2025年半年报点评：盈利修复显著，海外市场持续突破

爱旭股份（600732.SH）2025年半年报点评 盈利修复显著，海外市场持续突破2025年08月11日 事件：2025年8月8日，公司发布2025年半年报，根据公告，公司25年上半年实现收入84.46亿元，同比+63.63%，归母净利润-2.38亿元，扣非归母净利润为-4.24亿元。分季度看，公司25Q2实现收入43.11亿元，同比+62.77%，环比+4.23%，归母净利润为0.63亿元，扣非归母净利润为0.42亿元，总体来看公司盈利改善较为显著，在行业底部逆势实现扭亏为盈，并于上半年累计实现 18.55亿元的经营活动现金净流入额，有效保障公司运营资金周转和财务安全性，为后续发展奠定扎实根基。 BC产品产销两旺，海外占比持续提升，溢价能力显著。25年上半年公司ABC产品销量提升显著，出货量达到8.57GW，同比+400%，海外占比超过40%，高价值市场持续突破，ABC组件收入在公司总营收的占比持续提升，由2024年上半年的32.96%提升至2025年上半年的74.44%。订单方面，25年上半年公司海内外组件采购订单合计约10GW，从价格上看，海外高价值分布式市场BC的溢价在10%-50%左右，第三代满屏组件的溢价达到50%以上，随着公司海外占比的持续提升，叠加显著的溢价能力，看好公司后续的业绩成长性。 效率行业领先，集中式市场加速进击。公司产品效率行业领先，第二代N型ABC组件量产交付转换效率达24.4%连续29个月位居全球商业化量产组件效率榜首。公司持续进行技术创新，通过汇流条后置、精准叠焊技术等工艺创新，推出第三代“满屏”组件，使电池有效覆盖率进一步提升，并将组件量产转换效率提升到25%以上，该产品已于2025年3月率先对欧洲分布式等高价值市场启动批量交付，引领行业进入25%新时代。集中式场景方面，公司针对集中式高双面率要求，推出了80%±5%双面率BC组件产品，今年以来已经先后入围多个集中式项目，并中标大唐集团1GWBC光伏组件标段，看好BC在集中式场景的渗透率持续提升。 定增方案落地，先进产能持续推进，资金结构有望优化。7月30日，公司定增方案获得证监会注册许可，公司拟募资35亿元，主要用于义乌六期15GW搞笑晶硅电池项目以及补充流动资金。本次项目有望助力公司现金产能建设的同时，进一步优化公司财务结构，有利于公司长期可持续发展。 投资建议：我们预计公司25-27年营收分别为192.62/286.28/355.17亿元，归母净利润分别为2.11/14.98/21.97亿元，25-27年对应PE分别为125x/18x/12x。公司盈利能力边际改善显著，后续随着规模效应的凸显和降本增效的持续推进，叠加高层对于“反内卷”重视程度提升，以及海外市场持续扩张，公司业绩有望持续改善，维持“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期、市场竞争加剧、海外市场开拓不及预期等。 推荐维持评级 当前价格：14.38元 分析师邓永康 执业证书：S0100521100006 邮箱：dengyongkang@mszq.com 分析师林誉韬 执业证书：S0100524070001 邮箱：linyutao@mszq.com 分析师朱碧野 执业证书：S0100522120001 邮箱：zhubiye@mszq.com 分析师王一如 执业证书：S0100523050004 邮箱：wangyiru_yj@mszq.com 相关研究 1.爱旭股份（600732.SH）2025年半年度业绩预告点评：Q2盈利转正，海外市场+新技术助力公司穿越周期-2025/07/12 2.爱旭股份（600732.SH）2024年年报及2 025年一季报点评：业绩边际改善，出货量大幅提升-2025/05/04 3.爱旭股份（600732.SH）2024年半年报点评：ABC组件开始放量，差异化竞争引领技术变革-2024/09/03 4.爱旭股份（600732.SH）2023年年报及2 024年一季报点评：ABC放量在即，加码TOPCon优化产品矩阵-2024/04/28 盈利预测与财务指标项目/年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 11,155 19,262 28,628 35,517 增长率（%） -58.9 72.7 48.6 24.1 归属母公司股东净利润（百万元） -5,319 211 1,498 2,197 增长率（%） -802.9 104.0 611.0 46.7 每股收益（元） -2.91 0.12 0.82 1.20 PE / 125 18 12 PB 7.4 7.2 5.1 3.6 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2025年8月8日收盘价） 公司财务报表数据预测汇总 利润表（百万元） 2024A 2025E 2026E 2027E 主要财务指标2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入 11,155 19,262 28,628 35,517 成长能力（%） 营业成本 12,264 16,929 23,954 29,462 营业收入增长率-58.94 72.67 48.62 24.06 营业税金及附加 63 116 172 213 EBIT增长率-504.69 120.02 173.68 33.77 销售费用 470 578 859 1,066 净利润增长率-802.92 103.96 611.02 46.68 管理费用 959 751 1,117 1,385 盈利能力（%） 研发费用 694 308 458 568 毛利率-9.94 12.11 16.33 17.05 EBIT -4,820 965 2,642 3,534 净利润率-47.69 1.09 5.23 6.18 财务费用 563 433 463 432 总资产收益率ROA-15.41 0.59 3.71 4.82 资产减值损失 -2,992 -282 -399 -491 净资产收益率ROE-149.66 5.75 29.01 29.85 投资收益 -58 0 0 0 偿债能力 营业利润 -6,097 250 1,780 2,610 流动比率0.42 0.41 0.57 0.71 营业外收支 -344 0 0 0 速动比率0.18 0.17 0.29 0.41 利润总额 -6,441 250 1,780 2,610 现金比率0.11 0.08 0.18 0.29 所得税 -1,047 38 267 392 资产负债率（%）85.65 85.75 83.72 80.70 净利润 -5,394 213 1,513 2,219 经营效率 归属于母公司净利润 -5,319 211 1,498 2,197 应收账款周转天数27.43 20.00 20.00 20.00 EBITDA -2,997 2,928 4,818 5,953 存货周转天数75.88 76.00 76.00 76.00 总资产周转率0.33 0.55 0.75 0.83 资产负债表（百万元） 2024A 2025E 2026E 2027E 每股指标（元） 货币资金 1,914 1,593 4,182 7,697 每股收益-2.91 0.12 0.82 1.20 应收账款及票据 1,085 1,478 2,196 2,725 每股净资产1.95 2.01 2.83 4.03 预付款项 405 508 719 884 每股经营现金流-2.47 0.13 2.74 3.38 存货 2,550 3,243 4,589 5,644 每股股利0.00 0.00 0.00 0.00 其他流动资产 1,544 1,646 1,849 2,006 估值分析 流动资产合计 7,498 8,468 13,534 18,955 PE/ 125 18 12 长期股权投资 3 3 3 3 PB7.4 7.2 5.1 3.6 固定资产 17,791 19,386 20,835 22,273 EV/EBITDA/ 12.76 7.76 6.28 无形资产 1,013 1,013 1,013 1,013 股息收益率（%）0.00 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 27,025 27,084 26,871 26,627 资产合计 34,523 35,551 40,405 45,582 短期借款 3,643 6,843 6,843 6,843 现金流量表（百万元）2024A 2025E 2026E 2027E 应付账款及票据 9,174 8,349 11,157 13,722 净利润-5,394 213 1,513 2,219 其他流动负债 5,228 5,222 5,729 6,122 折旧和摊销1,823 1,963 2,176 2,420 流动负债合计 18,045 20,414 23,729 26,687 营运资金变动-3,730 -2,520 429 562 长期借款 7,027 5,618 5,618 5,618 经营活动现金流-4,520 238 4,998 6,174 其他长期负债 4,498 4,454 4,480 4,480 资本开支-1,927 -1,845 -1,937 -2,176 非流动负债合计 11,525 10,072 10,098 10,098 投资-41 8 0 0 负债合计 29,570 30,486 33,827 36,785 投资活动现金流-1,960 -1,848 -1,928 -2,176 股本 1,828 1,826 1,826 1,826 股权募资1,720 -17 0 0 少数股东权益 1,399 1,401 1,416 1,438 债务募资4,320 1,945 0 0 股东权益合计 4,953 5,066 6,578 8,797 筹资活动现金流5,462 1,289 -482 -483 负债和股东权益合计 34,523 35,551 40,405 45,582 现金净流量-1,064 -321 2,589 3,516 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准评级说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 免责声明 公司评级行业评级 推荐相对基准指数涨幅15%以上 谨慎推荐相对基准指数涨幅5%～15%之间中性相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避相对基准指数跌幅5%以上 推荐相对基准指数涨幅5%以上 中性相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避相对基准指数跌幅5%以上 民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资建议，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑获取本报告的机构及个人的具体投资目的、财务状况、特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，进行独立评估，并应同时考量自身的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代自身的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损