改革动能持续释放，量价表现优异

公司点评（R3） 燕京啤酒(000729.SZ) 证券研究报告 食品饮料｜非白酒改革动能持续释放，量价表现优异 2025年08月12日 预测指标 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 评级增持 交易数据 每股净资产（元） 4.91 5.19 5.50 5.87 6.28 当前价格（元） 12.61 P/E 55.13 33.67 23.89 20.88 18.41 52周价格区间（元） 9.02-14.36 P/B 2.57 2.43 2.29 2.15 2.01 营业收入（亿元） 142.13 146.67 154.76 161.03 167.39 归母净利润（亿元） 6.45 10.56 14.88 17.02 19.30 每股收益（元） 0.23 0.37 0.53 0.60 0.68 评级变动首次 总市值（百万） 35541.78 资料来源：Wind，财信证券 流通市值（百万） 31646.14 总股本（万股） 281853.93 投资要点： 流通股（万股） 250960.67 归母净利润位于业绩预告中枢，扣非归母净利润超过预告上限。 涨跌幅比较 燕京啤酒 非白酒 2025H1，公司实现营业收入85.58亿元，同增6.37%；实现归母净利润11.03亿元，同增45.45%，实现扣非归母净利润10.36亿元，同增 68% 48% 28% 8% 2024-08 2024-11 2025-02 2025-05 2025-08 % 1M 3M 12M 燕京啤酒 -4.03 -1.94 29.87 非白酒 -1.12 -0.77 12.92 -12% 黄静分析师 执业证书编号:S0530524020001 huangjing48@hnchasing.com 相关报告 39.91%；单Q2，公司实现营业收入47.31亿元，同增6.11%；实现归 母净利润9.38亿元，同增43.00%；实现扣非归母净利润8.83亿元，同增38.43%。 公司整体表现优于行业，中高端化进程持续。2025年上半年，全国规模以上啤酒企业产量为1904.4万千升，同比-0.3%。燕京啤酒的产量为 234.78万千升，同比+2.03%，占全国比重的12.33%，小幅提升0.27pct。公司的啤酒销量为235.17万千升，同比+2.03%。啤酒收入为78.96亿元，同比增长6.88%。吨价为3358元/千升，同比+4.75%。吨价提升主要受产品结构优化影响，中高档产品/普通产品营收分别为55.36/23.60亿元，其中，中高档产品收入占比提升1.57pct至70.11%。吨成本为1824元/千升，同比+2.83%。吨成本上行预计主要受吨包装材料成本和吨人工成本增加影响。2025Q2，啤酒销售旺季环比提速，Q1/Q2的销量分别为99.5/135.67万千升，旺季销量环比增长36.35%。 产品结构优化带动上半年毛销差上行，费用节约带动净利率提升。毛利率方面，2025H1/Q1/Q2分别为45.50%/42.79%/47.70%，分别同比 +2.14/+5.61/-0.64pct。销售费用率方面，2025H1/Q1/Q2分别为10.33%/15.65%/6.02%，分别同比-0.54/+3.73/-3.99pct，存在较明显的季节性波动。其中，上半年的广告宣传费用和物流运输费用分别下滑12%/26%。从毛销差来看，2025H1/Q1/Q2分别为 35.18%/27.14%/41.68%，分别同比+2.68/+1.88/+3.36pct，呈现持续提升态势。管理费用率（含研发费用）方面，2025H1/Q1/Q2分别为11.91%/13.39%/10.71%，分别同比-1.16/-0.27/-1.89pct。其中，上半年的管理人员薪酬总额减少约815万元，其他费用减少1350万元。净利率方面，2025H1/Q1/Q2分别为14.83%/5.94%/22.03%，分别同比 +3.99/+2.33/+5.37pct。 请务必阅读正文之后的免责声明 盈利预测与投资建议：预计公司2025-2027年营业收入分别为 154.76/161.03/167.39亿元，同比增长5.52%/4.05%/3.95%；归母净利润分别为14.88/17.02/19.30亿元，同比增长40.94%/14.42%/13.39%；对应当前股价的PE分别为24/21/18倍。公司改革动能持续释放，量价表现优异。展望未来，U8处于成长阶段，有望带动收入维持增长；经营效率提升，费率处于下行通道，有望带动利润率持续提升。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：行业竞争加剧；原材料价格大幅波动等。 报表预测（单位：百万元） 财务和估值数据摘要 利润表 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 主要指标 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入 14212.86 14667.02 15476.44 16102.83 16738.92 营业收入 14212.86 14667.02 15476.44 16102.83 16738.92 减:营业成本 8864.88 8694.85 8783.80 8956.16 9150.59 增长率(%) 7.66% 3.20% 5.52% 4.05% 3.95% 营业税金及附加 1220.91 1243.78 1331.07 1384.94 1439.65 归属母公司股东净利润 644.71 1055.68 1487.89 1702.37 1930.24 营业费用 1575.11 1586.96 1617.29 1650.54 1707.37 增长率(%) 83.01% 63.74% 40.94% 14.42% 13.39% 管理费用 1619.93 1570.00 1516.69 1513.67 1514.87 每股收益(EPS) 0.23 0.37 0.53 0.60 0.68 研发费用 246.23 232.83 232.15 238.32 244.39 每股股利(DPS) 0.08 0.10 0.21 0.24 0.27 财务费用 -168.39 -197.71 -216.67 -241.54 -267.82 每股经营现金流 0.50 0.90 0.93 1.05 1.17 减值损失 55.64 72.40 72.40 72.40 72.40 销售毛利率 37.63% 40.72% 43.24% 44.38% 45.33% 加:投资收益 42.58 42.83 0.00 0.00 0.00 销售净利率 6.01% 9.03% 12.06% 13.26% 14.46% 公允价值变动损益 0.00 0.21 0.00 0.00 0.00 净资产收益率(ROE) 4.66% 7.22% 9.59% 10.30% 10.91% 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 投入资本回报率(ROIC) 4.36% 8.71% 11.55% 13.53% 15.49% 营业利润 841.12 1506.96 2212.11 2600.74 2949.87 市盈率(P/E) 55.13 33.67 23.89 20.88 18.41 加:其他非经营损益 197.98 64.76 140.00 80.00 80.00 市净率(P/B) 2.57 2.43 2.29 2.15 2.01 利润总额 1039.10 1571.72 2352.11 2680.74 3029.87 股息率(分红/股价) 0.63% 0.79% 1.67% 1.92% 2.17% 减:所得税 184.22 247.74 413.67 473.31 536.66 主要财务指标 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 净利润 854.89 1323.98 1938.43 2207.43 2493.21 收益率 减:少数股东损益 210.17 268.30 378.14 432.65 490.56 毛利率 37.63% 40.72% 43.24% 44.38% 45.33% 归属母公司股东净利润 644.71 1055.68 1487.89 1702.37 1930.24 三费/销售收入 24.21% 23.11% 21.75% 21.13% 20.71% 资产负债表 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E EBIT/销售收入 6.13% 9.37% 13.33% 14.70% 16.07% 货币资金 7211.70 7454.13 8087.29 9791.98 12073.85 EBITDA/销售收入 11.04% 13.89% 20.43% 21.83% 23.17% 交易性金融资产 0.00 20.21 20.21 20.21 20.21 销售净利率 6.01% 9.03% 12.06% 13.26% 14.46% 应收和预付款项 354.12 366.00 380.46 406.31 433.21 资产获利率 其他应收款（合计） 36.05 29.95 29.95 29.95 29.95 ROE 4.66% 7.22% 9.59% 10.30% 10.91% 存货 3863.61 3946.39 4038.88 4103.08 4215.64 ROA 4.10% 5.94% 8.67% 9.38% 9.97% 其他流动资产 88.85 88.67 88.67 88.67 88.67 ROIC 4.36% 8.71% 11.55% 13.53% 15.49% 长期股权投资 576.00 580.31 580.31 580.31 580.31 资本结构 金融资产投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 资产负债率 30.40% 32.07% 27.93% 26.89% 25.48% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 投资资本/总资产 59.60% 58.86% 58.18% 54.64% 49.54% 固定资产和在建工程 7765.68 7743.70 7696.72 7399.74 6762.77 带息债务/总负债 8.37% 9.19% 0.00% 0.00% 0.00% 无形资产和开发支出 1083.21 1097.74 1047.68 997.62 947.56 流动比率 184.50% 167.04% 196.23% 223.90% 257.91% 其他非流动资产 251.24 1819.90 1818.75 1817.60 1816.45 速动比率 121.39% 110.42% 132.18% 158.91% 192.07% 资产总计 21230.92 23147.09 23638.97 25235.47 26968.62 股利支付率 34.97% 26.70% 40.00% 40.00% 40.00% 短期借款 540.12 682.41 0.00 0.00 0.00 收益留存率 65.03% 73.30% 60.00% 60.00% 60.00% 交易性金融负债 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 资产管理效率 应付和预收款项 5552.74 6230.57 6247.41 6252.57 6341.08 总资产周转率 0.67 0.63 0.65 0.64 0.62 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 固定资产周转率 1.85 1.98 2.31 2.44 2.67 其他负债 901.05 1192.59 396.75 534.02 529.95 应收账款周转率 68.63 63.71 62.92 60.71 57.18 负债合计 6453.78 7423.16 6644.16 6786.59 6871