公司深度报告：“高端化+全球化+智能化”三擎驱动，打造医疗影像领军者
证券研究报告 公司研究 2025年08月14日 本期内容提要: 核心逻辑：我们认为联影医疗作为国内医疗影像设备龙头企业，在产品高端化、市场全球化、技术智能化三大维度均取得显著突破，随着产品壁垒高筑、全球布局深化、AI生态成型，公司业务未来有望保持快速发展，盈利能力有望持续提升。 ➢完善布局与高端突破，驱动盈利提升。公司构建了覆盖MR、CT、XR、MI、RT等领域的完善产品线，截至2024年底，累计推出超140款产品，多项产品实现“国内/行业首款”突破。作为国内稀缺的具备“高端影像设备整体解决方案能力”的企业，公司以uCT Atlas Pro、uMIPanorama GS等系列产品成功突破高端市场，并在高端CT、MR、PET/CT等技术密集型赛道建立起显著壁垒。产品优势驱动公司营收从2018年的20.35亿元跃升至2024年的103.00亿元，年复合增速高达31%，展现了强劲的竞争力。随着存量设备装机量持续增长，高毛利的维保服务与软件解决方案业务逐步放量，与设备销售形成良性互动，优化收入结构，公司盈利能力和抗风险能力有望持续提升。 资料来源：聚源，信达证券研发中心 ➢海内外协同拓展，全球化加速落地。公司致力于构建覆盖广、融合深、本土化的全球销售运营服务体系：①在国内市场，2024年虽受政策影响有所波动，但全产品线市占率呈梯度突破，在中国影像新增市场排名第一（不含超声和DSA）。其中，超高端CT(256排+)市占率突破20%，3.0TMR市占率提升4个百分点，1.5T及以下MR重回第一；②在欧美市场，公司设备覆盖美国超70%州级行政区，PET/CT累计装机破百台，欧洲完成英、法、德、意、西五大经济体布局，覆盖超15个欧盟国家。③在新兴市场：成功开辟巴西、墨西哥、土耳其等战略市场。在印度，MR、CT、PET/CT三大产品线新增市占率均跻身前三，其中数字化PET/CT与1.5T MR分列新增市场第一。 收盘价（元）131.0452周内股价波动区间(元)92.81-143.70最近一月涨跌幅(％)4.10总股本(亿股)8.24流通A股比例(％)71.99总市值(亿元)1080资料来源：聚源，信达证券研发中心 ➢AI深度赋能，构建智能生态。公司深化人工智能技术的应用，将AI算法嵌入医学影像设备全生命周期，成功打造了跨产品线的完整数智化超级平台，市场验证方面，2024年推出的智能CT——uCT Orion（天启CT），上市至2025年2月下旬累计订单已超百台。此外，公司投资联影智能（已推出100多款医疗AI产品），进一步夯实公司竞争实力。我们认为AI与CT、MR、PET/CT等核心设备的深度集成，显著提升系统级智能化能力与产品性能，AI技术有望成为支撑公司产品升级、服务变现与平台扩展的关键引擎，为公司带来持续增长动力。 ➢盈利预测与投资建议：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为120.62亿元、141.56亿元、166.57亿元，同比增速分别为17.1%、17.4%、17.7%，2025-2027年实现归母净利润为17.48亿元、21.97亿元、27.49亿元，同比分别增长38.5%、25.7%、25.1%，对应2025年8月13日的股价，PE分别为62、49、39倍，首次覆盖，我们给予公司“买入”投资评级。 ➢风险因素：市场竞争风险；境外市场拓展不及预期风险；汇率波动风险；技术创新能力风险。 信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座邮编：100031 目录 一、联影医疗：国产医疗影像龙头企业，行稳致远，迈步向前....................................................7 1.1联影医疗：聚焦研发，打造医疗影像领先企业....................................................................71.2管理架构清晰，股权激励彰显高成长信心............................................................................81.3全球化进程取得突破带动营收快速增长，盈利能力稳步提升............................................8 二、产品矩阵完善，性能比肩进口，打造医疗影像生态系统......................................................112.1需求增长，医学影像市场规模稳步提升..............................................................................11 2.2公司医学影像全产品线布局，中高端优势逐渐突显..........................................................122.2.1 MR：1.5T较为成熟，3.0T日益普及...................................................................122.2.2 CT：64排以上CT占比持续提升，国产替代持续推进.....................................142.2.3 XR：研发加速，大C型臂市场有望成为增长点................................................152.2.4 MI：技术领先，PET/CT市占率稳居国内第一...................................................172.2.5 RT：深耕直线加速器，逐步打破进口垄断.........................................................182.3售后服务收入占比持续提升，增强盈利能力......................................................................20 三、加速“国内+海外”市场拓展，全球化战略逐步落地...........................................................21 3.1国内市场：打破进口垄断，把握高端医学影像设备国产替代机会...................................213.2欧美市场：树立高端品牌形象，走进主流医疗机构打造标杆..........................................223.3新兴市场：市占率快速跃升，构建增长生态，释放边际潜能..........................................22 四、AI赋能打造智能影像生态圈，并购加码完善产业链布局....................................................24 4.1布局AI，打造智能影像生态圈，助力医院提质增效.........................................................244.2产业链并购赋能，提升公司研发水平及完整解决方案提供能力......................................24 五、业务拆分、估值与投资评级.....................................................................................................26 5.1业务拆分及盈利预测..............................................................................................................264.2估值与投资评级.....................................................................................................................27 表目录 表1:公司股权激励计划方案..................................................................................................8表2:联影医疗产品线覆盖全面.............................................................................................12表3:联影医疗业务拆分........................................................................................................26表4:公司盈利预测情况（2024-2027E）...............................................................................27表5:可比公司估值情况........................................................................................................28 图目录 图1:公司主要产品情况..........................................................................................................7图2:公司股权架构情况..........................................................................................................8图3:公司近年营业收入变动情况（百万，%）......................................................................9图4:公司近年归母净利润变动情况（百万，%）...................................................................9图5:公司近年收入结构变动情况（分业务，%）.................................................................10图6:公司近年收入结构变动情况（分地区，%）.................................................................10图7:公司近年销售毛利率和净利率变动情况（%）.............................................................10图8:公司近年费用率变动情况（%）...................................................................................10图9:医学影像诊断与治疗设备分类.....................................................................................
