7月通胀数据点评：核心CPI持续修复

证券研究报告 2025/8/11 宏观|点评报告 7月通胀数据点评—— 核心CPI持续修复 证券分析师：分析师登记编号： 徐超 S1190521050001 证券分析师： 分析师登记编号： 万琦 S1190524070001 目录 1、核心CPI同比持续回升 2、PPI环比持续负增，同比不及预期 中国7月CPI同比0%，预期-0.1%，前值0.1%。 中国7月PPI同比-3.6%，预期-3.4%，前值-3.6%。 图表1：通胀数据主要分项 （%）2025-072025-062025-052025-042025-032025-022025-012024-122024-112024-102024-092024-082024-07 CPI同比 0.0 0.1-0.30.1 -0.1-0.1-0.1 -0.7-3.3 0.5 0.1 0.2 0.3 0.4 0.6 0.5 食品非食品核心 -1.6 -0.4 -0.2 -1.4 0.4 -0.5 1.0 2.9 3.3 2.8 0.0 0.3 0.00.0 0.2 -0.1 0.5 0.2 0.00.3 -0.3 -0.2 0.2 0.7 0.8 0.7 0.6 0.50.5 -0.1 0.6 0.40.0 0.2 0.1 0.3 0.4 CPI环比 0.4 -0.1 -0.2 0.10.20.1 -0.4 -0.2 0.7 -0.6-2.7 -0.3 0.0 0.4 0.5 食品非食品核心 -0.2 -0.4 -0.2 -1.4 -0.5 1.3 -0.6 -1.2 0.8 3.4 1.2 0.50.4 0.0-0.20.00.0 -0.2 -0.1 0.60.5 0.1 -0.1 0.00.0 -0.2 -0.3-0.2 0.40.3 0.2 0.0-2.5-2.8 -0.2 0.2 -0.1 -0.1 PPI同比 -3.6-3.6 -3.3-4.0 -2.7-3.1 -2.2-2.5 -2.3-2.3-2.6-2.6 -2.5-2.9 -2.9 -2.8 -1.8-2.0 -0.8-0.7-1.0 生产资料生活资料 -4.3 -4.4 -3.3 -3.3 -1.6 -1.4-1.4 -1.6 -1.5 -1.2 -1.2 -1.4-1.4 -1.6 -1.3 -1.1 PPI环比 -0.2 -0.4-0.4-0.4-0.4 -0.1 -0.2 -0.1 0.1 -0.1 -0.6 -0.7-1.0 -0.2-0.3 生产资料生活资料 -0.2 -0.6-0.6 -0.5-0.2 -0.4 -0.2-0.2 0.0 0.10.1 -0.8 -0.2 -0.1 0.0 -0.4 0.00.0 -0.1 0.0 -0.4 -0.1 0.00.0 资料来源：iFinD，太平洋证券 食品价格拖累加大，CPI同比持平。7月CPI同比持平，好于市场预期。环比则由上月下降0.1%转为上涨0.4%，表现好于季节性。结构上看，本月CPI同比由上涨转为持平主要受食品价格的拖累，根据国家统计局，在较高基数影响下，本月食品价格同比下降1.6%，降幅比上月扩大1.3个百分点，影响CPI同比下降约0.29个百分点，对CPI同比的下拉影响比上月增加约0.24个百分点。环比超季节性的上涨则主要受服务以及工业消费品价格的支撑。国家统计局指出本月服务价格影响CPI环比上涨约0.26个百分点，占CPI总涨幅六成多；工业消费品影响CPI环比上涨约0.17个百分点。 图表2：CPI环比及同比图表3：7月CPI环比 %中国:CPI:当月同比中国:CPI:环比 1.5 1.0 % 中国:CPI:环比 1.2 1.0 0.5 0.0 -0.5 -1.0 -1.5 0.8 0.6 0.4 0.2 2025 2024 2023 2022 2021 2020 2019 2018 2017 2016 2015 2014 2013 2012 2011 2010 2009 2008 2007 2006 2005 2025/07 2025/06 2025/05 2025/04 2025/03 2025/02 2025/01 2024/12 2024/11 2024/10 2024/09 2024/08 2024/07 2024/06 2024/05 2024/04 2024/03 2024/02 2024/01 2023/12 2023/11 2023/10 2023/09 2023/08 2023/07 0.0 服务及消费品价格边际均有改善。分消费品与服务来看，两者价格均呈积极的边际变化，消费 品价格环比由跌转涨，本月环比上涨0.2%，前值为-0.1%；服务价格环比则由持平转为上涨0.6%。两者涨价的主要驱动分别来自能源以及暑期出游相关服务。一方面，本月能源价格环比上涨1.6%，明显超出整体消费品环比涨幅。另一方面，本月暑期出游相关服务价格涨幅超出季节性 水平，带动整体服务价格改善。 图表4：消费品及服务环比图表5：消费品及服务同比 %CPI:消费品:环比CPI:服务:环比 1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 0.0 -0.2 -0.4 -0.6 2025/05 2025/04 2025/03 2025/02 2025/01 2024/12 2024/11 2024/10 2024/09 2024/08 2024/07 -0.8 %CPI:消费品:当月同比CPI:服务:当月同比 1.5 1.0 0.5 0.0 -0.5 2025/07 2025/06 2025/05 2025/04 2025/03 2025/02 2025/01 2024/12 2024/11 2024/10 2024/09 2024/08 2024/07 2025/07 2025/06 -1.0 细分项中，多数分项价格实现超季节性上涨。其中交通和通信、教育文化和娱乐价格环比涨幅明显，主要受交通工具用燃料（价格环比上涨3.5%）以及旅游项（价格环比上涨9.1%）的支撑。此外其他用品及服务价格同比实现较高涨幅，可能受金价同比高增的影响。根据国家统计局，本月金饰品和铂金饰品价格同比分别上涨37.1%和27.3%，合计影响CPI同比上涨约0.22个百分点。相比而言食品饮料价格表现稍弱，环比弱于季节规律，租赁房房租价格也持续弱势运行。 2025-062025-07 图表6：7月各分项价格环比及同比图表7：各分项对CPI同比的拉动 同比环比 其他用品和服务教育文化和娱乐 医疗保健 衣着居住 生活用品及服务 食品烟酒交通和通信 -4.0-2.00.02.04.06.08.010.0 居住教育文化和娱乐交通和通信 医疗保健及个人用品生活用品及服务 衣着食品 -0.6-0.4-0.20.00.2 食品价格超季节性下跌。本月食品价格环比下降0.2%，降幅较前值有所收窄但表现弱于季节性。环比表现较弱叠加去年同期基数较高，本月食品价格同比降幅较上月扩大1.3个百分点至1.6%。结构上看，鲜果价格环比季节性下跌，猪肉及菜价环比则有所上涨。猪肉价格由负转正，环比0.9%，较上月上升2.1个百分点，可能受市场供应稍紧的影响。但猪肉价格涨幅仍弱于季节性，供需压力仍待缓解。鲜菜价格环比涨幅扩大至1.3%，可能受高温雨水天气的影响，供给端受到一定扰动。 鲜果 猪肉 鲜菜 图表8：部分食品分项价格环比 20 15 10 5 0 -5 -10 2025/07 2025/06 2025/05 2025/04 2025/03 2025/02 2025/01 2024/12 2024/11 2024/10 2024/08 2024/07 -15 资料来源：Wind，太平洋证券 能源持续支撑整体CPI。本月能源价格环比上涨1.6%，影响CPI环比上涨约0.12个百分点，持续对CPI环比上涨形成贡献。交通工具燃料价格环比3.5%，明显强于季节性，考虑到本月国际原油价格中枢有所下移，这一分项价格的上涨可能更多体现的是前期国际油价的变动。 图表9：国际油价图表10：交通燃料价格环比及同比 现货价:WTI原油 现货价:Brent原油 804 783 762 741 72 700 68-1 66-2 64-3 62-4 60 2024/11 2024/10 2024/09 2024/08 2024/07 2025/7/25 2025/7/18 2025/7/11 2025/7/4 2025/6/27 2025/6/20 2025/6/13 2025/6/6 2025/5/30 -5 6 交通工具用燃料:环比 交通工具用燃料:同比，右 4 2 0 -2 -4 -6 -8 -10 -12 2025/07 2025/06 2025/05 2025/04 2025/03 -14 2025/02 2025/01 2024/12 暑期出行高热度带动服务价格超季节性上行。本月服务是CPI环比上涨的重要支撑，服务环比涨幅为0.6%，占CPI总涨幅60%以上。主 要驱动来自暑期出游相关。本月飞机票、旅游、宾馆住宿和交通工具租赁费价格环比分别上涨17.9%、9.1%、6.9%和4.4%，表现均超 出季节性。上述行业对CPI环比上涨的影响合计约0.21个百分点。 核心CPI同比持续回升。7月扣除食品和能源价格的核心CPI同比上涨0.8%，涨幅继续比上月扩大0.1个百分点，也创下了2024年3月以来最高。此外本月核心CPI环比涨幅也强于季节性。核心CPI持续修复一方面受到前文提及的服务价格的带动，另一方面也与部分耐用消费品价格的上涨有关。本月燃油小汽车和新能源小汽车价格环比均转为持平，结束了连续5个月以上的下降。家用器具、家庭日用杂品、文娱耐用消费品和个人护理用品等价格也都实现边际改善，环比涨幅在0.5%-2.2%之间。这可能受促销活动结束、促消费政 策带动需求回暖及相关行业竞争秩序优化等因素的影响。 图表11：服务价格环比图表12：核心CPI同比及环比 %CPI:服务:环比 1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 0.0 -0.2 -0.4 2025/03 2025/02 2025/01 2024/12 2024/11 2024/10 2024/09 2024/08 2024/07 -0.6 1.4 核心CPI:环比 核心CPI:同比 1.2 1 0.8 0.6 0.4 0.2 0 -0.2 -0.4 -0.6 2025/07 2025/06 2025/05 2025/04 2025/03 2025/02 2025/01 2024/12 2024/11 2024/10 2024/09 2024/08 2024/07 2024/06 2024/05 2024/04 2024/03 2024/02 2024/01 2023/12 2023/11 2023/10 2023/09 2023/08 2023/07 2023/06 2025/07 2025/06 2025/05 2025/04 -0.8 PPI同比持平于前值。7月PPI同比下降3.6%，降幅与上上月一致，不及市场预期。环比下降0.2%，降幅比上月收窄0.2个百分点，也是今年3月以来降幅首次收窄，但环比表现仍弱于季节性水平。整体来看，本月竞争秩序优化背景下价格反弹在PPI中有所显现，但PPI对此的反映并不充分。另外部分行业需求对价格的支撑有限，仍是PPI修复的重要制约。后续随PPI基数走低叠加规范竞争秩序带来的价格提振效应持续释放，PPI同比降幅有望收窄。 图表13：PPI同比及环比图表14：生产资料及生活资料同比 PPI:全部工业品:当月同比%PPI:全部工业品:环比% 1 0 -1 -2 -3 -4 2025/01 2024/11 2024/09 2024/07 2024/05 2024/03 2024/01 2023/11 202