业绩稳健增长，AI能力升级

股票研究/2025.08.11 业绩稳健增长，AI能力升级萤石网络(688475) 家用电器业/可选消费品 股票研 究 公司季报点 评 证券研究报 告 ——萤石网络2025H1业绩点评 姓名 电话 邮箱 登记编号 蔡雯娟(分析师) 021-38031654 caiwenjuan@gtht.com S0880521050002 李汉颖(分析师) 010-83939833 lihanying@gtht.com S0880524110001 曲世强(研究助理) 021-38031025 qushiqiang@gtht.com S0880123070132 本报告导读： 公司Q2业绩稳健增长，利润率环比提升，AI能力升级，赋能智能家居产品体验。增持。 投资要点： 投资建议：公司Q2业绩稳健增长，利润率环比提升，AI能力升级我们预计公司2025-2027年EPS为0.77/0.98/1.21元，增速为 +10.4%/+12.1%/+13.7%。参考可比公司，给予公司2025年6.1xPS （见表1，采用PS估值是因为单品扩张阶段市场更关注收入增长）目标价为46.22元，维持“增持”评级。 事件：公司2025年上半年收入28.27亿元，同比+9.45%，归母净利 润3.02亿元，同比+7.38%，扣非归母净利润2.98亿元，同比+7.69% 其中2025Q2收入14.47亿元，同比+7.48%，归母净利润1.64亿元同比+5.11%，扣非归母净利润1.60亿元，同比+3.3%。 智能入户高增，海外稳健扩张。分业务来看：1）25H1智能家居摄 像机实现主营业务收入15.47亿元，同比增长7.2%，占公司总收入 的55%；2）25H1智能入户实现主营业务收入4.36亿元，同比增长33%，占公司总收入的16%；3）25H1智能服务机器人实现主营业务收入0.60亿元，同比增长9%，占公司总收入的2%；4）25H1物联网云平台实现主营业务收入5.55亿元，同比增长12%，占公司总收入的19.7%。分区域来看：2025H1公司境外业务实现收入同比增速25.42%，占公司营业总收入的比例进一步提升至38%。我们预计，随着公司海外扩张持续推进，未来境外收入在公司整体收入中的占比有望持续提升。 盈利能力环比改善，云业务有望带动利润率提升。2025年上半年公 司毛利率为43.59%，同比+0.25pct，净利率为10.7%，同比-0.21pct 其中2025Q2毛利率为44.58%，同比+0.67pct，净利率为11.36%，同比-0.26pct，环比+1.3pct。25H1公司推出蓝海大模型2.0版本，落地在入户安全、老人看护等消费多个垂类场景，我们预计随着AI赋能硬件体验的进一步升级，云业务有望占比提升，带动公司整体盈利弹性释放。 风险提示：海外拓展具备不确定性，行业竞争激烈。 财务摘要(百万元) 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入 4,841 5,442 5,972 7,061 8,039 (+/-)% 12.4% 12.4% 9.7% 18.2% 13.8% 净利润(归母) 563 504 610 772 951 (+/-)% 68.9% -10.5% 21.0% 26.6% 23.2% 每股净收益(元) 0.72 0.64 0.77 0.98 1.21 净资产收益率(%) 10.7% 9.2% 10.4% 12.1% 13.7% 市盈率(现价&最新股本摊薄) 47.24 52.79 45.56 36.00 29.22 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 评级：增持 目标价格(元):46.22 当前价格(元)：33.78 交易数据 52周内股价区间(元)24.65-43.98 总市值(百万元)26,602 总股本/流通A股(百万股)788/410 流通B股/H股(百万股)0/0 资产负债表摘要(LF) 股东权益(百万元)5,524 每股净资产(元)7.01 市净率(现价)4.8 净负债率-68.35% 52周股价走势图 萤石网络上证指数 54% 40% 27% 13% 0% -14% 2024/82024/122025/42025/8 升幅(%) 1M 3M 12M 绝对升幅 6% -5% 20% 相对指数 2% -13% -7% 相关报告 云服务占比提升，多品类增长稳健2025.04.15 营收稳健增长，积极布局清洁机器人市场 2024.11.12 利润率环比修复，AI落地核心场景2025.02.26从单品到生态，智能家居龙头起舞2024.11.18 智能入户快速增长，物联网云平台业务占比提升，盈利能力新高2024.04.18 财务预测表 资产负债表(百万元)2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 利润表(百万元) 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 货币资金4,664 3,958 4,410 5,007 5,776 营业总收入 4,841 5,442 5,972 7,061 8,039 交易性金融资产 0 0 0 0 0 营业成本 2,785 3,152 3,394 3,858 4,302 应收账款及票据 868 1,093 1,083 1,286 1,188 税金及附加 30 28 40 35 40 存货 695 772 736 914 807 销售费用 678 858 932 1,200 1,367 其他流动资产 167 154 192 265 304 管理费用 162 177 194 212 249 流动资产合计 6,394 5,978 6,421 7,473 8,075 研发费用 731 814 879 1,059 1,206 长期投资 0 0 0 0 0 EBIT 510 479 593 767 956 固定资产 157 824 1,040 1,138 1,125 其他收益 68 72 60 71 80 在建工程 1,218 1,150 1,085 1,040 1,008 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产及商誉 229 225 239 253 267 投资收益 0 1 -1 0 0 其他非流动资产 205 177 193 225 257 财务费用 -61 -59 -66 -54 -56 非流动资产合计 1,808 2,376 2,558 2,655 2,657 减值损失 -14 -7 0 0 0 总资产 8,203 8,354 8,979 10,128 10,732 资产处置损益 0 1 0 0 0 短期借款 0 0 0 0 0 营业利润 572 539 657 821 1,012 应付账款及票据 1,487 1,674 1,721 2,138 1,925 营业外收支 -4 0 1 0 0 一年内到期的非流动负债 45 9 9 10 12 所得税 5 35 48 49 61 其他流动负债 835 876 960 1,055 1,134 净利润 563 504 610 772 951 流动负债合计 2,368 2,559 2,690 3,203 3,071 少数股东损益 0 0 0 0 0 长期借款 319 0 100 200 300 归属母公司净利润 563 504 610 772 951 应付债券 0 0 0 0 0 租赁负债 14 16 26 36 46 主要财务比率 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 其他非流动负债 237 285 289 324 360 ROE(摊薄,%) 10.7% 9.2% 10.4% 12.1% 13.7% 非流动负债合计 570 301 416 560 707 ROA(%) 7.3% 6.1% 7.0% 8.1% 9.1% 总负债 2,938 2,860 3,106 3,763 3,777 ROIC(%) 9.0% 8.1% 9.1% 10.9% 12.3% 实收资本(或股本) 563 788 788 788 788 销售毛利率(%) 42.5% 42.1% 43.2% 45.4% 46.5% 其他归母股东权益 4,702 4,706 5,086 5,577 6,167 EBITMargin(%) 10.5% 8.8% 9.9% 10.9% 11.9% 归属母公司股东权益 5,265 5,493 5,873 6,364 6,955 销售净利率(%) 11.6% 9.3% 10.2% 10.9% 11.8% 少数股东权益 0 0 0 0 0 资产负债率(%) 35.8% 34.2% 34.6% 37.2% 35.2% 股东权益合计 5,265 5,493 5,873 6,364 6,955 存货周转率(次) 4.3 4.3 4.5 4.7 5.0 总负债及总权益 8,203 8,354 8,979 10,128 10,732 应收账款周转率(次) 6.1 5.6 5.5 6.0 6.5 总资产周转周转率(次) 0.6 0.7 0.7 0.7 0.8 现金流量表(百万元) 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 净利润现金含量 1.7 1.1 1.7 1.6 1.6 经营活动现金流 970 548 1,057 1,228 1,484 资本支出/收入 16.3% 11.2% 8.0% 6.8% 6.0% 投资活动现金流 -790 -611 -487 -487 -487 EV/EBITDA 34.38 34.20 26.16 19.64 15.34 筹资活动现金流 -352 -642 -119 -144 -227 P/E(现价&最新股本摊薄) 47.24 52.79 45.56 36.00 29.22 汇率变动影响及其他 3 -1 0 0 0 P/B(现价) 5.05 4.84 4.73 4.37 4.00 现金净增加额 -170 -705 451 597 769 P/S(现价) 5.50 4.89 4.45 3.77 3.31 折旧与摊销 99 101 306 406 503 EPS-最新股本摊薄(元) 0.72 0.64 0.77 0.98 1.21 营运资本变动 314 -60 139 59 34 DPS-最新股本摊薄(元) 0.36 0.35 0.29 0.36 0.46 资本性支出 -790 -612 -479 -480 -480 股息率(现价,%) 1.1% 1.0% 0.9% 1.1% 1.4% 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 股票代码 股票名称 收盘价（元/股） 市值（亿元） 收入（亿元） PS 8月8日 8月8日 2024A 2025E 2026E 2024A 2025E 2026E 表1：萤石网络可比公司估值表 688169.SH 石头科技 177.0 459 119.45 153.64 192.93 3.84 2.99 2.38 689009.SH 九号公司 62.6 450 204.37 274.51 334.95 2.20 1.64 1.34 688696.SH 极米科技 106.0 74 34.05 39.82 46.74 2.18 1.86 1.59 603486.SH 科沃斯 87.1 501 165.42 190.84 217.72 3.03 2.62 2.30 688111.SH 金山办公 288.4 1,336 51.21 61.32 73.66 26.08 21.78 18.13 平均值 7.5 6.1 5.1 数据来源：wind，国泰海通证券研究 （注：2024年收入为实际值，2025~2026年收入预测为国泰海通家电团队外发预测值） 本公司是本报告所述金山办公(688111),石头科技(688169),萤石网络(688475),九号公司(689009)的做市券商。本报告系本公司分析师根据金山办公(688111),石头科技