美股科技互联网25Q2财报总结：AI显著拉动云和广告需求，Capex投入商业化闭环

行业研究·海外市场专题 互联网·互联网Ⅱ 投资评级：优于大市（维持） 证券分析师：张伦可证券分析师：张昊晨证券分析师：刘子谭0755-81982651zhanghaochen1@guosen.com.cnliuzitan@guosen.com.cnzhanglunke@guosen.com.cnS0980525010001S0980525060001S0980521120004 目录 行业情况总结01微软财报02META财报03谷歌财报04亚马逊财报05 25Q2科技巨头财报总结 云业务： •云持续供不应求，前期Capex投资强势公司率先收入加速，目前供给侧受限于芯片、数据中心建设时间，预计供给压力将持续全年。 •利润端: •AI投资周期，折旧摊销压力逐步增加，AWS与微软云OPM均有所下滑，微软云因投资周期开始早、云率先加速OPM已有企稳趋势，预计未来一年伴随Capex增加各家云业务利润率将有所分化。长期预计AI云利润率与传统云相似。 B端企业应用： •微软持续扩大B端企业应用的各类型产品份额，本季度同比+16%，E5和M365 Copilot推动ARPU持续增长，M365消费者产品受1月涨价和订阅用户增长驱动。下季度指引生产力和商业业务同比增长13-15%。 广告业务： •AI持续拉动整体数字广告市场空间，主要体现在拉动用户使用时长及广告价格。本季度为Meta自23Q4以来，连续第七个季度实现广告业务量价齐升。传统搜索类广告，谷歌由于增加AI Overview问题解析，推动用户使用搜索时长增长。 电商业务： •需求：美国零售销售额同比+4%，关税尚未对需求和商品价格产生影响，电商线上化率持续提升。 •亚马逊继续致力于降低履约成本，通过直达通道（包裹从履约中心直达配送站，无额外中转）处理的订单比例同比增长超过40%，包裹的平均运输距离减少12%，每件商品的平均处理次数减少了近15%，并将更多商品装入同个箱子减少包裹数量。 纳斯达克估值超过去十年一个标准差向上，接近21年估值 25Q2美股巨头收入:云和广告加速明显，指引快速增长将持续 微软：本季度公司实现营收764亿美元（同比+18%），超指引上限15%。其中云与Azure加速增长，Azure同比+39%、年收入超750亿美元，在传统迁移、云原生应用扩展和新AI工作负载上优势显著；生产力业务增长超指引，E5和M365 Copilot驱动增长。指引下季度收入同比+14-16%、保持稳健增长。其中智能云收入指引+25%-27%，包括Azure+37%（固定汇率）； 谷歌：25Q2营收964亿美元（同比+14%、固定汇率下+13%），保持强劲增长态势。广告收入713亿美元，同比+10%，主要得益于零售、金融服务（主要是保险）和医疗健康领域的增长，下半年将受去年金融服务强劲表现及美国大选广告高基数影响。谷歌云收入136亿美元（同比+32%），超过2.5亿美元的交易数量同比增长一倍。 亚马逊：25Q2营业收入1677亿美元，同比+13%，超公司指引和BBG一致预期（9.6%）。25Q2零售及其他业务收入1368亿美元，同比+12%。关税尚未对需求和商品价格产生影响，本季度广告收入同比增长22%。云收入309亿美元（同比+17.5%），仍处于供不应求状态。指引预计25Q3收入1740 -1795亿美元（同比+10%-11%）。 META：二季度营收475亿美元、同比+22%，超过指引上限16%。其中广告收入466亿美元、同比+22%，AI驱动广告推荐效率改善、量价齐升。财报会表示本季度广告收入中，在线商务是同比增长最快的垂直领域。公司指引预计25Q3营收475-505亿美元（+17%-24%）。 资料来源：公司财报、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司财报、国信证券经济研究所整理6 资料来源：公司财报、国信证券经济研究所整理 25Q2美股巨头利润:巨头利润率超过去年同期，降本增效抵消折旧摊销 微软：本季度营业利润343亿美元，利润率45%（同比+2pct、环比-1pct），超一致预期的44%。净利润272亿美元，利润率36%（同比+2pct、环比-1pct），超一致预期的34%。利润超预期得益于云计算与生产力业务的强劲增长以及有效的成本控制与资本支出管理。 谷歌：25Q2净利润282亿美元（同比+19%），受益于收入增长和持续的成本效率提升，尤其是云业务的利润率改善，规模效应持续释放，OPM提升至20.7%，同比+9.4pcts，环比+3.0pcts。部分被特定法律事项和解相关费用抵消。 亚马逊：25Q2净利润182亿美元，同比+35%（BBG一致预期6%）。毛利率同比+1.7pcts，广告收入占比持续增加以及运输网络效率提升带动（单均配送成本继续下降）。指引25Q3经营利润155-205亿美元（24年同期为174亿美元），计算营业利润率约为8%-12%。 META：二季度营业利润204亿美元，营业利润率43%（同比+5pcts、环比+2pcts）、超一致预期的38%，主要广告营收增长强劲带来的规模效应且费用控制得当，一般及行政费用（G&A）下降27%，主要是由于法律相关成本降低。净利润为183亿美元（同比+36%），净利率39%、超一致预期的34%。上调2025年总费用1140-1180亿美元（前值1130-1180亿），主要受到基础设施成本和员工薪酬影响。由于高基数预计25Q4同比增长率将低于第三季度。 资料来源：公司财报、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司财报、国信证券经济研究所整理7 资料来源：公司财报、国信证券经济研究所整理 25Q2云需求侧：订单增速超过已交付收入增长，供给端仍面临限制 •微软云:云与Azure加速增长，本季度智能云收入为299亿美元，同比+26%，环比加速，其中Azure同比+39%，超业绩指引的34-35%。Azure年收入超过750亿美元，本季度未披露AI贡献Azure占比，上季度AI贡献Azure的16个点。尽管本季度新增数据中心容量，但需求仍高于供应，预26财年上半年仍有算力容量限制。 •AWS (Amazon):25Q2 AWS业务收入309亿美元（同比+17.5%），目前AI相关收入继续保持三位数增速，数十亿美元规模。AWS目前仍处于供应能力不足，25Q2积压订单1950亿美元，同比+25%，原因最大的是电力限制，另外芯片和组件数量不足、芯片交付节奏延迟、服务器良率不达预期等，预计未来几个季度仍无法满足需求。 •Google Cloud :谷歌云收入136亿美元（同比+32%，环比+11%）。超过2.5亿美元的交易数量同比增长一倍，25H1签署的超过100万美元的交易数量与2024年全年持平。未完成订单在第二季度环比增长18%，同比增长38%，在本季度末达到1060亿美元。尽管公司加快了服务器的部署速度，但预计到26年供需环境仍然紧张。 资料来源：公司财报、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司财报、国信证券经济研究所整理 25Q2云利润侧:规模效应与折摊均提升，微软云OPM率先企稳 •微软云：本季度智能云营业利润率41%（同比-4pcts、环比持平）。对比其他海外云厂、微软Capex加速最早最快，也率先迎来收获期。云具备典型的资本前置与规模效应，尽管仍有算力容量限制、但需求强预计可维持高增速，后续随着投资放缓利润杠杆有望进一步释放。FY26Q1智能云收入指引同比+25%-26%，其中Azure指引+37%cc、维持高增速。 •AWS亚马逊云：本季度OPM 32.9%（同比-2.6pcts）。利润率下降的最大因素是股票薪酬的季节性增加（约占一半），折旧费用增加以及汇率波动也造成了压力。 •谷歌云：OPM提升至20.7%（同比+9.4pcts、环比+3.0pcts），受益于强劲的收入增长和持续的成本效率提升，核心产品和人工智能产品方面的增速远高于云业务的整体收入增长。GCP新客户数量环比增长近28%，超过8.5万家企业使用Gemini进行开发。 资料来源：公司财报、国信证券经济研究所整理 25Q2巨头Capex：AI对收入拉动愈发明显，资本开支持续增加 •微软：本季度资本支出（含融资租赁）242亿美元（同比+27%），其中包含65亿美元的融资租赁。预计FY26Q1资本支出将超过300亿美元，主要受强劲需求驱动。26财年资本支出增长将较25财年放缓，更多投向短期资产。【25财年882亿美元，指引26财年继续增长、增速放缓】 •谷歌：25Q2 Capex为224亿美元、同比+70%，公司表示2/3用于服务器，1/3用于数据中心和网络设备，上修25年CAPEX至850亿，26年将进一步增加。【上修25年为850亿左右】 •Meta：本季度资本支出（含融资租赁））达170亿美元（同比+101%），主要投向服务器、数据中心及网络基础设施，为AI和广告系统升级提供支撑。上调上至660-720亿美元(前值640-720亿美元)，同比+68%-84%。【上修25年指引660-720亿美元】 •亚马逊：25Q2资本支出（净额）314亿美元、同比+91%，预计第二季度的资本支出水平能合理反映今年下半年的季度资本投资节奏，据此我们预计全年CAPEX上修至1100-1200亿美元（此前约1000-1100亿）。【上修25年预计1100-1200亿美元】 资料来源：公司财报、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司财报、彭博一致性预期、国信证券经济研究所整理 海外Capex投入趋势：24年超预期基础上25年仍有平均40%+同比增长 •2024年指引/一致预期和实际Capex的情况，各家全年Capex投入的变化： •微软：530e vs 756e;亚马逊：550e VS 729e；谷歌：450e VS 525e；Meta:300-370e VS 392e; •2025年各家全年Capex投入的指引/一致预期： •微软：1000e+(同比+32%+);亚马逊：1100-1200e(同比+51%-65%)；谷歌：850e(同比+52%)；Meta:660-720亿(同比+68%-84%); 微软4FQ25:云显著加速、AI助力微软提升企业软件市场份额 财务概况：本季度公司实现营收764亿美元（同比+18%），营业利润同比+23%至343亿美元，净利润同比+24%至272亿美元。 分业务看：1）生产力和业务流程：本季度收入331亿美元，同比+16%。其中M365商业版收入本季度同比+18%，E5和M365 Copilot推动ARPU持续增长，商业付费席位同比增长6%；M365消费者产品和云收入同比+21%，M365消费者用户同比+6%达到8900万，受1月涨价和订阅用户增长8%驱动；LinkedIn收入同比+9%，Dynamics 365收入同比+23%、核心年金销售模式表现强劲。下季度指引生产力和商业业务322-325亿美元（同比+13%-15%），其中Office 365商业版指引+13-14%cc。 2）智能云：本季度收入为299亿美元，同比+26%。其中Azure同比+39%、主要受大型客户核心基础设施业务加速增长推动，AI基础设施领先地位巩固。公司预计26Q1智能云收入同比+25%-27%，其中Azure指引+37%cc，维持高增速。 3）更多个人计算业务：本季度收入为135亿美元，同比+9%。Windows OEM同比+3%，但面临库存压力；搜索和新闻广告营收同比+21%，受搜索量、每搜索收入增长及第三方合作推动；游戏营收增长10%，Xbox内容和服务增长13%。下季度个人计算收入指引124-129亿美元（同比-6%-2%）。 业绩指引：计算公司下季度总收入同比+14%-16%。成本方面，公司预计下季度经营费用预计243-245亿美元，营业成本157-158亿美元。 资料来源：公司财报、国信证券经济研究所整理 Azure