金岭扩产正当时，世界级金矿冉冉升起

金岭扩产正当时，世界级金矿冉冉升起 2025年08月09日 推荐维持评级当前价格：35.10港元 ➢金 岭 金 矿 重 获 新 生 ， 助 力 公 司 业 绩 高 增。金 岭 金 矿 位 于 所 罗 门 群 岛（Solomon Islands），是南太平洋的一个岛国。金岭金矿位于其首都霍尼亚拉，基础设施条件相对较好，有机场和港口。金岭金矿命途多舛，金岭金矿从1998年开始开采至今，期间八易其主，万国黄金接手重启并于2022年底实现竣工，金岭金矿从此重获新生。金岭金矿新生后，在万国黄金集团的管理下，运营良好，实现了产量的快速增长，2023-2024年分别产金1.63、2.06吨；2024年全年销售成本为227g/t，完全成本为273g/t，成本优势显著，带动公司业绩高增。公司利润从2023年起进入快速增长阶段，2024年实现归母净利润5.75亿元，同比增加71.56%。2025年7月28日，公司发布盈利预喜，2025年上半年实现归母净利5.6-6亿元，以中值5.8亿元计算，同比增幅高达134.99%。 分析师邱祖学执业证书：S0100521120001邮箱：qiuzuxue@mszq.com研究助理袁浩 ➢金岭金矿禀赋优异，仍有较大增储潜力。金岭金矿位于著名的环太平洋成矿带上，该矿带上已经发现了诸多大规模乃至超大规模的铜矿和金矿，成矿条件优秀，在金岭金矿附近，也发现了诸多金矿。金岭金矿具备极大的勘探潜力，万国黄金接手后亦同时进行资源量的更新确认。截至2024年底，金岭金矿资源量提升至232吨，平均品位达到1.17g/t，但当前的储量信息基于1750美元/盎司的基准，已经严重落后于当前金价，待后续新的生产规划确定后，预计黄金储量也将大幅度增长，且未来仍有进一步增储潜力。 执业证书：S0100123090011邮箱：yuanhao@mszq.com 相关研究 1.万国黄金集团（3939.HK）事件点评报告：紫金赋能，世界级金矿开发加速-2025/05/12 2.万国黄金集团（3939.HK）2024年年报深度点评：金岭金矿绽放，开启世界一流黄金矿企征程-2025/03/233.万国黄金集团（3939.HK）动态报告：世界级金矿冉冉升起-2024/12/294.万国黄金集团（3939.HK）深度报告：新庄矿业铸基石，金岭坚守终绽放-2024/09/21 ➢紫金赋能金矿扩建，世界级金矿冉冉升起。紫金赋能金岭金矿1000万吨扩建，公司于2025年5月1日与紫金矿业控制实体紫金工程订立金岭矿新建1000万吨/年的扩建可行性研究合同。待扩建1000万吨工程完成后，将建成1400万吨/年的采选规模，金岭金矿成为具有全球影响力的世界级黄金矿山。根据储量品位1.3g/t、整体回收率80%估算，远期金岭金矿有望实现15吨黄金的年产量。同时，我们认为随着扩建带来的规模优势的体现，水电站等基础设施建设带来的能源成本下降，公司克金完全成本仍有下降空间；再叠加金价持续景气向上，公司未来将量价齐升，弹性十足。根据我们测算，在金价710-810元/克、完全成本250-290元/克范围变动的假设下，金岭金矿远期或可为公司贡献32.5-44.0亿元归母净利润。 ➢投资建议：公司未来成长空间广阔，当前产能爬坡预计提速，同时未来还有进一步扩产，叠加金价景气，看好公司后续黄金产量持续增长，迎来量价齐升。我们预计公司2025-2027年分别实现归母净利润12.63/15.94/19.45亿元，EPS分别为1.17/1.47/1.80元，对应8月8日收盘价PE分别为28X、22X、18X，维持“推荐”评级。 ➢风险提示：铜金等产品价格下跌的风险，项目投产进度不及预期的风险等。 目录 1金岭金矿重获新生，助力公司业绩高增....................................................................................................................32金岭金矿禀赋优异，仍有较大增储潜力....................................................................................................................73紫金赋能金矿扩建，世界级金矿冉冉升起..............................................................................................................114盈利预测与投资建议.............................................................................................................................................125风险提示..............................................................................................................................................................13插图目录..................................................................................................................................................................15表格目录..................................................................................................................................................................15 1金岭金矿重获新生，助力公司业绩高增 金岭金矿位于所罗门群岛（Solomon Islands），所罗门群岛是南太平洋的一个岛国。所罗门群岛位于太平洋西南部，属美拉尼西亚群岛。西南距澳大利亚1600公里，西距巴布亚新几内亚485公里，东南与瓦努阿图隔海相望。全境有大小岛屿900多个，最大的瓜达尔卡纳尔岛面积6475平方公里，拥有陆地面积2.84万平方公里，海洋专属经济区面积160万平方公里。境内多火山、河流。属热带雨林气候，终年炎热，无旱季。首都霍尼亚拉年均气温28℃，年均降水量3000-3500毫米。 资料来源：百度地图，民生证券研究院 金岭金矿位于首都霍尼亚拉，霍尼亚拉基础设施条件相对较好，有机场和港口。金岭金矿位于所罗门群岛首都霍尼亚拉东南约30公里的瓜达尔卡纳尔岛上，是与低硫化型侵入岩有关的浅成低温热液型金矿。金岭项目包括了1997年3月12日授予的覆盖士地面积30平方公里的采矿租约，以及覆盖土地面积130平方公里的勘探许可证续签意向书。从霍尼亚拉进入矿区只需通过一条约25公里的已经铺设好的州际公路，然后再经过一条简易道路即可到达。 资料来源：中国有色金属，民生证券研究院 资料来源：谷歌地图，民生证券研究院 金岭金矿命途多舛，万国黄金接手重启并于2022年底竣工，金岭金矿重获新生。金岭金矿从1998年开始开采至今，期间八易其主。2009年末，联合矿业(Alied Gold)通过收购在多伦多上市的ASG获得了金岭矿山，并投资对矿山进行了翻新和重新开发。2012年9月，圣芭芭拉(St Barbara)以高价收购联合矿业全部资产，持续运营金岭金矿，在联合矿业和圣芭芭拉的运营期间(约35个月)，金岭矿共产出了约19万盎司黄金，并总共进行了约2.9万米的DD钻探。2014年4月，金岭金矿遭遇了一场罕见的特大暴雨。圣芭芭拉担心尾矿库被冲跨，于是管理团队包租了一架飞机，一夜之间全部撤离回澳洲。圣芭芭拉撤走之后，金岭金矿被严重破坏，留下千疮百孔的一片废墟。随后，圣芭芭拉于2015年将矿山的所有权以100元卖给当地社区成立的GCIL公司，GCIL公司又将90%的股权出售给澳大利亚祥符公司，祥符公司拟在全球寻找具备开发能力的国际化矿业公司接手。自此，金岭金矿一直处于停摆状态。 2016年2月7日，万国黄金集团董事长高明清得到消息后在国内组织起一支普查详勘尽调团队。拿到第一手地质资料后，公司与所罗门政府、矿业部、祥符公司、GCIL公司进行了几轮坦诚互见的谈判。2018年8月28日，中国团队正式进场。2019年9月21日，所罗门群岛与中国建交。2019年10月26日，金岭金矿正式开工建设。2020年，氧化矿堆浸场建成；2021年，采场开始第一次爆破；2022年7月，开始小规模试生产，打通全线流程。2022年11月29日，金岭金矿正式竣工，重获新生。 金岭金矿新生后，在万国黄金集团的管理下，运营良好，实现了产量的快速增长，并带动公司业绩高增。2024年，金岭金矿完成采矿量271.33万吨，选矿量228.15万吨，相较于2023年处理量有较大幅度提升。但是由于2024年上半年降雨频繁的影响，公司更多是采用地表堆存的矿石进行选矿，矿石品位相较于2023年的矿山有一定程度下降，因此黄金产量的增幅低于选矿量的增幅，2024年公司实现黄金产量2.06吨，同比增长26.7%。 在矿石品位下滑的不利形势下，公司整体成本稳中有降，完全成本实现下降，2024年全年销售成本为227g/t，完全成本为273g/t，运营进一步优化，未来成本控制有望进一步提升。2024年，公司采选规模提升后，单位采选成本实现了下 降。公司单位采矿成本从109.9元/吨下降到84.8元/吨，降幅22.8%；单位选矿成本从133.3元/吨下降到113元/吨，降幅15.2%，从而实现黄金完全成本的下降，从302元/g下降到273元/g，降幅9.6%。公司单位销售成本上升主要是销售费用部分调整至成本所致，公司重新分配了抵消收益的处理和冶炼费50百万元，因此公司2024年销售费用减少了30.1%，从23年的78.3百万元下降至24年的54.7百万元，而对应的生产成本则上升。2025年，随着公司采选规模进一步提升，叠加矿石品位恢复正常后，公司成本预计仍有较大下降空间。 得益于金岭金矿的顺利投产，公司利润从2023年起进入快速增长阶段，2024年，公司实现营业收入18.76亿元，同比增加42.6%，归母净利润5.75亿元，同比增加71.56%。2025年7月28日，公司发布盈利预喜，2025年上半年实现归母净利5.6-6亿元，以中值5.8亿元计算，同比增幅高达134.99%。 资料来源：ifind，民生证券研究院注：2025H1利润以预告中值为基础计算 2金岭金矿禀赋优异，仍有较大增储潜力 金岭金矿位于著名的环太平洋成矿带上，成矿条件优秀。环太平洋成矿域是全球最重要的成矿域之一，一直是世界找矿勘查开发和成矿理论研究的热点地区。在环太平洋成矿带上，已经发现了诸多大规模乃至超大规模的铜矿和金矿。金岭金矿所属的所罗门群岛也位于环太平洋成矿带上，本身便具备优秀的成矿条件，有铝土、镍、铜、金、磷酸盐等矿藏，已探明铝土矿储量5800万吨，磷酸盐1000万吨。在金岭金矿附近，也发现了诸多金矿。 资料来源：St Barbara公告，民生证券研究院注：图中数据截至2012.09 资料来源：KALO，民生证券研究院 金岭金矿具备极大的勘探潜力，万国黄金接手后亦同时进行资源量的更新确认。金岭金矿有5个已知矿床组成，其中Charivunga区域勘探潜力巨大。2024年，公司对金岭金矿共钻探915个孔，共计53198.14米，总计支出34.9百万