固定收益周报（2025/07/28-08/01）：债券增值税新政落地：防御为先，把握结构性机会

固定收益宏观研究 2025年08月05日 债券增值税新政落地：防御为先，把握结构性机会 ——固定收益周报（2025/07/28-08/01） 固定收益 相关研究 《固定收益周报：债市承压，静待政策》2025-07-21《宏观数据跟踪报告：债市短期承压，中期趋势未变》2025-07-18 投资要点： 本周市场回顾：国债、国开债收益率先上后下，收益率曲线呈现平坦化变动特征 7月28日-8月1日，国债收益率在多重因素交织影响下呈现先上后下的走势。1）资金面先松后紧，整体保持宽松。周初央行连续三日大额净投放累计超7000亿元，有效缓解月末资金压力，推动短端利率快速下行；而后半周虽转为净回笼，但受益于月初时点因素，资金面仍维持宽松格局，DR001回落至1.30%的较低水平，为债市营造了良好的流动性环境。2）重要政策事件接续落地。28日尾盘公布的育儿现金补贴政策释放出积极的政策信号。30日中央政治局会议维持货币政策宽松基调但未超预期，驱动同日中美经贸会谈达成关税展期协议，债市迎来预期修正行情。3）国家统计局公布的7月制造业PMI回落至49.3%，重回荣枯线以下，新订单和生产等分项全面走弱，强化了债市做多情绪。全周来看，各期限国债收益率普遍下行，其中1年期、10年期和30年期国债收益率分别下行1.01BP、2.65BP和2.35BP，最终收报1.3734%、1.7059%和1.9490%，收益率曲线呈现平坦化变动特征。 恢复征收增值税对于债市有什么影响？ 2025年8月1日，财政部、国家税务总局两部门发布公告，自2025年8月8日起，对在该日期之后(含当日)新发行的国债、地方政府债券、金融债券的利息收入，恢复征收增值税。 证券分析师 恢复征收增值税，对债市利空影响有限，信用债或迎来溢价消除带来的价值重估机会。恢复征收增值税在当前低利率环境下将进一步降低债券资产的相对性价比，可能促使部分资金转向股市寻求更高收益，对债市有一定程度利空，但影响有限。此前信用债与利率债在税收待遇上的差异导致信用利差中包含税收溢价，新政实施后这部分溢价有望逐步消失，带动信用利差中枢系统性下移。 赵金厚S0820524120001021-32229888-25510zhaojinhou@ajzq.com 相较于银行自营，公募基金的税收优势进一步增强。当前资管产品适用简易计税方法，按照3%的征收率缴纳增值税。则资管产品适用的增值税率为3.26%；银行自营使用的增值税率为6.34%。新规落地后，相较于银行自营，公募基金较银行自营的税收优势进一步增强，或将带动银行自营等机构的委外需求。 联系人 陆嘉怡S0820124120008021-32229888-25521lujiayi@ajzq.com 新政实施后的市场影响需要密切跟踪一级市场发行情况。首批受影响的债券将是8月8日湖北与河北发行的地方政府债，其发行利率较同期限存量券的溢价幅度将成为重要的市场风向标。国债方面，8月8日续发的7Y和30Y国债，尚不涉及增值税调整，投资者可关注8月14日首只新发3年期国债的定价情况。 下周展望：资金利率有望保持平稳，供给压力有所回升 跨月之后，资金利率有望保持平稳。7月28日-8月1日，央行公开市场操作净投放69.00亿元。央行开展公开市场逆回购16,632.00亿元，到期16,563.00亿元。央行流动性呵护下，资金面平稳跨月，资金利率中枢下行。R001下行19.77bp至1.3545%，DR001下行20.35bp至1.3139%，R007下行2.06bp至1.5806%，DR007下行2.17bp至1.5542%。展望下周，跨月之后，资金利率有望保持平稳。 供给方面，下周国债供给压力有所增加。7月28日-8月1日，利率债总发行规模为12,974.95亿元，环比减少1,434.78亿元；净融资规模为15,546.30亿元，环比增加4,684.16亿元。分券种看，国债发行量1,800.00亿元，环比减少2,260.50亿元。地方政府债发行3,371.75亿元，环比减少385.80亿元。同业存单总发行量为1,919.50亿元，环比减少3,247.40亿元。下周，国债计划发行4130.00亿元，较本周显著回升，供给压力将明显增加。 债市策略：当前操作建议保持防御，把握结构性机会 利率债方面，10年期国债1.70%以上具备配置价值，1.80%视为压力上限；信用债把握利率债恢复征收增值税带来的价值重估机会；转债市场以股性平衡品种为主。本周重点关注8月8日地方政府债一级发行结果、7月中央银行各项工具流动性投放情况、通胀数据。 风险提示：1）权益市场大幅走强；2）财政政策力度超预期。 目录 1.债市周度复盘：国债、国开债收益率先上后下..................................5 2.债市数据跟踪.......................................................................................8 2.1资金面：资金面先松后紧，资金利率中枢小幅下行............................................................82.2供给端：总发行量减少，净融资额增加..............................................................................10 3.下周展望与策略.................................................................................13 3.1恢复征收增值税对于债市有什么影响？..............................................................................133.2下周展望：国债供给压力有所增加......................................................................................153.3债市策略：当前操作建议保持防御，把握超跌机会..........................................................15 4.全球大类资产：美债收益率普遍下行，黄金价格回升.....................16 5.风险提示.............................................................................................17 图表目录 图表1：7月28日-8月1日，10年国债活跃券（250011.IB）走势......................................6图表2：央国债与国开债收益率走势.........................................................................................6图表3：国债收益率曲线.............................................................................................................7图表4：国开债收益率曲线.........................................................................................................7图表5：国债与国开债期限利差走势.........................................................................................7图表6：7月28日-8月1日，央行公开市场操作净投放69.00亿元.....................................8图表7：银行间市场1天回购利率.............................................................................................8图表8：银行间市场7天回购利率.............................................................................................8图表9：资金分层情况.................................................................................................................9图表10：FR007S1Y、FR007S5Y期差..........................................................................................9图表11：AAA同业存单到期收益率...........................................................................................9图表12：AAA同业存单到期收益率曲线...................................................................................9图表13：SHIBOR利率..................................................................................................................9图表14：SHIBOR利率曲线..........................................................................................................9图表15：票据利率震荡下行.....................................................................................................10图表16：票据利率与shibor利率持续倒挂.............................................................................10图表17：7月28日-8月1日，利率债总发行量较前一周减少............................................10图表18：近期政府债发行计划（亿元）.................................................................................11图表19：7月28日-8月1日，同业存单总发行规模环比减少............................................12图表20：存单发行规模：分银行类型.....................................................................................12图表21：存单发行规模：分期限.............................