海外业务稳健增长，投入加码赋能长期发展

唐爱金 医药行业首席分析师 执业编号：S1500523080002 邮箱：tangaijin@cindasc.com 曹佳琳 医药行业分析师 执业编号：S1500523080011 邮箱：caojialin@cindasc.com 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座 邮编：100031 证券研究报告公司研究 公司点评报告 安杰思(688581) 投资评级上次评级 海外业务稳健增长，投入加码赋能长期发展 2025年08月13日 事件：公司发布2025年中期报告，2025年上半年实现营业收入3.02亿元 （yoy+14.56%），归母净利润1.26亿元（yoy+1.26%），扣非归母净利润 1.12亿元（yoy-7.06%），经营活动产生的现金流量净额0.76亿元 （yoy-34.90%）。其中2025Q2实现营业收入1.74亿元（yoy+14.03%），归母净利润0.70亿元（yoy-2.65%）。 点评： 本地化建设加强助力海外业务发展，新产品放量缓解国内集采压力。 2025年上半年公司实现营业收入3.02亿元（yoy+14.56%），其中： ①公司境外业务保持较好的增长势头，实现销售收入1.63亿元 （yoy+18.29%），收入占比达53.8%，较2024H1提升1.7pp，分区域来看，欧洲、亚洲、南美洲销售收入分别同比增长38.28%、29.05%、58.95%，北美洲受关税影响下滑9.89%，我们认为随着公司泰国工厂逐步投入运营、美国子公司逐步完成建设，海外本地化服务能力有望提升，公司境外业务有望加速发展；②公司境内业务在集采压力下展现出较强的增长韧性，实现收入1.37亿元（yoy+10.07%），我们认为随着“反内卷”原则在集采中逐步践行，未来医疗耗材采购价格有望保持平稳，叠加公司对产品不断进行迭代升级，并加速新产品注册上市，新产品上量有望缓解集采压力，助力境内业务稳健增长。 投入加码赋能长期发展，利润增速有望加快。从费用端来看，公司销售费用率为7.92%（yoy-2.66pp）、管理费用率为10.55%（yoy+1.44pp），研发费用率为11.39%（yoy+1.60pp），管理费用率和研发费用率上升主要是因为公司加大了产能建设（泰国生产基地）、和新产品开发投入，财务费用率为-1%（yoy+10.52%），主要为理财增加导致计入财务费用的利息收入减少。我们认为公司的短期投入将为长期发展蓄力，目前内镜耗材行业处于高景气发展阶段，作为国内消化内镜介入治疗领域头部企业，随着公司海外本土化红利逐步释放、新品上市节奏加快，公司市场份额有望稳步提升，规模效益逐步凸显，利润增速有望加快。 盈利预测：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为7.80、9.74、 12.14亿元，同比增速分别为22.5%、24.9%、24.6%，实现归母净利润为3.19、3.83、4.74亿元，同比分别增长8.6%、20.2%、23.8%，对应2025年8月12日收盘价，PE分别为22、18、14倍。 风险因素：新产品注册不及预期；海外市场拓展不及预期；国内集采降价超预期。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2023A509 2024A637 2025E780 2026E974 2027E1,214 增长率YoY% 37.1% 25.1% 22.5% 24.9% 24.6% 归属母公司净利润(百万元) 217 293 319 383 474 增长率YoY% 49.9% 35.1% 8.6% 20.2% 23.8% 毛利率% 70.9% 72.1% 70.4% 70.1% 69.9% 净资产收益率ROE% 9.8% 12.2% 12.3% 13.5% 15.1% EPS(摊薄)(元) 2.68 3.62 3.94 4.73 5.86 市盈率P/E(倍) 31.64 23.43 21.57 17.94 14.49 市净率P/B(倍) 3.11 2.87 2.65 2.42 2.19 资料来源：wind，信达证券研发中心预测;股价为2025年8月12日收盘价 资产负债表单位:百万元利润表单位:百万元会计年度2023A2024A2025E2026E2027E会计年度2023A2024A2025E2026E2027E流动资产2,1461,8942,0762,3392,685营业总收入5096377809741,214 货币资金1,9551,0311,4121,6441,954营业成本148178231291366 应收票据00000 营业税金及附加 4891114 应收账款5948546574销售费用50516283100 预付账款24568管理费用46587489107 存货47567493116研发费用415982102127 其他84755532532532财务费用-28-36-5-7-8 非流动资产185655716742752减值损失合 计 -2-3-3-3-3 长期股权投 资 固定资产（合计） 00000 91188241268281 投资净收益220393536 其他597912 无形资产1918171716 其他75449458456455 资产总计2,3312,5502,7933,0813,436 流动负债121142184231288 短期借款00000 营业利润 252 344 370 446 553 营业外收支-10000 利润总额252344370446553 所得税3450526378 净利润217293319383474 应付票据117121518少数股东损 益 00000 应付账款 51 64 79 101 127 归属母公司 净利润 217 293 319 383 474 其他 非流动负债 59 2 71 11 92 10 114 10 143 10 EBITDAEPS(当 年)(元) 233295 2.993.64 394 3.94 474 4.73 584 5.86 长期借款00000 其他211101010现金流量表单位:百万元 负债合计123153194241299会计年度2023A2024A2025E2026E2027E 少数股东权益 归属母公司 00000 经营活动现 金流 221 316 329 403 504 净利润 股东权益2,2082,3972,5992,8403,137 217293319383474 负债和股东 权益 2,331 2,550 2,793 3,081 3,436 折旧摊销 8 10 29 35 40 重要财务指标 单位:百万元 财务费用 投资损失 -1 0 0 0 0 -2 -20 -39 -35 -36 营运资金变 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 动 -5 32 16 16 22 营业总收入 509 637 780 974 1,214 其它 3 0 4 4 4 同比（%） 37.1% 25.1% 22.5% 24.9% 24.6% 投资活动现金流 -77 -1,130 172 -26 -14 归属母公司净利润 217 293 319 383 474 资本支出 -51 -50 -81 -61 -51 同比（%） 49.9% 35.1% 8.6% 20.2% 23.8% 长期投资 0 0 170 0 0 毛利率（%） 70.9% 72.1% 70.4% 70.1% 69.9% 其他 -25 -1,081 82 35 36 ROE%9.8%12.2%12.3%13.5%15.1% 筹资活动现 吸收投资 1,820 6 0 0 0 金流1,598-109-121-145-180 EPS(摊 薄)(元) 2.683.623.944.735.86 P/B 3.11 2.87 2.65 2.42 2.19 EV/EBITDA 22.57 12.90 13.86 11.04 8.43 P/E31.6423.4321.5717.9414.49借款00000 支付利息或 股息 -44 -83 -121 -145 -180 现金流净增 加额1,743-924381232310 研究团队简介 唐爱金，医药首席分析师。浙江大学硕士，曾就职于东阳光药先后任研发工程师及营销市场专员，具备优异的药物化学专业背景和医药市场经营运作经验，曾经就职于广证恒生和方正证券研究所负责医药团队卖方业务工作超9年。 贺鑫，医药分析师，医疗健康研究组长，北京大学汇丰商学院硕士，上海交通大学工学学士，5年医药行业研究经验，2024年加入信达证券，主要覆盖医疗服务、CX0、生命科学上游、中药等细分领域。 曹佳琳，医药分析师，中山大学岭南学院数量经济学硕士，2年医药生物行业研究经历，曾任职于方正证券 2023年加入信达证券，负责医疗器械设备、体外诊断、ICL等领域的研究工作。 章钟涛，医药分析师，暨南大学国际投融资硕士，1年医药生物行业研究经历，CPA(专业阶段)，曾任职于方正证券，2023年加入信达证券，主要覆盖中药、医药商业&药店、疫苗。 赵丹，医药分析师，北京大学生物医学工程硕士，2年创新药行业研究经历，2024年加入信达证券。主要覆盖创新药。 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。 本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制，但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告最初出具日的观点和判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会出现不同程度的波动，涉及证券或投资标的的历史表现不应作为日后表现的保证。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，致使信达证券发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告，对此信达证券可不发出特别通知。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测仅供参考，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人做出邀请。 在法律允许的情况下，信达证券或其关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能会为这些公司正在提供或争取提供投资银行业务服务。 本报告版权仅为信达证券所有。未经信达证券书面同意，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。若信达证券以外的机构向其客户发放本报告，则由该机构独自为此发送行为负责，信达证券对此等行为不承担任何责任。本报告同时不构成信达证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议。 如未经信达证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。信达证券将保留随时追究其法律责任的权利。 评级说明 投资建议的