25H1业绩快报点评：营收保持增长，利润率短期承压

华利集团（300979） 证券研究报告·公司点评报告·纺织制造 25H1业绩快报点评：营收保持增长，利润率短期承压 盈利预测与估值 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入（百万元） 20,114 24,006 26,706 30,664 35,118 同比（%） (2.21) 19.35 11.24 14.82 14.53 归母净利润（百万元） 3,200 3,840 3,567 4,344 5,117 同比（%） (0.86) 20.00 (7.12) 21.79 17.77 EPS-最新摊薄（元/股） 2.74 3.29 3.06 3.72 4.38 P/E（现价&最新摊薄） 18.83 15.69 16.89 13.87 11.78 买入（维持） 2025年08月11日 证券分析师汤军 执业证书：S0600517050001 021-60199793 tangj@dwzq.com.cn 证券分析师赵艺原 执业证书：S0600522090003 zhaoyy@dwzq.com.cn 股价走势 华利集团沪深300 投资要点 公司公布2025年半年度业绩快报：25H1营收126.61亿元/yoy+10.36%，归母净利润16.64亿元/yoy-11.42%。分季度看，25Q1/Q2营收分别为53.53/73.08亿元，分别同比+12.34%/+8.96%；归母净利润分别为7.62/9.02亿元，分别同比-3.25%/-17.32%。公司上半年收入端保持增长， 但利润端承压，Q2环比Q1业绩转弱，主因老客户订单下滑导致工厂效率降低，而新客户、新工厂生产效率处于爬坡期，且由于客户订单变动集团进行产能调度，短期内损失效率。 新客户放量驱动量价齐升，Q2增速环比Q1放缓。分量价看，25H1运动鞋销量1.15亿双/yoy+6.14%，据此测算25H1销售单价约为110元/双、同比+3.97%，延续量价齐升态势。量的增长主要来自新客户订单量增长，有效对冲了部分老客户订单的下滑；价的提升则主要受益于客户 结构优化，高价值客户订单贡献增加。分季度看，25Q1/Q2销量分别为0.49/0.66亿双、分别同比+6.52%/+5.87%，单价分别为109/111元/双、分别同比+5.05%/+2.91%，Q2量价提升幅度均较Q1有所放缓，我们判断主因今年4月美国宣布对等关税政策以及美国经济消费环境偏弱，导致Nike等老客户下单趋于谨慎。 短期外部环境存不确定性，公司有序推进新厂建设。25H1全球运动鞋行业面临宏观经济压力与国际贸易政策不确定性等挑战，公司老客户订单短期受影响下滑，但考虑库存周期，订单未来有望恢复，公司当前有序推进新工厂建设中，预计下半年新增投产一个印尼阿迪工厂和一个越 南Asics工厂。近两年伴随新客户订单放量，公司处于资本开支密集投入期，2024年公司新增4个新工厂投产（4月越南OnRunning工厂、印尼Hoka工厂；9月越南阿迪工厂；10月越南NewBalance工厂），2025H1新增2个新工厂投产（四川阿迪工厂、印尼阿迪工厂），短期对利润率有所拖累，我们认为未来随产能爬坡，利润率有望逐步修复。 盈利预测与投资评级：考虑老客户订单趋紧及多个新工厂处于产能爬坡期对业绩的影响，我们将2025-2027年归母净利润预测值从43.6/50.1/57.6亿元下调至35.7/43.4/51.2亿元，对应PE分别为17/14/12X，长期看公司产能及管理优势仍存，未来随产能爬坡利润率有 望恢复，维持“买入”评级。 风险提示：全球消费需求波动、新产能爬坡及效率提升不及预期、大客户订单波动风险、国际贸易政策变动风险。 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% 2024/8/122024/12/112025/4/112025/8/10 市场数据收盘价(元) 51.63 一年最低/最高价 47.77/85.00 市净率(倍) 3.33 流通A股市值(百万元) 60,251.82 总市值(百万元) 60,252.21 基础数据每股净资产(元,LF) 15.51 资产负债率(%,LF) 22.94 总股本(百万股) 1,167.00 流通A股(百万股) 1,166.99 相关研究 《华利集团(300979)：2024年报点评新增客户Adidas，保持积极扩产》 2025-04-17 《华利集团(300979)：2024年三季报点评：业绩增长符合预期，供需双旺看好增长持续性》 2024-10-29 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 1/3 公司点评报告 华利集团三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2024A 2025E 2026E 2027E 利润表（百万元） 2024A 2025E 2026E 2027E 流动资产 15,389 15,863 20,282 25,657 营业总收入 24,006 26,706 30,664 35,118 货币资金及交易性金融资产 7,364 6,914 10,113 14,089 营业成本(含金融类) 17,572 20,188 22,903 26,102 经营性应收款项 4,467 4,909 5,636 6,454 税金及附加 4 6 7 7 存货 3,121 3,645 4,135 4,713 销售费用 76 107 123 140 合同资产 0 0 0 0 管理费用 1,074 1,202 1,380 1,580 其他流动资产 438 395 398 402 研发费用 375 411 472 541 非流动资产 7,375 8,361 9,160 9,893 财务费用 (84) (96) (82) (141) 长期股权投资 0 0 0 0 加:其他收益 6 2 2 3 固定资产及使用权资产 4,954 5,230 5,437 5,576 投资净收益 78 27 31 35 在建工程 757 1,218 1,680 2,144 公允价值变动 10 0 0 0 无形资产 671 801 931 1,061 减值损失 (119) (80) (80) (80) 商誉 130 130 130 130 资产处置收益 1 0 0 0 长期待摊费用 211 211 211 211 营业利润 4,967 4,836 5,815 6,847 其他非流动资产 652 772 772 772 营业外净收支 (19) (16) (22) (25) 资产总计 22,765 24,224 29,442 35,550 利润总额 4,948 4,820 5,793 6,822 流动负债 4,935 5,519 6,313 7,224 减:所得税 1,112 1,253 1,448 1,706 短期借款及一年内到期的非流动负债 333 441 541 641 净利润 3,836 3,567 4,344 5,117 经营性应付款项 2,410 2,804 3,181 3,625 减:少数股东损益 (4) 0 0 0 合同负债 38 0 0 0 归属母公司净利润 3,840 3,567 4,344 5,117 其他流动负债 2,155 2,274 2,591 2,958 非流动负债 386 390 390 390 每股收益-最新股本摊薄(元) 3.29 3.06 3.72 4.38 长期借款 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 EBIT 4,793 4,724 5,711 6,681 租赁负债 188 188 188 188 EBITDA 5,663 5,508 6,561 7,599 其他非流动负债 198 202 202 202 负债合计 5,321 5,909 6,703 7,615 毛利率(%) 26.80 24.41 25.31 25.68 归属母公司股东权益 17,432 18,303 22,728 27,924 归母净利率(%) 16.00 13.36 14.17 14.57 少数股东权益 11 11 11 11 所有者权益合计 17,443 18,315 22,739 27,936 收入增长率(%) 19.35 11.24 14.82 14.53 负债和股东权益 22,765 24,224 29,442 35,550 归母净利润增长率(%) 20.00 (7.12) 21.79 17.77 现金流量表（百万元） 2024A 2025E 2026E 2027E 重要财务与估值指标 2024A 2025E 2026E 2027E 经营活动现金流 4,617 3,964 4,759 5,537 每股净资产(元) 14.94 15.68 19.48 23.93 投资活动现金流 (2,165) (1,830) (1,741) (1,740) 最新发行在外股份（百万股 1,167 1,167 1,167 1,167 筹资活动现金流 (1,937) (2,684) 81 78 ROIC(%) 21.87 18.94 20.20 19.19 现金净增加额 549 (550) 3,099 3,876 ROE-摊薄(%) 22.03 19.49 19.11 18.32 折旧和摊销 870 784 851 918 资产负债率(%) 23.38 24.39 22.77 21.42 资本开支 (1,664) (1,666) (1,672) (1,675) P/E（现价&最新股本摊薄） 15.69 16.89 13.87 11.78 营运资本变动 (4) (448) (526) (588) P/B（现价） 3.46 3.29 2.65 2.16 ） 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 2/3 特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不 应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址：http://www.dwzq.com.cn 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做