25H1业绩点评：业绩符合预期，经营有望持续强势

核心观点与关键数据

• 业绩表现：零跑汽车25H1业绩符合预期，实现盈利，但盈利主要来自合作收入、碳排放积分收益及其他收入，实际表现与24H1接近。Q2销量13.4万辆，同比+151.7%，环比+53.2%；单车ASP 10.6万元，同比+10.6%，环比-7.3%。25H1销量22.2万辆，同比+155.7%，营收242.5亿元，同比+174.2%，单车ASP 10.94万元，同比+7.2%。
• 费用与利润：Q2销售/行政/研发费用率分别为5.6%/2.9%/7.7%，环比均下降；毛利率13.6%，同比+10.8pct，环比-1.3pct；归母净利润1.6亿元，同比环比转正。25H1毛利率14.1%，同比+13pct，实际净利润0.3亿元，同比转正。
• 盈利驱动因素：合作收入、碳排放积分收益及其他收入是H1盈利的主要来源，剔除这些因素后，公司实际盈利表现与24H1接近。

未来展望

• 年内表现：预计H2边际改善明显，年底冲量效应及C系列、B系列新车势头强劲将推动销量持续提升。
• 长期增长：25-26年是新车大年，产品竞争力强，销量有望持续向上；低成本路线及对外合作将保障盈利能力。碳排放积分、合作伙伴业务、零部件业务将持续贡献利润增长。

研究结论

• 维持评级：维持公司25/26/27年销量预期分别为57.7/80.2/102.3万辆，对应营收661.7/977.9/1168.7亿元，净利润9.2/45.5/72亿元，PE分别为99.2/20.0/12.7倍。公司长期坚持自研自供战略，成本优势明显，产品竞争力强，对外合作贡献新增长空间。
• 风险提示：行业竞争加剧，市场需求不及预期。

投资评级说明

• 买入：预期未来6-12个月内上涨幅度在15%以上。