渠道备货补库持续，指引Q3营收中值环比+6%，订单至10月底仍供不应求

渠道备货补库持续，指引Q3营收中值环比+6%，订单至10月底仍供不应求 买入（维持评级） Q2营收环比-1.7%，好于指引，主要受益于政策影响下渠道加紧备货补库。25Q2营收22.09亿美元，环比-1.7%（原指引环比下降4%~6%），好于指引， 主要受益于政 策影响下渠道 加紧备货补 库；毛利率20.4%（ 原指引18%~20%），环比下降2.1pct，好于指引，环比下降系25Q2晶圆ASP环比下降6.3%，下降幅度好于指引则受益于产能利用率环比+2.9pct至92.5%。 Q2工 业 与 汽车收入环比+7.0%， 驱动8英寸晶圆收入环比+6.6%。 25Q2工业与汽车领域营收2.22亿美元，环比+7.0%，主要受益于中国工业及汽车需求恢复显著，其中模拟/电源管理/CIS/逻辑/嵌入式存储器/控制器等车规芯片收入环比增长两成。在工业与汽车需求带动下，25Q2 8英寸晶圆收入环比+6.6%，占比+2.0pct。不过，8英寸占比提升致晶圆ASP环比-6.3%。 作者 分析师唐 泓翼执业证书编号：S1070521120001邮箱：tanghongyi@cgws.com 渠 道备货补库持续，预计晶圆量价齐升，指引Q3营 收环比+5%~7%。 指引25Q3营收环比增长5%~7%，中值约23.42亿美元，主要受益于渠道备货补库持续，预计晶圆出货量及ASP均环比增长；毛利率区间18%~20%，中值19%，环比下降1.4pct，晶圆出货量增加将抵消部分折旧影响。 分析师秦 裔甜执业证书编号：S1070525070003邮箱：qinyitian@cgws.com 订单至10月仍供不应求，维持25年营收同比增速高于同业平均的预期不变。公司订单状况显示，至少到10月份仍供不应求，产能持续紧张，显现客户获取市场份额的能力具有可持续性；对于11~12月需求不确定性则主要来自手机市场。若无重大外部变化，公司仍维持25年全年营收同比增速高于可比同行业平均的预期不变。同时，公司维持25年CAPEX同比基本持平预期不变。 相关研究 1、《指引Q2收入短期波动，订单能见度至25Q3底，大陆晶圆代工厂份额目标应超30%—中芯国际2025年一季报点评》2025-05-152、《淡季不淡，指引25Q1营收中值环比+7%，预计25年资本开支同比基本持平—中芯国际2024年四季报点评》2025-02-173、《24Q2营收/毛利率均超预期，本地化需求加速下全年营收增速可超同业平均—中芯国际2024年第二季度财报点评》2024-08-13 国产化率提升驱动网络/存储器/汽车需求，手机单机硅含量提升贡献增量。 (1)网络相关(含有线/WiFi/蓝牙)：受益于国内客户替代率高需求增长显著；(2)存储器配套controller：受益于国内存储厂产能增加需求确定；(3)手机：受益于低端手机使用更多高端芯片单机硅含量提升；(4)汽车：当前汽车领域收入占比约5%~6%，第一阶段目标是增长至10%。 国 内晶圆制造龙头，成熟制程技术领先，维持“买入”评级。 公司作为国内晶圆制造龙头企业，成熟制程技术领先，有望受益于本地化制造需求提升，营收进一步成长，预计公司2025~2027年归母净利润分别为52.35/60.26/70.33亿元，对应25/26/27年PE分别为138.2/120.1/102.9倍，维持“买入”评级。 风 险提示：宏观经济风险；行业竞争风险；供应链风险；技术迭代风险等。 内容目录 一、受益于渠道加紧备货，Q2营收环比-1.7%，好于指引....................................................................................31、Q2营收环比-1.7%，好于指引，主要受益于政策影响下渠道加紧备货......................................................32、受益于产能利用率提升，Q2毛利率20.4%，环比-2.1pct，好于指引........................................................33、25Q2晶圆出货量环比+4%，平均单价因8英寸收入占比提升环比-6%....................................................34、晶圆量增价跌，Q2晶圆收入环比-2.3%，8英寸晶圆收入在工业与汽车带动下环比+6.6%.......................45、25Q2工业与汽车领域收入环比+7.9%，车规产品出货稳步增长...............................................................46、25Q2三大地区收入绝对值保持平稳，其中美国区营收环比小幅+0.6%....................................................5二、指引Q3营收中值环比+6%，预计晶圆量价齐升...........................................................................................61、渠道备货补库持续，指引Q3营收中值环比+6%，预计晶圆量价齐升.......................................................62、指引Q3毛利率中值19%，环比-1.4pct，出货增加抵消部分折旧影响......................................................6三、指引25年营收增速高于行业平均，资本支出基本持平...................................................................................71、订单显示至10月份仍供不应求，汽车领域收入占比第一阶段目标10%....................................................72、维持25年资本支出同比基本持平的预期不变，将继续保持平稳扩产节奏.................................................7四、投资建议.......................................................................................................................................................8五、风险提示.......................................................................................................................................................9 图表目录 图表1：25Q2中芯国际营收22.09亿美元，好于指引.........................................................................................3图表2：25Q2中芯国际毛利率20.4%，好于指引...............................................................................................3图表3：25Q2产能利用率环比+2.9pct至92.5%................................................................................................4图表4：25Q2晶圆ASP环比-6.3%（美元/片）..................................................................................................4图表5：25Q2 8英寸晶圆营收占晶圆收入的23.9%............................................................................................4图表6：25Q2 8英寸晶圆营收环比+6.6%（亿美元）.........................................................................................4图表7：25Q2工业与汽车占晶圆总收入的比例环比+1.0pct................................................................................5图表8：25Q2工业与汽车收入环比+7.9%（亿美元）.........................................................................................5图表9：25Q2美国区域营收占比环比+0.3pct.....................................................................................................5图表10：25Q2美国区域营收环比+0.6%（亿美元）..........................................................................................5图表11：指引25Q3营收中值环比+6%，毛利率中值环比-1.4pct.......................................................................6图表12：指引25年全年资本开支同比基本持平（24年资本开支73.26亿美元）...............................................7 一、受益于渠道加紧备货，Q2营收环比-1.7%，好于指引 1、Q2营收环比-1.7%，好于指引，主要受益于政策影响下渠道加紧备货 25Q2营收环比-1.7%，好于指引，主要受益于国内外政策影响下，渠道加紧备货补库。国际会计准则下，25Q2单季度营收22.09亿美元，同比增长16.2%，环比下降1.7%（原指引环比下降4%~6%），好于指引；归母净利润1.32亿美元，同比下降19.5%，环比下降29.5%。营收环比下降幅度好于指引主要受益于在国内外政策影响下，渠道加紧备货补货。 2、受益于产能利用率提升，Q2毛利率20.4%，环比-2.1pct，好于指引 25Q2毛利率20.4%，环比下降2.1pct，环比下降主要由于晶圆ASP环比下降，但在产能利用率提升带动下仍好于指引。国际会计准则下，25Q2毛利率20.4%（原指引18%~20%），同比提升6.5pct，环比下降2.1pct，好于指引。毛利率环比下降主要系25Q2晶圆平均单价环比下降6.3%，环比下降幅度好于指引则受益于25Q2产能利用率环比提升2.9pct至92.5%。 资料来源：中芯国际17Q1~25Q2季度财报，长城证券产业金融研究院 资料来源：中芯国际17Q1~25Q2季度财报，长城证券产业金融研究院 3、25Q2晶圆出货量环比+4%，平均单价因8英寸收入占比提升环比-6% 25Q2晶圆出货量