自主品牌势能延续，海外布局领先行业

股票投资评级 中宠股份(002891) 买入|维持 自主品牌势能延续，海外布局领先行业 ⚫事件 公司2025年上半年实现营业收入/归母净利润/扣非净利润24.32/2.03/1.99亿元，同比24.32%/42.56%/44.64%。公司单Q2实现营业收入/归母净利润/扣非净利润13.31/1.12/1.11亿元，同比23.44%/29.79%/32.32%。 ⚫投资要点 上半年公司境内业务延续高增趋势、境外业务在关税压力下仍实现稳健增长。分产品，25H1宠物零食/主粮/用品及其他分别实现收入15.29/7.83/1.19亿元，同比+6.37%/85.79%/23.12%，境内/境外业务分别实现收入8.57/15.75亿元，同比+38.89%/17.61%。目前顽皮3个系列对应不同客群，卡位不同价格带，25年主推高鲜肉主粮小金盾鲜肉粮，618预售表现突出、是顽皮今年增量的主要来源，从上半年销售情况来看全年目标可破亿。经典系列产品结构占比提升带来营收增量，新品高汤鲜肉在线下渠道实现突破。领先品牌今年以来增长势头不减，下半年将开展与武林外传的联名活动，并会推出年度迭代新品。 最新收盘价（元）58.72总股本/流通股本（亿股）3.04 / 3.04总市值/流通市值（亿元）179 / 17952周内最高/最低价72.24 / 18.67资产负债率(%)41.2%市盈率43.82第一大股东烟台中幸生物科技有限公司 境内外毛利率持续提升，在汇兑损益、股份支付等影响后净利率仍同比攀升。2025年上半年公司毛利率/归母净利率为31.38%/8.35%，分别同比3.4/1.07pct，剔除股份支付费用（共计约1700万）后上半年经营性净利润约为2.17亿、表观增速超50%，经营性净利率约为8.9%；销售/管理/研发/财务费用率分别为12.22%/6.08%/1.92%/0.1%，分别同比1.03/1.94/0.38/-0.24pct。25Q2， 公 司 毛 利 率/归 母 净 利 率 为30.97%/8.41%， 分 别 同 比2.89/0.41pct； 销 售/管 理/研 发/财 务 费 用 率 分 别 为12.91%/6.02%/1.75%/-0.11%，分别同比1.07/2.67/0.33/-0.19pct。上半年行业具备成本红利、叠加较多新品推出（试吃装拉新确认于成本）综合带动境内业务毛利率稳健提升。境外出口业务在美国关税影响下仍保持双位数稳定增长，且境外毛利率同比提升4.04个百分点至27.95%，为近年来新高，主因公司全球供应链布局（东南亚、美国、加拿大）下积极应对关税事件、内部供应链进行调配、确保订单较好交付，同时更多订单由盈利水平更高的美国和加拿大工厂生产，供应链结构变化导致境外业务毛利率、净利率提升。 研究所 分析师:蔡雪昱SAC登记编号:S1340522070001Email:caixueyu@cnpsec.com分析师:杨逸文 SAC登记编号:S1340522120002Email:yangyiwen@cnpsec.com 25H2有望延续境内外高速增长态势，全球供应链部署基本完成，海外产能有节奏释放、积极应对关税风险。随着自主品牌表现全面超预期，小金盾系列爆品打造成功，预计下半年国内市场仍将保持高速增长。海外出口业务最大关税压力过去，近期关税政策趋于平缓、且公司墨西哥工厂建成即将投产，从海外产能角度来看，美国工厂技改已于去年年底完成，加拿大二期工厂也将于下半年投产，美国二期工 厂或于明年建成，预示着公司进一步深化在美墨加地区的产能布局，形成产地稀缺性与成本可控双重护城河。 ⚫盈利预测与投资评级 根据上半年业绩情况及全年积极展望，我们上调2025年-2027年营 业 收 入 预 测 至54.48/65.52/77.83亿 元（ 原 预 测 为53.47/63.32/74.43亿元），同比+22.02%/20.26%/18.79%，上调2025年-2027年归母净利润预测至4.86/6.03/7.36亿 元（原预测为4.7/5.95/7.16亿元），同比+23.63%/+23.9%/+22.06%。对应三年EPS分别为1.6/1.98/2.42元，对应当前股价PE分别为36/29/24倍，维持“买入”评级。 ⚫风险提示 食品安全风险；市场竞争加剧风险；原材料价格波动风险。 分析师声明 撰写此报告的分析师（一人或多人）承诺本机构、本人以及财产利害关系人与所评价或推荐的证券无利害关系。 本报告所采用的数据均来自我们认为可靠的目前已公开的信息，并通过独立判断并得出结论，力求独立、客观、公平，报告结论不受本公司其他部门和人员以及证券发行人、上市公司、基金公司、证券资产管理公司、特定客户等利益相关方的干涉和影响，特此声明。 免责声明 中邮证券有限责任公司（以下简称“中邮证券”）具备经中国证监会批准的开展证券投资咨询业务的资格。 本报告信息均来源于公开资料或者我们认为可靠的资料，我们力求但不保证这些信息的准确性和完整性。报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价，中邮证券不对因使用本报告的内容而导致的损失承担任何责任。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。 本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，中邮证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 中邮证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或者计划提供投资银行、财务顾问或者其他金融产品等相关服务。 《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，本报告仅供中邮证券签约客户使用，若您非中邮证券签约客户，为控制投资风险，请取消接收、订阅或使用本报告中的任何信息。本公司不会因接收人收到、阅读或关注本报告中的内容而视其为签约客户。 本报告版权归中邮证券所有，未经书面许可，任何机构或个人不得存在对本报告以任何形式进行翻版、修改、节选、复制、发布，或对本报告进行改编、汇编等侵犯知识产权的行为，亦不得存在其他有损中邮证券商业性权益的任何情形。如经中邮证券授权后引用发布，需注明出处为中邮证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节或修改。 中邮证券对于本申明具有最终解释权。 公司简介 中邮证券有限责任公司，2002年9月经中国证券监督管理委员会批准设立，是中国邮政集团有限公司绝对控股的证券类金融子公司。 公司经营范围包括:证券经纪，证券自营，证券投资咨询，证券资产管理，融资融券，证券投资基金销售，证券承销与保荐，代理销售金融产品，与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问等。 公司目前已经在北京、陕西、深圳、山东、江苏、四川、江西、湖北、湖南、福建、辽宁、吉林、黑龙江、广东、浙江、贵州、新疆、河南、山西、上海、云南、内蒙古、重庆、天津、河北等地设有分支机构，全国多家分支机构正在建设中。 中邮证券紧紧依托中国邮政集团有限公司雄厚的实力，坚持诚信经营，践行普惠服务，为社会大众提供全方位专业化的证券投、融资服务，帮助客户实现价值增长，努力成为客户认同、社会尊重、股东满意、员工自豪的优秀企业。 中邮证券研究所 北京邮箱：yanjiusuo@cnpsec.com地址：北京市东城区前门街道珠市口东大街17号邮编：100050 上海邮箱：yanjiusuo@cnpsec.com地址：上海市虹口区东大名路1080号邮储银行大厦3楼邮编：200000 深圳邮箱：yanjiusuo@cnpsec.com地址：深圳市福田区滨河大道9023号国通大厦二楼邮编：518048