宏观周报：“反内卷”后的分化

宏观研究/2025.08.10 “反内卷”后的分化李林芷(分析师) 021-23185646 宏观研 究 宏观周 报 证券研究报 告 国内高频指标跟踪（2025年第31期） 本报告导读： 消费分化，投资平淡，生产改善，“反内卷”降温后需求成价格主导因素。 投资要点： 上周高频数据显示，消费方面，汽车消费转好，服务消费中旅游、观影热度高，但纺织服装淡季表现疲软；投资方面，专项债发行放缓，地产成交平淡，建设进度偏慢；进出口方面，外需走弱，运价下行，港口活动因台风后反弹；生产方面，多数行业边际改善，钢铁行业表现较好；库存方面，以去库为主，钢材因生产提速库存回升；物价方面，CPI和PPI整体下行，工业品价格，“反内卷”影响减弱，需求平淡的建材等品种价格再度回落；流动性方面，货币适度宽松，国债利率下行，美元指数回落带动人民币汇率小幅升值。 风险提示：贸易局势不确定性，地缘政治风险加剧 lilinzhi2@gtht.com 登记编号S0880525040087 邵睿思(研究助理) 010-83939827 shaoruisi@gtht.com 登记编号S0880125070011 梁中华(分析师) 021-23219820 liangzhonghua@gtht.com 登记编号S0880525040019 相关报告 涨价预期或降温2025.08.03 鲍威尔鹰派讲话，非农数据引发震荡2025.08.03美日协议提振市场信心，欧央行按兵不动 2025.07.27 “反内卷”下的涨价2025.07.27美国：居民消费仍具韧性2025.07.20 目录 1.周度高频数据速览3 1.1.消费：暑期消费热度高3 1.2.投资：地产平淡4 1.3.进出口：外需回落5 1.4.生产：大多改善5 1.5.库存：去库为主6 1.6.物价：价格分化7 1.7.流动性：国债利率重回下行7 2.本周重点数据日历8 3.风险提示8 1.周度高频数据速览 1.1.消费：暑期消费热度高 商品消费：1）汽车：从四周平均值来看，汽车零售和批发量均有上升，同比也均由负转正，反映了月初汽车品牌提前预热促销和汽车补贴政策的传导。2）食品烟酒：农产品价格季节性回升，但同比跌幅仍在扩大。21年飞天茅台散装价格连续第四周保持不变，同比跌幅扩大。3）纺织服装：纺织服装成交量较上周回落，同比跌幅扩大，淡季表现弱于往年。4）轻工制造：临沂商城日用品价格指数略有回升，主要是针、纺织品小幅涨价。 服务消费：1）城市内人口流动：城市拥堵指数同比回升，地铁客流量同比回落，主要还是受高温天气影响。2）城市间人口流动：迁徒规模指数较上周回落，同比增速有所下降，境内航班执飞数同比也在下跌，境内长距离出行小幅走低。3）电影消费：观影人次有所回落、但同比仍保持高增，多部热门影片的上映为暑期档提供强力支撑。4）旅游消费：海南旅游价格指数环比上涨5.6%，同比也由负转正，旅游出行热度较高。5）游乐消费：随着暴雨天气减少，北京环球影城和上海迪士尼客流量持续上升。 图1：当周日均销量:乘用车:厂家零售（辆，4WMA）图2：茅台酒价格（元/瓶） 100000 2021 2022 2023 2024 2025 90000 80000 70000 60000 50000 40000 30000 0481216202428323640444852 5200 4700 4200 3700 3200 2700 2200 精品茅台(原箱,53度) 21年飞天茅台(散瓶,53度, 3200 右) 3000 2800 2600 2400 2200 2000 1800 20/07 21/07 22/07 23/07 24/07 25/07 数据来源：Wind，国泰海通证券研究。横坐标为距元旦周数数据来源：Wind，国泰海通证券研究 2021 2022 2023 2024 2025 1500 1000 500 0 0481216202428323640444852 图3：中国轻纺城:成交量（万米）图4：18城地铁客流量:总计（万人） 2000 2022 2023 2024 2025 9000 8000 7000 6000 5000 4000 90 120 150 180 210 240 270 数据来源：Wind，国泰海通证券研究。横坐标为距元旦周数数据来源：Wind，国泰海通证券研究。横坐标为距元旦日数 图5：迁徙规模指数:全国图6：观影人次:全国（万人次） 2021 2024 2022 2025 2023 1200 1000 800 600 400 200 0 90 120 150 180 210 240 270 1000 800 600 400 200 0 90 2021 120 2022 150 2023 180 2024 210 240 2025 270 数据来源：同花顺，国泰海通证券研究。横坐标为距元旦日数数据来源：Wind，国泰海通证券研究。横坐标为距元旦日数 1.2.投资：地产平淡 基建：截至8月9日，今年新增专项债累计发行2.84万亿元，8月第一周 新增发行593.0亿元，专项债发行进度有所放缓，后续基建投资仍需资金加 速投入。 地产：30城新房成交面积跨月后回落，同比仍然负增，不过跌幅小幅收窄。14城二手房成交持续下跌，同比增速转负。二手房销售也有小幅下降，不过占比回升至69.2%。从当周值来看，土地成交面积小幅上升；当周土地溢 价率回落至3.55%，土地市场整体热度仍欠佳，主要为非核心城市的地块以低溢价成交。 开工建设：沥青开工率回落，同比涨幅收窄；水泥出货率微降，同比降幅扩大；建筑用钢表观消费量回升，同比增速回正。整体来看，房建和基建的建设进度仍相对偏慢。 图7：专项债累计发行进度（亿元）图8：30大中城市商品房成交面积（万平方米） 2025年（截至8月9日） 2024年 2023年 2022年 2021年 2020年 1002021 2022 2023 2024 2025 80 60 40 20 0 40000 30000 20000 10000 0 123456 789 101112 90120 150 180 210 240 270 数据来源：Wind，国泰海通证券研究。横坐标为月份数据来源：Wind，国泰海通证券研究。横坐标为距元旦日数 图9：14城市二手房成交面积（万平方米）图10：水泥出货率（%） 2021 2024 2022 2025 2023 40 30 20 10 0 90120 150 180 210 240 270 100 2021 2022 2023 2024 2025 80 60 40 20 0 0 4812 162024 28323640 444852 数据来源：Wind，国泰海通证券研究。横坐标为距元旦日数数据来源：数字水泥网，国泰海通证券研究。横坐标为距元旦周 数 1.3.进出口：外需回落 海外数据：美国7月Markit制造业PMI读数为49.8%，低于前月，且降至荣枯线以下，海外需求较前期小幅走弱。韩国和越南7月出口增速分别为5.9%和17.7%，前者高于前月，后者低于前月但仍保持较高增速，或反映出 口转移的趋势仍在持续。 港口数据：港口停靠进出口船舶数回升，同比转正；沿海八大港口离港船舶数和载重吨数均回升，同比一升一降，港口运行有所回升，主要是台风扰动后的反弹。8月3日当周重点港口货物吞吐量和集装箱吞吐量同比均回升。 运价数据：国内出口运价较前周下跌2.6%，进口运价小幅回落0.9%，BDI指数环比下降4.7%。国内外出口运价均在持续下行，主要由于关税期限前的集中出货退潮，运价回落修正。 图11：美国制造业PMI图12：韩国和越南出口增速（%） 美国:Markit制造业PMI:季调 65 60 55 50 45 40 19/07 20/07 21/07 22/07 23/07 24/07 25/07 50 韩国:出口总额:同比 越南:出口:当月值:同比 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 19/07 20/07 21/07 22/07 23/07 24/07 25/07 数据来源：Wind，国泰海通证券研究数据来源：Wind，国泰海通证券研究 图13：八大港口离港船舶数（艘）图14：国内国际运价指数 3500 3000 2500 2000 1500 1000 90 2021 120 2022 150 2023 180 2024 210 240 2025 270 2500 CCFI:综合指数 BDI（右） 2300 2100 1900 1700 1500 1300 1100 900 700 500 23/08 23/11 24/02 24/05 24/08 24/11 25/02 25/05 3000 2500 2000 1500 1000 500 25/08 数据来源：CEIC，国泰海通证券研究。横坐标为距元旦日数数据来源：Wind，国泰海通证券研究 1.4.生产：大多改善 发电：耗煤持续季节性上升，然而同比跌幅较前周小幅扩大。8月1日当周沿海七省电厂负荷率下降，不过仍处于同期高位。 钢铁：焦化、高炉、螺纹钢和线材开工率较前周边际改善，螺线卷产量也均边际回升，钢铁行业表现有所改善。 石化：PTA开工率较前周持续回落，同比跌幅扩大；聚酯开工率相较前周有 小幅上升。PVC开工率较前周小幅回落，同比增幅缩窄。 氯碱：纯碱开工率季节性回升，同比跌幅收窄。光伏经理人指数相较上周小幅回落，但中上游制造业指数回升，上下游有所分化。 汽车：全钢胎和半钢胎开工率较前周小幅下跌，不过同比增速有所改善。 图15：沿海八省日耗煤量（万吨）图16：高炉开工率（%） 2021 2022 2023 2024 2025 260 240 220 200 180 160 140 120 100 90 120 150 180 210 240 270 86 2022 2023 2024 2025 84 82 80 78 76 74 72 70 048 121620 2428 32364044 4852 数据来源：CCTD，国泰海通证券研究。横坐标为距元旦日数数据来源：Wind，国泰海通证券研究。横坐标为距元旦周数 图17：开工率:PTA（%）图18：汽车半钢胎开工率（%） 2021 2022 2023 2024 2025 90 85 80 75 70 65 60 90120 150 180 210 240 270 90 2021 2022 2023 2024 2025 80 70 60 50 40 30 20 048 1216 2024 283236 4044 4852 数据来源：同花顺，国泰海通证券研究。横坐标为距元旦日数数据来源：Wind，国泰海通证券研究。横坐标为距元旦周数 1.5.库存：去库为主 港口煤炭库存小幅回升，不过同比增速回落。水泥库容比小幅回落，沥青库存较前周持续下降，“反内卷”下供应短期减少或是去库主要原因，不过钢材社会库存仍在回升，主要由于钢厂利润改善后生产提速。PTA平均库存天数持续下跌，聚酯切片和江浙织机库存天数都有所上升。 图19：水泥库容比（%）图20：钢材社会库存（万吨） 2021 2022 2023 2024 2025 80 24002021 75 701900 65 601400 55 50900 45400 2022 2023 2024 2025 40 048 1216 2024 2832 3640 444852 -12-8-40 481216202428323640444852 数据来源：Wind，国泰海通证券研究。横坐标为距元旦周数数据来源：Mysteel，国泰海通证券研究。横坐标为距元旦周数 1.6.物价：价格分化 CPI：消费品价格边际回