凯众转债：汽车轻量化设计先导者

凯众转债：汽车轻量化设计先导者 2025年08月15日 证券分析师李勇执业证书：S0600519040001010-66573671liyong@dwzq.com.cn证券分析师陈伯铭 执业证书：S0600523020002chenbm@dwzq.com.cn ◼凯众转债（113698.SH）于2025年8月15日开始网上申购：总发行规模为3.08亿元，扣除发行费用后的募集资金净额用于广东小熊精品电器有限公司新建智能小家电制造基地(二期)项目。 ◼当前债底估值为91.47元，YTM为2.19%。凯众转债存续期为6年,上海新世纪资信评估投资服务有限公司资信评级为AA-/AA-,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.20%、0.40%、0.60%、1.00%、1.50%、1.80%，公司到期赎回价格为票面面值的110.00%（含最后一期利息），以6年AA-中债企业债到期收益率3.74%（2025-08-14）计算,纯债价值为91.47元，纯债对应的YTM为2.19%，债底保护较好。 相关研究 《债券“科技板”见微知著：非ETF成分券科创债，布局正当时》2025-08-11 ◼当前转换平价为106.1元，平价溢价率为-5.79%转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2026年02月23日至2031年08月14日。初始转股价12.7元/股，正股凯众股份8月14日的收盘价为13.48元，对应的转换平价为106.14元，平价溢价率为-5.79%。 《“反内卷”政策能否复制供给侧改革？—全方位对比及债市影响剖析》2025-08-11 ◼转债条款中规中矩，总股本稀释率为8.31%。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。总股本稀释率为8.31%。按初始转股价12.7元计算，转债发行3.08亿元对总股本稀释率为8.31%，对流通盘的稀释率为8.35%，对股本摊薄压力较小。 观点 ◼我们预计凯众转债上市首日价格在130.76~145.40元之间，我们预计中签率为0.0013%。综合可比标的以及实证结果，考虑到凯众转债的债底保护性较好，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在30%左右，对应的上市价格在130.76~145.40元之间。我们预计网上中签率为0.0013%，建议积极申购。 ◼凯众股份是一家拥有自主创新能力，掌握先进的减震系统材料配方和产品设计开发核心技术、专业化制造汽车悬架系统减震元件、踏板总成及高性能聚氨酯承载轮的高新技术企业。公司拥有一支经验丰富、高素质的研发队伍，涉及材料研发、产品设计与开发、工艺开发与模具设计、新技术开发、产品应用及延伸研究等多个专业，在材料技术、产品设计与制造技术、产品开发管理以及产品应用延伸研究等方面具备明显优势。 ◼2020年以来公司营收稳步增长，2020-2024年复合增速为10.96%。自2020年以来，公司营业收入总体呈现稳步增长态势，2020-2024年复合增速为10.96%。2024年，公司实现营业收入7.39亿元，同比增加15.17%。 ◼凯众股份营业收入主要来源于汽车零部件业务，产品结构年际变化。2022年以来，凯众股份汽车零部件业务占主营业务收入比重维持稳定，2022-2024年占主营业务收入比重均高于90%，分别为94.91%、96.47%和96.05%，同时产品结构年际调整，胶轮业务占比持续下降，2024年首次出现因其他业务产生的营收。 ◼凯众股份销售毛利率维稳，销售净利率有所下降，销售费用率下降，财务费用率维稳，管理费用率有所上升。2020-2024年，公司销售净利率分别为16.49%、15.58%、11.04%、11.76%和11.83%，销售毛利率分别为35.04%、36.15%、32.70%、34.99%和33.44%。 ◼风险提示：申购至上市阶段正股波动风险，上市时点不确定所带来的机会成本，违约风险，转股溢价率主动压缩风险。 内容目录 1.转债基本信息...................................................................................................................................42.投资申购建议...................................................................................................................................63.正股基本面分析...............................................................................................................................73.1.财务数据分析.........................................................................................................................73.2.公司亮点...............................................................................................................................104.风险提示.........................................................................................................................................10 图表目录 图1：2020-2025Q1营业收入及同比增速（亿元）...........................................................................8图2：2020-2025Q1归母净利润及同比增速（亿元）.......................................................................8图3：2022-2024年营业收入构成........................................................................................................8图4：2020-2025Q1销售毛利率和净利率水平（%）.......................................................................9图5：2020-2025Q1销售费用率水平（%）........................................................................................9图6：2020-2025Q1财务费用率水平（%）......................................................................................10图7：2020-2025Q1管理费用率水平（%）......................................................................................10 表1：凯众转债发行认购时间表...........................................................................................................4表2：凯众转债基本条款.......................................................................................................................5表3：募集资金用途（单位：万元）...................................................................................................5表4：债性和股性指标...........................................................................................................................5表5：相对价值法预测凯众转债上市价格（单位：元）...................................................................7 1.转债基本信息 当前债底估值为113.7元，YTM为2.19%。凯众转债存续期为6年,上海新世纪资信评估投资服务有限公司资信评级为AA-/AA-,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.20%、0.40%、0.60%、1.00%、1.50%、1.80%，公司到期赎回价格为票面面值的110.00%（含最后一期利息），以6年AA-中债企业债到期收益率0.00%（2025-08-15）计算,纯债价值为113.70元，纯债对应的YTM为2.19%，债底保护较好。 当前转换平价为106.1元，平价溢价率为-5.79%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2026年02月23日至2031年08月14日。初始转股价12.7元/股，正股凯众股份8月15日的收盘价为13.48元，对应的转换平价为106.14元，平价溢价率为-5.79%。 转债条款中规中矩。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。总股本稀释率为8.31%。按初始转股价12.7元计算，转债发行3.08亿元对总股本稀释率为8.31%，对流通盘的稀释率为8.35%，对股本摊薄压力较小。 2.投资申购建议 我们预计凯众转债上市首日价格在130.76~145.40元之间。按凯众股份2025年8月14日收盘价测算，当前转换平价为106.14元。 1）参照平价、评级和规模可比标的合顺转债（转换平价112.65元，评级AA-，发行规模3.38亿元）、洛凯转债（转换平价119.77元，评级AA-，发行规模4.03亿元）、万讯转债（转换平价113.86元，评级AA-，发行规模2.46亿元），8月14日转股溢价率分别为20.89%、21.94%、22.43%。 2）参考近期上市的利柏转债（上市日转换平价93.00元）、广核转债（上市日转换平价102.18元）、伯25转债（上市日转换平价94.81元），上市当日转股溢价率分别为39.21%、27.03%、36.07%。 基于我们已经构建好的上市首日转股溢价率实证模型，其中，汽车行业的转股溢价率为29.14%，中债企业债到期收益为3.74%，2025年一季报显示凯众股份前十大股东持股比例为46.83%，2025年8月14日中证转债成交额为98,402,002,395元，取对数得25.31。因此，可以计算出凯众转债上市首日转股溢价率为27.31%。综合可比标的以及实证结果，考虑到凯众转债的债底保护性较好，评级和规模吸引力一般