海外市场有望贡献业绩新增量，高分红凸显长期投资价值

事件与经营分析

• 事件：2024年7月17日，中国林产工业协会通报，欧委会下调华旺科技装饰原纸反倾销税率，从34.9%降至26.4%。
• 海外市场：欧盟市场销量占比不足5%，公司通过区域置换和开发新客户转移大部分订单，反倾销税影响较小。公司积极拓展海外市场，2024年海外营收占比达21%，海外毛利率较国内高10.0pct，客户以欧洲和东南亚中高端厂商为主，有望进一步提升海外营收占比并提升利润率。
• 产销与成本：2024年装饰原纸产量33.19万吨，2020-2024年产量CAGR为27.03%，产销率96.84%。2024年以来浆价下行，拖累吨毛利下滑。预计浆价企稳回升，2025年H2需求回暖将推动吨纸盈利改善。
• 经营与分红：公司深耕装饰原纸领域，具备规模化和精细化优势，产业链议价能力和客户粘性强。2019-2024年营收和归母净利润CAGR分别为17.90%和22.36%。2024年资本开支同比-36.51%至2.33亿元，高分红（2023年64.39%，2024年86.08%）凸显长期价值。

盈利预测、估值与评级

• 预测：预计2025-2027年公司营业收入40.34/43.62/47.82亿元（同比+7.06%/+8.13%/+9.62%），归母净利润4.26/4.81/5.44亿元（同比-9.12%/+12.96%/+13.07%），EPS为0.77/0.87/0.98元。
• 估值：当前股价对应PE分别为16/14/12倍，维持“买入”评级。

风险提示

• 市场竞争加剧；海外市场拓展不及预期；新投放产能利用率不足。