2025Q2收入加速增长，外卖业务有望提供新增长动能

公司评级增持（维持） 2025Q2收入加速增长，外卖业务有望提供新增长动能 报告日期2025年08月18日 投资要点： 受益于国补政策及外部客户量价齐升，2025Q2收入环比提速：2025Q2，京东物流收入515.6亿元人民币，同比增长16.6%。其中，一体化供应链客户收入为269.1亿元，同比增长26.3%，内部收入177.6亿元，同比增长31.2%，核心受益于国家消费补贴政策带动京东零售3C、家电、快消等品类销量提升，叠加京东零售OneP业务战略突破，对仓配一体、送装一体等服务需求显著增加；外部一体化供应链收入91.5亿元，同比增长17.8%，客户数达65,854名（+13.8%），单客户平均收入13.9万元（+3.5%），实现量价双升。其他客户收入246.6亿元，同比增长7.6%。净利润方面，公司non-IFRS净利润25.9亿元，同比增长5.4%；non-IFRS净利率5.0%，同比减少0.5个百分点。 相关研究 【兴证海外消费】京东物流（02618.HK）公司发展新阶段，2025年收入有望提速-2025.03.17 【兴证海外消费】京东物流（02618.HK）收购跨越速运剩余股份，协同效应有望加深-2024.12.10【兴证海外消费】京东物流（02618.HK）盈利性持续改善，未来重视收入端增长-2024.11.20 资源持续投入，运营效率提升带动成本结构优化：2025Q2营业成本461亿元，同比增长18.3%。其中员工薪酬福利开支181.9亿元（+20.1%），外包成本168.6亿元（+20.5%），主要因德邦并表结构变化。尽管成本端上升，但公司通过技术赋能、网络优化和精细化管理，持续优化成本结构；2025Q2毛利率10.6%，同比减少1.3个百分点，短期承压但中长期具备优化空间。 分析师：宋婧茹S0190520050002BQI321songjingru@xyzq.com.cn 收入端有望持续放量，利润或短期承压：2025Q3收入端有望实现双位数增速，利润端在淡季背景下或短暂受到影响，静待Q4旺季利用率提升带动利润增长。收入端驱动因素包括：1）一体化供应链优势深化，依托国补红利及零售增长，持续扩大内部业务规模，同时通过一盘货方案拓展家电、服饰、汽车等外部头部客户；2）外卖业务新增运力场景，Q2末启动全职骑手招募与管理，有望实现快递-外卖闲时运力互补；3）加速海外布局，沙特JoyExpress已起网，三季度起有望启动更多国家快递网络；4）技术创新持续落地，智能货到人方案、无人车等规模化应用有望提升运营效率。 分析师：陈雅雯S0190524010001请注意:陈雅雯并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管的活动。chenyawen@xyzq.com.cn 维持“增持”评级：我们预计公司2025-2027年收入分别录得2090/2305/2508亿元人民币，分别同比增长14.3%/10.3%/8.8%。2025-2027年经调整净利润分别录得79.35/89.60/100.57亿元人民币，分别同比增长4.8%/12.9%/12.2%。 风险提示：1）逆风环境影响持续；2）并购协同效应低；3）行业竞争激烈；4）业务开放不及预期；5）客户结构调整不及预期；6）外汇风险。 受益于国补政策及外部客户量价齐升，2025Q2收入环比提速：2025Q2，京东物流收入515.6亿元人民币，同比增长16.6%。其中，一体化供应链客户收入为269.1亿元，同比增长26.3%，内部收入177.6亿元，同比增长31.2%，核心受益于国家消费补贴政策带动京东零售3C、家电、快消等品类销量提升，叠加京东零售OneP业务战略突破，对仓配一体、送装一体等服务需求显著增加；外部一体化供应链收入91.5亿元，同比增长17.8%，客户数达65,854名（+13.8%），单客户平均收入13.9万元（+3.5%），实现量价双升。其他客户收入246.6亿元，同比增长7.6%。净利润方面，公司non-IFRS净利润25.9亿元，同比增长5.4%；non-IFRS净利率5.0%，同比减少0.5个百分点。 资源持续投入，运营效率提升带动成本结构优化：2025Q2营业成本461亿元，同比增长18.3%。其中员工薪酬福利开支181.9亿元（+20.1%），外包成本168.6亿元（+20.5%），主要因德邦并表结构变化。尽管成本端上升，但公司通过技术赋能、网络优化和精细化管理，持续优化成本结构；2025Q2毛利率10.6%，同比减少1.3个百分点，短期承压但中长期具备优化空间。 收入端有望持续放量，利润或短期承压：2025Q3收入端有望实现双位数增速，利润端在淡季背景下或短暂受到影响，静待Q4旺季利用率提升带动利润增长。收入端驱动因素包括：1）一体化供应链优势深化，依托国补红利及零售增长，持续扩大内部业务规模，同时通过一盘货方案拓展家电、服饰、汽车等外部头部客户；2）外卖业务新增运力场景，Q2末启动全职骑手招募与管理，有望实现快递-外卖闲时运力互补；3）加速海外布局，沙特JoyExpress已起网，三季度起有望启动更多国家快递网络；4）技术创新持续落地，智能货到人方案、无人车等规模化应用有望提升运营效率。 维持“增持”评级：我们预计公司2025-2027年收入分别录得2090/2305/2508亿元人民币，分别同比增长14.3%/10.3%/8.8%。2025-2027年经调整净利润分别录得79.35/89.60/100.57亿元人民币，分别同比增长4.8%/12.9%/12.2%。 风险提示：1）逆风环境影响持续：或导致人工成本及服务成本增加，业务单量受影响；2）并购协同效应低：或导致整合投入成本增加；3）行业竞争激烈：或导致收入及盈利不及预期；4）业务开放不及预期：外部客户一体化供应链方案推广 不如预期；5）客户结构调整不及预期：中小客户扩展受阻；6）外汇风险：部分业务需要使用美元进行结算，可能受到当前国际形势和汇率变化的影响。 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 信息披露 本公司在知晓的范围内履行信息披露义务。客户可登录www.xyzq.com.cn内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况。 有关财务权益及商务关系的披露 $$BusinessPublishStart$$兴证国际证券有限公司及/或其有关联公司在过去十二个月内与武汉光谷产业投资有限公司、郑州城市发展集团有限公司、四川发展融资担保股份有限公司、四川自贡汇东发展股份有限公司、宿州市城市建设投资集团（控股）有限公司、丹阳投资集团有限公司、凤美国际投资有限公司、国泰君安国际、河南水利投资集团有限公司、厦门象屿集团有限公司、香港象屿投资有限公司、绵阳市投资控股（集团）有限公司、东方资本有限公司、盐城东方投资开发集团有限公司、漳州市九龙江集团有限公司、青岛城乡小区建设融资担保有限公司、北京讯众通信技术股份有限公司、安井食品集团股份有限公司、广州开发区投资集团有限公司、拨康视云制药有限公司、商丘新城建设投资集团有限公司、泰兴市润嘉控股有限公司、淄博市城市资产运营集团有限公司、周六福珠宝股份有限公司、黄山旅游集团有限公司、山东国惠投资控股集团有限公司、瀚惠国际有限公司、九江市城市发展集团有限公司、九江市工发产业投资有限公司、青岛陆港国际开发建设有限公司、中国飞机租赁、泰州化工新材料产业发展集团有限公司、泰兴市襟江投资有限公司、新琪安集团股份有限公司、烟台市正源投资控股集团有限公司、沂盛(维尔京)国际有限公司、正源国际发展有限公司、天津临港投资发展集团有限公司、天津临港投资控股集团有限公司、中泰国际财务（英属维京群岛）有限公司、中泰金融国际有限公司、中泰证券、广西交通投资集团有限公司、成都银行股份有限公司、成都陆港枢纽投资发展集团有限公司、鲁南（枣庄）经济开发投资有限公司、鲁南发展投资控股(枣庄)集团有限公司、山东沂河控股集团有限公司、泰州鑫泰集团有限公司、泰州国控投资集团有限公司、工商银行、潍坊市城市建设发展投资集团有限公司、国能环保投资集团有限公司、济南能源集团有限公司、江苏立恰实业发展有限公司、咸宁城市发展(集团)有限责任公司、开封市发展投资集团有限公司、景德镇市城市发展集团有限责任公司、博兴县财金投资集团有限公司、焦作市国有资本运营（控股）集团有限公司、临沂城市发展国际有限公司、临沂城市发展集团有限公司、双城(重庆)信用增进股份有限公司、成都天府大港集团有限公司、成都经开产业投资集团有限公司、中国长城资产（国际）控股有限公司、知识城（广州）投资集团有限公司、成都兴锦建设投资集团有限责任公司、贵溪经开控股发展集团有限公司、湖州吴兴人才产业投资发展集团有限公司、江苏正力新能电池技术股份有限公司、漳州市交通发展集团有限公司、湖州吴兴国有资本投资发展有限公司、金峰有限公司、越秀房产信托基金、越秀房托资产管理有限公司、福建省晋尚控股集团有限公司、唐山控股发展集团股份有限公司、唐山国际投资(香港)有限公司、淮安开发控股有限公司、佛山市高明建设投资集团有限公司、保定国家高新技术产业开发区发展有限公司、河南航空港投资集团有限公司、河南省中豫融资担保有限公司、济源济康科技有限公司、泉州市南翼投资集团有限公司、淄博市城市资产运营集团有限公司、青岛北岸控股集团有限责任公司、青岛动车小镇投资集团有限公司、青岛胶州城市发展投资有限公司、青岛蓝谷投资发展集团有限公司、滕州信华投资集团有限公司、晋江市路桥建设开发有限公司、北京银行、湘潭振湘国有资产经营投资有限公司、湖北省联合发展投资集团有限公司、九江银行、江西省信用融资担保集团股份有限公司、萍乡市城市建设投资集团有限公司、岳阳市城市建设投资集团有限公司、沂盛（维尔京）国际有限公司、山东沂蒙产业集团有限公司、嵊州市城市建设投资发展集团有限公司、丽水经济技术开发区实业发展集团有限公司、印象大红袍股份有限公司、兖矿集团（开曼群岛）有限公司、山东能源集团有限公司、南阳城投控股有限公司、科学城(广州)融资租赁有限公司、科学城(广州)投资集团有限公司、淮安市投资控股集团有限公司、淮北市建设投资有限责任公司、稠州国际投资有限公司、江门高新技术工业园有限公司、义乌市国有资本运营有限公司、脑动极光医疗科技有限公司、徽商银行股份有限公司、抚州市数字经济投资集团有限公司、重庆丰都文化旅游集团有限公司、盐城高新区投资集团有限公司、浙江德盛（BVI）有限公司、杭州富阳交通发展投资集团有限公司、济南市中财金投资集团有限公司、成都市羊安新城开发建设有限公司、江苏姜堰经开集团有限公司、南京银行、三水国际发展有限公司、曹妃甸国控投资集团有限公司、唐山国控集团有限公司、贵溪市发展投资集团有限公司、青岛市即墨区城市旅游开发投资有限公司、湖州市城市投资发展集团有限公司、安徽西湖投资控股集团有限公司、淮北市建投控股集团有限公司、衢州市衢通发展集团有限公司、山东泉汇产业发展有限公司、重庆兴农融资担保集团有限公司、成都武侯产业发展投资管理集团有限公司、宁国市宁阳控股集团有限公司、邹城市城资控股集团有限公司、温州市鹿城区国有控股集团有限公司、山东明水国开发展集团有限公司、河南中豫信用增进有限公司、南阳交通控股集团有限公司、宜昌高新投资开发有限公司、中原大禹国际（BVI）有限公司、中原资产管理有限公司、威海市环通产业投资集团有限公司、成都交通投资集团有限公司、滨州市滨城区经济开发投资有限公司、福清市国有资产营运投资集团有限公司、湖州莫干山高新集团有限公司、湖州莫干山国有资本控股集团有限公司、漳州高鑫发展有限公司、漳州圆山发展有限公司、郑州地铁集团有限公司、靖江港口集团有限公司、娄底市城市发展控股集团有限公司、徽商银行、怀远