中国经济：出口在逆风面前反弹

出口在逆风中反弹 刘 frank(852) 3761 8957 frankliu@cmbi.com.hk 尽管对美出口进一步收缩，中国的出口显著超出预期，因为自4月以来东盟和非洲弥补了美国129%的损失。汽车和芯片的出口保持强劲，而船舶、个人电脑和手机则有所疲软。由于强劲的与人工智能相关的需求，进口反弹，铜矿石、铜产品和集成电路的进口量进一步增加。美国大豆进口在4月急剧下降后，也于5月和6月迅速反弹，反映了美国-中国贸易谈判的稳步进展。然而，我们预计2025年下半年将出现更多逆风来抑制中国的出口：1）出口前置带来的偿还效应；2）作为俄罗斯石油购买者的潜在25%的二次关税；3）贸易协定后有效关税进一步增加，影响全球需求和供应链；以及4）针对出口重定向的40%关税和最低值豁免的暂停已经关闭了大部分规避关税的漏洞。展望未来，我们预计中国出口增速将从2024年的5.9%放缓至2025年的2%，而进口增速可能从1.1%温和放缓至0.5%。美元/人民币汇率可能在年底前从当前的7.15升值至7.1。 叶冰南，博士(852) 3761 8967yebingnan@cmbi.com.hk 出口略有上升，因为对东盟和非洲的出口弥补了美国的损失。7月出口环比增长7.2%（如未说明，均为同比数据），超出市场预期5.8%，较6月的5.9%有所反弹。受关税休战影响减弱，对美国的出口进一步下滑至-21.7%，较6月的-16.1%跌幅扩大。令人惊讶的是，对非洲的出货量显著加速至42.4%，较6月的34.8%大幅提升，而东南亚国家联盟（ASEAN）的出口仍保持强劲，为16.6%。自关税冲击以来，东南亚国家联盟（ASEAN）和非洲的出口自2025年第一季度（1Q25）的7.8%和10.8%分别激增至2025年第二季度（2Q25）的17.5%和31.2%。出货量的增长弥补了自4月以来对美国的出口损失129%，表明出口可能因关税问题而重新流向。对欧盟、澳大利亚、韩国和加拿大的出口反弹，而日本、英国和俄罗斯的出口则有所放缓。7月贸易顺差收窄至980亿美元，较1150亿美元有所下降。 源：风，CMBIGM 运输设备和科技产品的出口表现两极分化。出口的两大主要驱动力自关税冲击以来出现日益扩大的分化。机动车7月份强劲增长了18.6%，而船舶出口两年来的首次同比下降了-1.5%。集成电路进一步从24.2%激增至29.2%，而手机和个人电脑进一步收缩了9.6%和21.8%。低附加值出口包括纺织纱线、旅行商品和包袋、服装和玩具进一步下降，以及与住房相关的产品包括家具和灯具产品。稀土出口7月份从-46.9%恢复至-17.6%，表明运输限制部分缓解。 源：风，CMBIGM 进口反弹，因相关人工智能需求保持强劲。中国的货物进口额从6月份的1.1%增长至7月份的4.1%，好于市场预期的0.3%。来自美国的进口稳定在-18.9%。人工智能相关需求强劲，因为7月份铜矿石和铜产品的进口量分别比6月份增长了18%和9.1%，而集成电路作为最大的进口类别，增长了12.2%。对于能源产品，7月份原油进口量反弹了11.5%，而煤炭和天然气的进口量分别下降了22.9%和2.1%。机床、钢铁产品及矿石、橡胶和塑料的进口量下降，可能表明中国工业活动的放缓。7月份农作物的进口量反弹，谷物和大豆分别增长了1.1%和18.4%。 值得注意的是，美国大豆进口从4月的-43.7%迅速反弹至5月的28.6%和6月的20.6%，反映了中美贸易谈判的稳步进展。 2025年下半年出口将有所放缓。中美贸易谈判进展缓慢而稳定，双方即将将截止日期再延长90天。然而，我们预计2025年下半年中国出口将面临更多阻力：1) 2025年上半年出口前置的回款效应；2) 特朗普刚刚承诺对俄罗斯石油买家加征关税，可能包括中国，税率可能达到目前对印度实施的25%；3) 与欧盟、日本和亚洲国家等主要贸易伙伴达成贸易协定后，有效关税进一步增加，影响全球需求供应链；4) 对出口转口征收40%关税以及最低限额免税的暂停关闭了大部分规避关税的漏洞。展望未来，我们预计中国出口增速将从2024年的5.9%减速至2025年的2%，进口增速可能从1.1%温和放缓至0.5%。美元/人民币汇率可能在年底前从当前的7.15升值至7.1。 源：风，CMBIGM 源：风，CMBIGM 源：风，CMBIGM 源：风，CMBIGM 源：风，CMBIGM 源：风，CMBIGM 源：风，CMBIGM 源：风，CMBIGM 源：风，CMBIGM 源：风，CMBIGM 源：风，CMBIGM 源：风，CMBIGM 源：风，CMBIGM 源：风，CMBIGM 披露与免责声明 分析师认证负责本研究报告内容的主要研究分析师，无论全部或部分地，证明对于本报告中分析师所覆盖的证券或发行人：（1）所表达的所有观点准确反映了他或她对相关证券或发行人 此外，分析师确认，分析师及其关联方（根据香港证券及期货事务监察委员会发布的《行为守则》定义）在报告发布之日起30个日历日内（1）未买卖本研究报告所涵盖的股票的个人观点；以及（2）他或她的任何部分补偿与该分析师在本报告中表达的特定观点直接或间接无关。 ；（2）在报告发布之日起3个工作日后不会买卖本研究报告所涵盖的股票；（3）未担任本报告所涵盖的任何香港上市公司的任何职务；以及（4）对本报告所涵盖的任何香港上市公司没有任何财务利益。 CMBIGM评级 具有未来12个月超过15%的潜在回报的股票：具有未来12个月+15%至-10%的潜在回报的股票：具有未来12个月超过10%的潜在损失的股票：该股票未由CMBIGM评级 买入 持有 卖出 未评级 ：行业预计在未来12个月内跑赢相关广义市场基准 ：行业预计在未来12个月内与相关广义市场基准表现一致 ：行业预计在未来12个月内跑输相关广义市场基准 CMB International Global MarketsLimited 地址45/F, 冠威閣, 3 花園道, 香港香港, Tel: (852) 3900 0888 Fax: (852) 3900 0800CMB国际全球市场有限公司（“CMBIGM”）是CMB国际资本有限公司（中国 Merchants Bank的全资子公司）的全资子公司 重要披露 进行任何证券交易都存在风险。本报告包含的信息可能不适合所有投资者的目的。中银国际不提供个性化投资建议。本报告是在不考虑个人投资目标、财务状况或特殊要求的情况下编制的。过往业绩并不预示未来表现，实际事件可能与报告中包含的内容有实质性差异。任何投资的价值和回报都是不确定的，并且不保证，可能会因其依赖于基础资产或其他可变市场因素的表现而波动。中银国际建议投资者独立评估特定的投资和策略，并鼓励投资者咨询专业财务顾问，以做出自己的投资决策。本报告或其中包含的任何信息，均由中银国际编制，仅为向中银国际的客户提供信息之目的。 本报告中包含的信息和内容基于被认为公开可得且可靠的信息的分析和解读。CMBIGM已尽其所能确保其准确性、完整性、及时性或正确性，但不作保证。CMBIGM以\"现状\"为或其附属机构向其分发。本报告并非且不应被视为购买或出售任何证券、证券任何利益或进行任何交易的要约或招揽。CMBIGM及其任何附属机构、股东、代理人、顾问、董事、高管或员工均不对依赖本报告中包含的信息所发生的任何损失、损害或费用负任何责任，无论该损失、损害或费用是直接还是间接的。任何利用本报告中包含的信息的人均完全自行承担风险。 基础提供信息、建议和预测。信息和内容如有更改，恕不另行通知。CMBIGM可能会发布其他具有与本报告不同信息或/和结论的出版物。这些出版物在编制时反映了不同的假设、观点和分析方法。CMBIGM可能会做出与报告中建议或观点不一致的投资决策或持有自有头寸。CMBIGM可能持有头寸、做市或作为主交易商，或为自己和/或 代表其客户不时进行。投资者应假定CMBIGM与报告中所述公司有投资银行或其他业务关系。因此，收件人应注意CMBIGM可能存在利益冲突，这可能影响本报告的客观性，且CMBIGM不会对此负责。本报告仅供预期收件人使用，未经CMBIGM事先书面同意，本出版物不得全部或部分以任何目的复制、重印、销售、重新分配或出版。如需有关推荐证券的更多信息，请随时提出要求。 对于本文件在英国的收件人本报告仅供落入《2000年金融服务和市场法》（《2005年促销）订购》（不时修订）（“本订购”）第19(5)条（I）或落入本订购第49(2)(a)至(d)条（“高净值公司、非法人协会等 ，”）的人员（II）使用，未经CMBIGM事先书面同意，不得提供给任何其他人员。 对于本文件在美国的接收者CMBIGMis not a registered broker-dealer in the United States. As a result, CMBIGM is not subject to U.S. rules regarding the preparation of research reports and the independ ence of research analysts. The research analyst who is primarily responsible for the content of this research report is not registered or qualified as a research analyst with the Financial Industry Regulatory Authority (“FINRA”). The analyst is not subject to applicable restrictions under FINRA Rules intended to ensure that the analyst is not affected by potential conflicts of interest that could bear upon the reliability of the research report. This report is intended for distribution in the United States solely to \"major US institutionalinvestors\", as defined in Rule 15a-6 under the U.S. Securities Exchange Act of 1934, as amended, and may not be furnished to any other person in the United States. Each major US institutional investor that receives a copy of this report by its acceptance hereof represents and agrees that it shall not distribute or provide this report to any other person. Any U.S. recipient of this report wishing to effect any transaction to buy or sell securities based on the information provided in this report should do so only through a U.S.-registered broker-dealer. 针对此文件的新加坡收件人本报告由CMBI（新加坡）私人有限公司（CMBISG）（公司注册号：201731928D）在新加坡分发，该公司是根据