元汇率取2025/8/201港币=0.92人民币）。 ◼风险提示：出现新的现象级IP影响labubu短期销售，海外拓展不及预期，头部IP热度自然衰减但其他IP收入尚未贡献显著收入的风险。 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。 行业投资评级： 增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021传真：（0512）62938527公司网址：http://www.dwzq.com.cn