白糖月报：高估值叠加进口压力，郑糖大幅下跌

高估值叠加进口压力，郑糖大幅下跌 白糖月报2025/08/08 杨泽元（农产品组） 13352843071 yangzeyuan@wkqh.cn 从业资格号：F03116327交易咨询号：Z0019233 目CO录NTENTS 01月度评估及策略推荐 02价差走势回顾 03国内市场情况 04国际市场情况 0 月度评估及策略推荐 月度评估及策略推荐 国际市场回顾：7月原糖价格偏弱震荡，截至7月31日ICE原糖10月合约收盘价报16.35美分/磅，较之前一月上涨0.16美分/磅，涨幅0.99%。消息方面，据UNICA最新发布的双周报数据显示，7月上半月巴西中南部地区甘蔗入榨量为4982万吨，较去年同期的4341万吨增加641万吨，同比增幅14.77%；制糖比为53.68%，较去年同期的49.89%增加3.79个百分点；产糖量为340.6万吨，较去年同期的296万吨增加44.6万吨，同比增幅达15.07%。据ISMA最新预估，2025/26榨季印度甘蔗种植总面积约为572.4万公顷，略高于2024/25季的571.1万公顷。预计印度2025/26榨季食糖总产量将增长18%达到约3490万吨，而2024/25榨季的产量为2950万吨。 国内市场回顾：7月郑糖价格冲高后大幅回落，截至7月31日郑糖1月合约收盘价报5655元/吨，较之前一月上涨27元/吨，涨幅0.48%。消息方面，据据巴西航运机构Williams最新发布的数据显示，截至8月6日当周，巴西港口目的地前往中国，等待装运食糖数量为66.8万吨，在运途中食糖数量为30.7万吨。据巴西对外贸易秘书处最新公布的数据，7月巴西出口到中国食糖45.5万吨，环比6月减少30.5万吨，较去年同期减少13万吨。 观点及策略：从国际市场来看，近端巴西中南部7月后产糖量同比明显增加，远端北半球主产国如印度也存在着增产预期，后市原糖价格大幅反弹的可能性不大。从国内来看，未来两个月国内进口供应逐渐增加，并且配额外现货进口利润一直维持在近五年来最高水平，盘面估值偏高，郑糖价格延续下跌的概率偏大。 基本面评估 白糖基本面评估 价差 成本 基差 月差 产销区价差 原白价差 糖醇价差 成本 数据（2025.07.31） 217元/吨 郑糖9-1：138元/ 吨 -110元/吨 107美元/吨 2.27美分/磅 （10月合约）配额内： 4526元/吨 原糖10-3：-0.63美分/磅 （10月合约）配额外： 5647元/吨 多空评分 -0.5 -0.5 +0 +0 +0 -1 简评 基差明显走强 月差走出反套 产销区价差震荡 原白价差震荡 原糖生产优势延续缩 小 盘面整体估值偏高 小结 郑糖价格延续下跌的概率偏大。 交易策略建议 交易策略建议 策略类型 操作建议 盈亏比 推荐周期 核心驱动逻辑 推荐等级 首次提出时间 暂无 甘蔗生长周期和主要食糖生产国榨季起止 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 工艺成熟期 春植蔗播种-出苗期 春植蔗播种 -出苗期 春植蔗出苗期 春植蔗大部分蘖期 茎伸长期 茎伸长期 茎伸长期 茎伸长期 糖份积累期 工艺成熟期 工艺成熟期 国家(地区) 开榨-收榨时间 食糖生产销售年度 巴西 中南部为4月至12月，东北部为9月至翌年4月 4月初至翌年3月末 印度 11月至翌年4月 10月初至翌年9月末 泰国 11月至翌年3月 10月初至翌年9月末 中国 9月至翌年4月 10月初至翌年9月末 欧盟 7月至翌年1月 10月初至翌年9月末 俄罗斯 8月至翌年1月 10月初至翌年9月末 制糖厂 炼糖厂 进口原糖 储备原糖 蔗农 菜农 食品工业 居民消费 仓储、物流 期货市场 现货市场 批发市场 社会储备 调控市场 白糖产业链图示 铁路——公路——航运——仓库 终端用户 报价供货 贸易商 报价供货 制糖企业 大宗直销 优惠扶助 提供原料 农户 择价购货 联销分销 02 价差走势回顾 2021 2022 2023 2024 2025 图1：广西南宁一级白砂糖价格走势（元/吨）图2：广西南宁现货-郑糖主力合约基差（元/吨） 8,500 1,000 2021 2022 2023 2024 2025 8,000800 7,500600 7,000400 6,500200 6,0000 5,500-200 5,000 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 -400 资料来源：MYSTEEL、五矿期货研究中心资料来源：MYSTEEL、五矿期货研究中心 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 图3：加工糖基差（元/吨）图4：产销区价差（元/吨） 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 1,000 300 2021 2022 2023 2024 2025 2021 2022 2023 2024 2025 800 600 400 200 0 -200 -400 -600 200 100 0 -100 -200 -300 -400 -500 资料来源：MYSTEEL、五矿期货研究中心资料来源：MYSTEEL、五矿期货研究中心 图5：郑糖1-5价差（元/吨）图6：郑糖9-1价差（元/吨） 0 5/16 6/16 7/16 8/16 9/1610/1611/1612/16 1/16 2201/2205 2301/2305 2401/2405 2501/2505 2601/2605 30600 0 0 0 0 0 0 25500 20400 2109/22012209/23012309/24012409/25012509/2601 300 200 100 0 1/16 2/16 3/16 4/16 5/16 6/16 -100 -200 -300 -400 15 10 5 0 0 -5 -10 -150 资料来源：MYSTEEL、五矿期货研究中心资料来源：MYSTEEL、五矿期货研究中心 7/168/169/16 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 2021 2022 2023 2024 2025 2021 2022 2023 2024 2025 图7：配额外现货进口利润（元/吨）图8：配额外盘面进口利润（元/吨） 1,0001,000 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 500 0 -500 -1,000 -1,500 -2,000 -2,500 500 0 -500 -1,000 -1,500 -2,000 资料来源：五矿期货研究中心资料来源：五矿期货研究中心 2110/2203 2210/2303 2310/2403 2410/2503 2510/2603 2203/2205 2303/2305 2403/2405 2503/2505 2603/2605 图9：原糖10-3价差（美分/磅）图10：原糖3-5价差（美分/磅） 1.5 2.5 1.0 2.0 0.5 1.5 0.0 1.0 -0.5 -1.0 0.5 -1.5 0.0 3/1 4/1 5/1 6/1 7/1 8/1 9/1 5/1 6/17/18/19/110/111/112/11/12/1 资料来源：ICE、五矿期货研究中心资料来源：ICE、五矿期货研究中心 9/1510/1511/1512/151/152/153/154/155/156/157/15 图11：伦敦白糖8-10价差（美元/吨）图12：伦敦白糖10-3价差（美元/吨） 50120 2208/2210 2308/2310 2408/2410 2508/2510 2110/2203 2210/2303 2310/2403 2410/2503 2510/2603 100 80 60 40 20 0 -20 -40 -60 40 30 20 2/15 2/22 2/29 3/7 3/14 3/21 3/28 4/4 4/11 4/18 4/25 5/2 5/9 5/16 5/23 5/30 6/6 6/13 6/20 6/27 7/4 7/11 7/18 7/25 8/1 8/8 8/15 8/22 8/29 9/5 9/12 10 0 -10 资料来源：ICE、五矿期货研究中心资料来源：ICE、五矿期货研究中心 图13：原白价差10-10（美元/吨）图14：原白价差3-3（美元/吨） 230170 2210/2210 231/2310 2410/2410 2510/2510 2203/2203 2303/2303 2403/2403 2503/2503 2603/2603 210 190 170 150 130 150110 130 90 110 70 90 70 10/111/112/11/12/13/14/15/16/17/18/19/1 50 3/14/15/16/17/18/19/110/111/112/11/12/1 资料来源：ICE、五矿期货研究中心资料来源：ICE、五矿期货研究中心 图15：巴西原糖升贴水（美分/磅）图16：泰国原糖升贴水（美分/磅） 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 -0.5 -1.0 3.5 1/22/23/24/25/26/27/28/29/210/211/212/2 1/22/23/24/25/26/27/28/29/210/211/212/2 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 -0.5 -1.0 -1.5 2021 2022 2023 2024 2025 2021 2022 2023 2024 2025 3.0 资料来源：沐甜科技、五矿期货研究中心资料来源：沐甜科技、五矿期货研究中心 图17：原糖较巴西含水乙醇生产优势（美分/磅）图18：巴西油醇比价（%） 40生产原糖优势（右轴）ICE原糖主力巴西含水乙醇折算价20.0080 35 15.00 3075 10.00 70 5.00 0.00 65 -5.00 60 -10.00 55 25 20 15 10 5 2003/6/27 2004/6/27 2005/6/27 2006/6/27 2007/6/27 2008/6/27 2009/6/27 2010/6/27 2011/6/27 2012/6/27 2013/6/27 2014/6/27 2015/6/27 2016/6/27 2017/6/27 2018/6/27 2019/6/27 2020/6/27 2021/6/27 2022/6/27 2023/6/27 2024/6/27 2025/6/27 0 资料来源：ESALQ、五矿期货研究中心资料来源：UNICA、五矿期货研究中心 03 国内市场情况 20/21 21/22 22/23 23/24 24/25 图19：全国月度食糖产量（万吨）图20：全国累计食糖产量（万吨） 350 1,200 20/21 21/22 22/23 23/24 24/25 300 250 200 150 100 50 1,000 800 600 400 200 0 2月3月4月5月6月7月8月9月 10月11月12月1月2月3月4月 0 10月11月12月1月 5月6月7月8月9月 资料来源：中国糖业协会、五矿期货研究中心资料来源：中国糖业协会、五矿期货研究中心 图21：全国月度食糖进口量（万吨）图22：全国食糖年度累计进口量（万吨） 100700 33 2021 2022 2023 2024 2025 20/21 21/22 22/23 23