业绩环比稳定，行业景气略有转暖，PA66有望提供成长新动能

本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 1 2023年08月25日 聚合顺(605166.SH) 公司快报 业绩环比稳定，行业景气略有转暖， PA66有望提供成长新动能 证券研究报告 绵纶 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价 11.97元 股价 (2023-08-24) 9.03元 交易数据 总市值(百万元) 2,849.51 流通市值(百万元) 2,849.51 总股本(百万股) 315.56 流通股本(百万股) 315.56 12个月价格区间 8.75/14.29元 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -2.7 -5.7 -24.8 绝对收益 -4.8 -9.2 -33.6 张汪强 分析师 SAC执业证书编号：S1450517070003 zhangwq1@essence.com.cn 乔璐 分析师 SAC执业证书编号：S1450518100001 qiaolu@essence.com.cn 相关报告 产能高速扩张中，拟进入PA66领域打造新的增长极 2023-04-25 业绩大幅增长，高端化战略初现成效 2022-03-28 事件： 公司发布2023年半年报，2023年上半年实现营收27.7亿元（同比-17.9%），归母净利润1.00亿元（同比-24.7%）。2023Q2单季度实现营收15.0亿元（同比+0.72%，环比+17.4%），归母净利润0.50亿元（同比-29.0%，环比-0.06%）。 尼龙行业景气略有转暖，公司新产能如期投放优化业务布局： 2023Q2业绩基本较Q1保持稳定，较2022Q4转好。据中纤网统计，2023年上半年尼龙6产量达到234.4万吨，同比去年228.3万吨小幅增长2.6%，差别化、新品种的需求不断提升；据百川，2023年上半年PA6的价格同比下滑，但较2022年末有所提升。公司2023H1综合毛利率7.08%，同比增长0.60 pct。2023Q1、Q2公司PA6的销量分别为10.4万吨、12.1万吨，吨净利水平分别为498元、477元。随着滕州一期18万吨PA6投产，公司产销提升，但由于新投产吨净利暂时较低，子公司滕州聚合顺鲁化2023H1实现净利润1899万元。后续随着纺织、汽车、食品包装等领域需求恢复，尼龙行业景气有望提升。 差异化PA6及PA66项目有序推进，加快国际化脚步： 据公司公告，可转债募投项目“年产12.4万吨尼龙新材料项目”、“年产8万吨尼龙新材料（尼龙66）项目”有序推进，已履行立项、环评方面的审批、备案程序，并取得项目所需用地。项目计划在共聚尼龙、高温尼龙及功能性尼龙材料等差异化领域扩大PA6产能，并正式进入PA66领域。随着PA66关键原料己二腈国产化突破，PA66产业有望迎来快速发展期。同时，公司拟在德国汉堡、香港成立子公司，进一步加快国际化布局，旨在全力开拓国外客户。 投资建议： 预计公司2023年-2025年的净利润分别为2.5亿、3.2亿、4亿元，对应PE 11.3、9.0、7.1倍，维持买入-A评级。给予2023年15倍PE，对应目标价11.97元。 风险提示：产品及原料价格波动、产能建设进度不及预期等。 -32%-22%-12%-2%8%18%2022-082022-122023-042023-08聚合顺沪深300999563363 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 2 公司快报/聚合顺 [Table_Finance1] (百万元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入 5,404.8 6,037.0 6,218.1 7,150.9 8,223.5 净利润 238.8 242.2 251.8 318.1 400.3 每股收益(元) 0.76 0.77 0.80 1.01 1.27 每股净资产(元) 4.35 5.01 5.50 6.23 7.16 盈利和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 市盈率(倍) 11.9 11.8 11.3 9.0 7.1 市净率(倍) 2.1 1.8 1.6 1.4 1.3 净利润率 4.4% 4.0% 4.1% 4.4% 4.9% 净资产收益率 17.4% 15.3% 14.5% 16.2% 17.7% 股息收益率 2.3% 2.3% 2.4% 3.0% 3.8% ROIC 66.3% 303.1% 81.2% 49.0% 40.1% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 公司快报/聚合顺 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 3 [Table_Finance2] 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 （百万元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 5,404.8 6,037.0 6,218.1 7,150.9 8,223.5 成长性 减:营业成本 4,991.4 5,659.4 5,770.4 6,607.4 7,565.6 营业收入增长率 110.8% 11.7% 3.0% 15.0% 15.0% 营业税费 10.6 13.5 12.4 14.3 16.4 营业利润增长率 111.9% 0.1% 4.8% 26.4% 25.9% 销售费用 7.9 10.9 12.4 14.3 16.4 净利润增长率 106.2% 1.4% 4.0% 26.3% 25.9% 管理费用 28.7 31.0 39.8 42.9 49.3 EBITDA增长率 91.5% -17.6% 22.5% 35.4% 26.9% 研发费用 108.7 111.6 130.6 143.0 164.5 EBIT增长率 116.9% -23.8% 22.8% 30.6% 24.4% 财务费用 -11.6 -68.5 -36.0 -34.9 -48.6 NOPLAT增长率 103.5% -22.9% 23.1% 30.6% 24.4% 资产减值损失 -2.2 -3.0 1.5 1.5 1.5 投资资本增长率 -83.1% 359.4% 116.5% 51.9% -42.7% 加:公允价值变动收益 5.2 -2.3 0.2 0.8 -0.6 净资产增长率 15.2% 13.1% 8.6% 11.9% 13.3% 投资和汇兑收益 0.9 -8.9 -2.5 -3.5 -4.9 营业利润 271.4 271.7 284.7 359.7 452.7 利润率 加:营业外净收支 0.7 6.3 2.7 3.2 4.1 毛利率 7.6% 6.3% 7.2% 7.6% 8.0% 利润总额 272.1 278.0 287.3 362.9 456.8 营业利润率 5.0% 4.5% 4.6% 5.0% 5.5% 减:所得税 33.5 37.6 37.4 47.2 59.4 净利润率 4.4% 4.0% 4.1% 4.4% 4.9% 净利润 238.8 242.2 251.8 318.1 400.3 EBITDA/营业收入 5.6% 4.2% 4.9% 5.8% 6.4% EBIT/营业收入 4.9% 3.4% 4.0% 4.5% 4.9% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 固定资产周转天数 35 34 38 44 51 货币资金 1,500.9 1,847.0 1,523.1 1,421.2 2,060.1 流动营业资本周转天数 -32 -46 -47 -41 -46 交易性金融资产 5.2 - 1.7 2.3 1.3 流动资产周转天数 144 164 166 137 137 应收帐款 171.6 202.8 177.1 259.8 197.0 应收帐款周转天数 9 11 11 11 10 应收票据 - - 69.1 10.4 81.0 存货周转天数 25 24 26 25 25 预付帐款 228.5 178.1 291.0 223.7 358.9 总资产周转天数 191 222 239 217 215 存货 438.9 361.2 552.4 433.8 698.4 投资资本周转天数 13 10 24 37 30 其他流动资产 264.3 311.3 210.6 262.1 261.3 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 17.4% 15.3% 14.5% 16.2% 17.7% 长期股权投资 - - - - - ROA 6.9% 6.0% 5.9% 7.3% 7.3% 投资性房地产 - - - - - ROIC 66.3% 303.1% 81.2% 49.0% 40.1% 固定资产 543.5 613.0 711.4 1,029.7 1,313.6 费用率 在建工程 230.4 372.3 617.9 610.7 405.4 销售费用率 0.1% 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 无形资产 47.4 97.6 95.2 92.8 90.4 管理费用率 0.5% 0.5% 0.6% 0.6% 0.6% 其他非流动资产 6.5 9.6 6.5 7.6 7.9 研发费用率 2.0% 1.8% 2.1% 2.0% 2.0% 资产总额 3,437.2 3,993.0 4,256.0 4,354.1 5,475.4 财务费用率 -0.2% -1.1% -0.6% -0.5% -0.6% 短期债务 - - - - - 四费/营业收入 2.5% 1.4% 2.4% 2.3% 2.2% 应付帐款 70.2 48.0 139.8 28.6 170.4 偿债能力 应付票据 1,599.1 1,687.8 1,838.6 1,846.9 2,565.5 资产负债率 54.3% 55.5% 54.6% 50.3% 55.2% 其他流动负债 170.2 110.1 140.7 136.5 129.1 负债权益比 119.0% 124.9% 120.4% 101.4% 123.3% 长期借款 - 170.5 120.5 70.5 20.5 流动比率 1.42 1.57 1.33 1.30 1.28 其他非流动负债 27.9 201.5 82.9 104.1 129.5 速动比率 1.18 1.38 1.07 1.08 1.03 负债总额 1,867.4 2,217.9 2,322.5 2,186.6 3,015.0 利息保障倍数 -22.95 -2.96 -6.91 -9.31 -8.32 少数股东权益 195.7 194.4 192.5 190.1 187.2 分红指标 股本 315.5 315.6 315.6 315.6 315.6 DPS(元) 0.21 0.21 0.22 0.28 0.35 留存收益 1,058.6 1,237.3 1,420.5 1,651.8 1,942.6 分红比率 27.1% 27.5% 27.3% 27.3% 27.4% 股东权益 1,569.9 1,775.1 1,928.5