白酒板块8月投资策略：中报预计集中反应需求压力，8月以来政策影响边际减弱

中报预计集中反应需求压力，8月以来政策影响边际减弱 行业研究·行业专题食品饮料·白酒投资评级：优于大市 证券分析师：张向伟zhangxiangwei@guosen.com.cnS0980523090001证券分析师：张未艾zhangweiai@guosen.com.cnS0980525070005 核心观点 ◼外部积极因素逐渐增加，8月以来白酒动销逐步改善。受政策影响第二季度白酒消费场景减少较多，主流产品动销下滑幅度较大。7月以来各地执行政策更加注重方式方法，8月后正常的个人自饮、亲朋聚饮、升学宴等大众宴席有所修复，终端动销和消费者开瓶数据边际好转。虽然当前政商务场景还需时间恢复，但我们判断行业动销最差的阶段已经度过，中秋国庆可适当乐观，预计整体动销下滑幅度较Q2收窄。 ◼茅台中报业绩展现韧性，也反映需求压力下白酒企业更加注重市场秩序维护。动销端看，2025Q2在需求较大压力下主流产品出货量明显减少，酒企以份额为先、批价亦有所下降，当前飞天茅台批价1885元，普五、高度国窖下降至发850元以内；价位带较低的老白汾、洞藏等伴随场景逐步修复动销有所好转。报表端看，贵州茅台2025H1收入同比+9.2%，完成年初既定目标，合同负债侧也逐步体现出需求压力逐步传导至行业龙头；面对市场变化公司调整产品结构和发货节奏，加大市场投入和消费者培育；我们认为公司理性务实，下半年将以价盘为先，把握供需、维护大单品飞天价盘稳定。行业降速共识进一步强化，预计其他酒企中报业绩将释放需求压力和渠道包袱。 ◼伴随积极性政策预期升温，我们认为后市板块估值进入震荡修复区间。1）飞天批价作为行业景气度指标，7月以来基本保持平稳，展现公司供给端调节能力，经销商联谊会也有能力维护价盘稳定，中秋国庆旺季来临前预计维持在1900元左右，今年飞天批价同比降幅或将见底。2）政治局会议以来提振内需政策预期升温，“反内卷”成为市场共识、支撑价格表现，三部门发布消费贷方案助力居民端消费潜力释放，当前看部分餐饮同店数据有所恢复，我们预计白酒行业逐步沿需求环比修复、库存逐步见顶、报表端加速释放包袱演绎，估值端有望率先修复。3）本轮调整为经济、人口和产业结构转变引起，主流酒企谋篇长远，积极布局新产品（低度酒、露酒、啤酒等）、新渠道（即时零售等）、新场景，拓展长期增长点。 ◼投资建议：8月推荐组合为泸州老窖、山西汾酒、古井贡酒 ◼风险提示：宏观经济增长动力不足导致需求持续偏弱；消费税等行业政策；安全事故导致消费品企业品牌形象受损；市场系统性风险导致公司估值大幅下降。地缘政治冲突等因素导致原材料成本大幅上涨；食品安全问题等。 目录 主 要 酒 企 跟 踪 ： 预 计 中 报 反 应2 5 Q 2多 重 压 力 ， 公 司 重 视 厂 商 关 系 和 新 品 布 局02白 酒 板 块 股 价 回 顾 ： 政 策 影 响 边 际 减 弱 ， 主 要 产 品 价 格 进 入 底 部 区 间01白 酒 投 资 组 合 、 盈 利 预 测03 高端批价：需求压力下价格表现较弱，高端酒企注重市场供需平衡 ◼7月茅台批价表现平稳，五粮液略有下降。截至8/10，原箱/散装飞天茅台价格分别为1910/1875元，较7月初-15/+45元；第八代五粮液批价845元，较7月初-30元；高度国窖批价835元，较7月初持平。 ◼白酒消费淡季需求较弱，叠加外部政策因素持续影响，高端酒批价仍有压力。茅台根据市场变化调整供给节奏，价盘整体稳定；我们预计中秋国庆旺季来临前能够保持在1900元左右。 资料来源：今日酒价，郑州百荣酒价，国信证券经济研究所整理；数据截至2025/8/10 资料来源：今日酒价，郑州百荣酒价，国信证券经济研究所整理；数据截至2025/8/10 次高端批价：价格亦反应需求下滑压力，青花20动销量相对较好 景气度跟踪：政策预期升温，飞天茅台价格同比降幅或将触底 •短期居民消费信心仍在磨底，提振内需政策预期升温。Q2挖机销量合计值同比+11.1%，7月同比+25.2%，下游开工数据稳健、趋势有望延续。居民消费信心看，25Q2居民中长期贷款多增818亿元，短贷少增150亿元，短期消费信心仍在磨底状态。8月12日三部门印发《个人消费贷款财政贴息政策实施方案》助力释放居民消费潜力，后续增量提振内需政策有望加码。 •预计25Q3茅台批价保持平稳，同比降幅或将见底。7月批价平稳走势验证公司供给端调节能力，各地经销商联谊会仍有意愿和能力维持市场供需平衡和价盘稳定，我们预计旺季来临前批价有望维持在1900元附近，出现急跌的风险不大。8-10月飞天批价同比降幅或将见底（同比-30%左右），伴随场景修复和经济预期升温，同比降幅有望逐步收窄。 资料来源：Wind、今日酒价，国信证券经济研究所整理；注：数据截至2025/7/31 资料来源：Wind、今日酒价，国信证券经济研究所整理；注：数据截至2025/7/31 盈利预测与估值 目录 主 要 酒 企 跟 踪 ： 预 计 中 报 反 应2 5 Q 2多 重 压 力 ， 公 司 重 视 厂 商 关 系 和 新 品 布 局02白 酒 板 块 股 价 回 顾 ： 政 策 影 响 边 际 减 弱 ， 主 要 产 品 价 格 进 入 底 部 区 间01白 酒 投 资 组 合 、 盈 利 预 测03 2.1、贵州茅台：中报业绩彰显经营韧性，根据市场变化调整产品结构 2.2、五粮液：普五价格反应高端白酒需求压力，公司持续推进营销改革 2.3、泸州老窖：高度国窖价格表现较稳，公司积极推动产品、场景、渠道创新 2.4、山西汾酒：产品结构下沉、动销相对抗风险，新青花30复兴版焕新发布 2.5、洋河股份：海之蓝及以下产品库存去化较好，报表端预计继续释放压力 2.6、今世缘：短期以市场份额优先，提前投放淡雅，聚焦厂商协商 2.7、古井贡酒：省内市场渠道、份额优势稳固，积极探索低度酒等新品研发 2.8、迎驾贡酒：库存水位较低，动销有望随场景修复受益 目录 主 要 酒 企 跟 踪 ： 预 计 中 报 反 应2 5 Q 2多 重 压 力 ， 公 司 重 视 厂 商 关 系 和 新 品 布 局02白 酒 板 块 股 价 回 顾 ： 政 策 影 响 边 际 减 弱 ， 主 要 产 品 价 格 进 入 底 部 区 间01白 酒 投 资 组 合 、 盈 利 预 测03 外部积极因素增多，估值端有望率先修复，推荐汾酒/老窖/茅台/古井等 ◼投资建议：短期看行业积极因素增速，包括政策影响逐步减弱、场景有所修复，中秋国庆整体动销预期降幅收窄；第四季度积极性财政及货币政策有望加码，行业或将加速演绎需求修复、库存见顶、报表出清，后市估值端或开启震荡修复。建议3条投资主线：1）业绩抗周期能力较强，在优势区域、优势价位带份额仍能持续提升的山西汾酒、古井贡酒、贵州茅台等；2）顺周期属性较强，调整阶段夯实自身产品、渠道能力的泸州老窖等；3）库存包袱较小，有望率先出清反弹的迎驾贡酒等。 ◼主要风险提示 1、宏观经济增长动力不足导致需求持续偏弱；2、消费税等行业政策；3、地缘政治冲突等因素导致原材料成本大幅上涨；4、食品安全事故导致消费品企业品牌形象受损；5、市场系统性风险导致公司估值大幅下降。 分析师承诺 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。 重要声明 本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有。本报告仅供我公司客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。 国信证券经济研究所 深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编：518046总机：0755-82130833 上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12楼邮编：200135 北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编：100032