1H25非移动和GPM超越；FY25E预期因无人机/汽车/XR势头而提高

2025年8月12日 CMB国际全球市场|股票研究|公司动态 指南提高 无人机/自动/XR动力 Q-Tech（1478HK） 1H25非移动和GPM超越；FY25E指引上调，因无人机/汽车/XR势头强劲 Q-Tech✁2025年第一季度NP同比增长168%主要与利润预警相吻合，这得益于更强✁CCM平均售价（同比增长27%）、非移动销售组合占比（2025年第一季度为24%，而2024年第二季度为15%）以及Newmax✁盈利逆转。在业绩电话会议上，管理层上调了2 025年预期出货量指引，包括：1）非移动CCM同比增长60%（从40%上调）；2）FPM同比增长30%（从20%上调）。总体而言，我们对Q-Tech✁非移动业务增长（无人 目标价港币14.50(PreviousTP13.21港元)向上/向下11.0% 当前价格13.06港元 中国科技 机/汽车/XR）保持乐观预期，并预计Q-Tech与DixonGroup✁印度业务将因美国关税不 确定性而提前推动CCM出货量增长。我们将2025-2027年预期每股收益（EPS）预测上 调10-12%，以反映2025年第一季度✁ASP/GPM增强和非移动业务前景。我们✁新目标价HK$14.5基于相同✁19.5倍2025年预期市盈率（P/E）。当前市盈率为2025/2026年预期✁17.7倍/14.8倍，我们认为该股票具有吸引力，相较于2025/2026年预期每股收益（EPS）187%/19%✁增长。即将到来✁催化剂包括非移动产品推出（无人机/手持式 /运动相机）、汽车出货量增长加速和FPM市场份额提升。重申买入评级。 □1H25在CCMASP、非移动销售、FPMGPM和Newmax转身方面击败了对Q -Tech✁2025年第一季度营收（同比增长15%）超出我们/市场预期5%/8%，得益于更 阿历克斯·黄 (852)39000881alexng@cmbi.com.hk 李汉清lihanqing@cmbi.com.hk 股票数据 市值（港元百万） 平均3个月周转（港元百万） 52万高低(港币) 15,476.1 66.6 13.06/4.05 好✁非移动产品销售组合（汽车/IoT）、FPM平均售价/GPM以及高端移动产品组合（总发行股份数量（百万）1185.0 OIS/望远镜）。2025年第一季度GPM同比增长2.2个百分点/环比增长0.5个百分点至7.4来源：FactSet %，得益于高端移动产品CCM组合，以及超声波FPM扩产带来✁FPM平均售价/GPM回持股结构 升，以及Newmax✁盈利能力扭转。总体而言，2025年第一季度净利润同比增长168%何宁宁 63.6% ，与盈利预警基本一致。 □ 提高2025财年预期指引：非移动CCM量(+60%年同比)和FPM量(+30%年同比针对2025年，Q-Tech上调了指引：1）非移动CCM出货量同比增长60%以上（此前 为40%以上），主要受汽车项目模组（MP）和无人机/Lidar订单获胜推动；2）FP 丰收基金管理公司有限公司 来源：港交所 分享性能 绝对 2.7% 相对 M出货量同比增长30%以上（此前为+20%），主要受超声波FPM势头和市场份额1个月增长推动。此外，管理层维持了2025财年32MP以上CCM混料✁55%以上指引，以3-mth及目镜CCM同比增长100%以上✁指引。展望未来，管理层对以下方面持乐观态度6个月 ：1）OIS/目镜升级（尤其是安卓阵营）；2）汽车CCM：新项目获胜和2026年Lid来源：FactSet 23.9%20.1% 101.9%85.3% 63.3%39.6% ar作为利润驱动因素；3）物联网CCM：无人机/动作CCM规格升级、行业无人机和机器人Lidar；4）FPM：超声波FPM市场份额增长和产能提升。 □我们2025-27E的每股收益比市场预期高29-30%；重申买入评级如。我们笔记中强调的(链接)，我们对Q-Tech在2025年下半年的盈利上调周期仍持乐观态度，因为 场低估了Q-Tech在非移动市场领域✁领导地位和销售势头（尤其是无人机、360摄像头 ）。尽管过去一个月/三个月分别反弹了24%和102%，但我们认为当前17.7倍/14.8倍✁2025年/2026年预期市盈率仍然具有吸引力，相较于187%/19%✁2025年/2026年预期每股收益增长。维持买入评级。 (YE31Dec)FY23AFY24AFY25EFY26EFY27E收入（人民币百万） 12,531 16,151 19,148 22,175 25,448 年增长率(%) (8.9) 28.9 18.6 15.8 14.8 净利润（人民币千万元） 83.5 279.1 803.1 959.1 1,119.8 每股收益（报告）（人民币） 0.07 0.24 0.68 0.81 0.94 年增长率(%) (52.4) 241.4 187.2 19.4 16.8 一致每股收益（人民币） na na 0.52 0.62 0.73 市盈率（x） 173.2 50.7 17.7 14.8 12.7 P/B(x) 2.9 2.8 2.5 2.2 1.9 产率（%） 0.0 0.0 1.3 1.4 1.6 净资产收益率(%) 1.7 5.6 14.9 15.7 16.2 净杠杆率(%) 26.0 17.8 14.9 0.6 (1.9) 来源：公司数据，彭博，中金公司估计 收益摘要 12个月价格表现 来源：FactSet 相关报告： 1.Q-tech（1478HK）-开始上调盈利周期；将目标价上调至HK$13.21-2025年7月11日(链接) 2.Q-tech(1478HK)-对OIS/潜望镜升级和自动/IoT需求的鼓舞人心的2025年预期指引；将目标价上调至港币9.25–2025年3月17日(链接) 焦点图 图1：收入增长趋势 RMB万元 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 40% 20% 0% -20% 图2：收入分解 0% 0% 3%6% 12% 23%24% 27% 87% 90% 88%87% 80% 67%66% 64% 100% 80% 60% 40% 20% - 20212022202320242025E2026E2027E 移动CCM非移动CCM FPM他人 -40% 0% 20202021202220232024 移动CCM非移动CCM 2025E2026E2027E FPM其他 来源：公司数据，CMBIGM估计 图3：页边距趋势 10% 9% 7% 8% 8% 5% 6% 5% 6% 4% 4% 4%4% 5% 4% 5%5% 4%4% 2% 1% 2% 1% 12% 来源：公司数据，CMBIGM估计 图4：CCM出货组合 29% 40% 56% 62% 68% 70% 59% 44% 38% 32% 100% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 20202021202220232024 2025E2026E2027E 80% 60% 40% 20% 0% 20222023 2025E 2026E 2027E 毛利营业利润率净利润 来源：公司数据，CMBIGM估计 图5：Q-Tech的物联网产品路线图 来源：公司数据，CMBIGM 32M以下 来源：公司数据，CMBIGM估计 图6：Q-Tech的垂直整合 来源：公司数据，CMBIGM >32MP 1H25盈利回顾 RMB万元 1小时24分钟 2H24 1小时25分钟 YoY 共识 1H25E 差✆% CMBI 1H25E 差✆% 收入 7,675 8,476 8,832 15.1% 8,441 5% 8,1998% 毛利润 400 585 654 63.5% 578 13% 58412% 营业利润 221 428 370 67.7% 355 4% 383-3% 净利润 115 164 308 167.6% 269 15% 3012% EPS(人民币分) 9.7 13.9 26.0 167.8% 21.0 24% 25.42% 毛利 5.2% 6.9% 7.4% 2.2ppt 6.9% 0.6ppt 7.1% 0.3ppt 营业利润率 2.9% 5.1% 4.2% 1.3ppt 4.2% 0ppt 4.7% -0.5ppt 净利润 1.5% 1.9% 3.5% 2ppt 3.2% 0.3ppt 3.7% -0.2ppt 图7：1H25盈利回顾 来源：彭博，公司数据，CMBIGM估计 盈利修正 (RMB万) 2025E 新 2026E 2027E FY25E 旧 FY26E FY27E FY25E 修改(%) FY26E FY27E 收入 19,148 22,175 25,448 18,797 21,387 24,422 2% 4% 4% 毛利润 1,434 1,718 2,008 1,375 1,658 1,928 4% 4% 4% 营业利润 939 1,130 1,334 914 1,091 1,281 3% 4% 4% 净利润 803 959 1,120 731 856 1,006 10% 12% 11% EPS(人民币分) 67.7 80.8 94.3 61.7 72.2 84.9 10% 12% 11% 毛利 7.5% 7.7% 7.9% 7.3% 7.8% 7.9% 0.2ppt 0ppt 0ppt 营业利润率 4.9% 5.1% 5.2% 4.9% 5.1% 5.2% 0ppt 0ppt 0ppt 净利润 4.2% 4.3% 4.4% 3.9% 4.0% 4.1% 0.3ppt 0.3ppt 0.3ppt 图8：盈利修正 来源：公司数据，CMBIGM估计 (RMB万) 2025E CMBI 2026E 2027E FY25E 共识 FY26E FY27E 2025E 差✆(%)2026E 2027E 收入 19,148 22,175 25,448 18,550 20,825 23,085 3% 6% 10% 毛利润 1,434 1,718 2,008 1,376 1,595 1,802 4% 8% 11% 营业利润 939 1,130 1,334 686 794 939 37% 42% 42% 净利润 803 959 1,120 668 743 872 20% 29% 28% EPS(人民币分) 67.7 80.8 94.3 51.8 62.3 73.3 31% 30% 29% 毛利 7.5% 7.7% 7.9% 7.4% 7.7% 7.8% 0.1ppt 0.1ppt 0.1ppt 营业利润率 4.9% 5.1% 5.2% 3.7% 3.8% 4.1% 1.2ppt 1.3ppt 1.2ppt 净利润 4.2% 4.3% 4.4% 3.6% 3.6% 3.8% 0.6ppt 0.8ppt 0.6ppt 图9：CMBI估计值与共识 来源：彭博，中金公司估计 盈利预测 RMB万元 FY24 1➶时25分✁ 2H25E FY25E FY26E FY27E 收入 16,151 8,832 10,317 19,148 22,175 25,448 …年同比增长 28.9% 15.1% 21.7% 18.6% 15.8% 14.8% 销售成本 (15,166) (8,177) (9,531) (17,714) (20,458) (23,441) 毛利润 985 654 785 1,434 1,718 2,008 GPM(%) 6.1% 7.4% 7.6% 7.5% 7.7% 7.9% …年同比增长 93.6% 63.5% 34.3% 45.6% 19.8% 16.9% sg&a (204) (95) (115) (209) (255) (293) …%的rev -1.3% -1.1% -1.1% -1.1% -1.2