9月债市前瞻：把握调整后的结构性机会
- 基本面与政策：当前经济面临内需不足、物价低位等挑战，但下半年“反内卷”、重大基建工程、生育补贴等政策将陆续出台，稳增长政策或将持续加速落地，对债市形成边际利空。
- 央行流动性：预计央行将持续呵护流动性，维持资金价格稳定，防止赎回潮等金融市场风险；同时，为缓解银行净息差压力，央行可能通过投放MLF、买断式逆回购等长期限资金，必要时重启国债买卖、降准；但央行也将防止资金空转，资金价格过低可能触发防空转监管。
- 同业存单：9月银行通过存单补充负债的需求提升，但信贷阶段性偏弱，存单发行需求或弱于季节性。国有行存单发行规模和使用进度较高，存单提价或是结构性的。
- 非银机构资金：随着权益上涨和债市回调，权益相对国债的风险溢价降低，对保险等资金吸引力降低；长端、超长端国债利率相对于贷款利率性价比提升，对银行资金吸引力边际提升，非银机构资金搬家或边际减速。
- 债市走势建议：债市难以走出震荡趋势，建议控制久期，把握调整后的配置和交易机会，关注含税券、新老券等结构性机会。配置抗跌的中短久期信用债，利率债把握超跌反弹的机会；若权益上涨趋缓或回调，则债市或阶段性走强。
- 新发行国债税收影响：新发行的需缴税国债2500006.IB、250016.IB上市日对应的税收定价偏高，对资管产品有一定吸引力，或带动新券-次新券利差压缩，此时对于银行自营机构，老券性价比进一步提升。
8月债市复盘
- 债市走势：8月债市为熊陡行情，除1y国债利率外，其余关键期限的国债利率均上行；除7y-5y、30y-10y、50y-30y外其余关键期限的国债期限利差均走阔。
- 资金面：8月资金面合理充裕，央行通过四大工具净投放5466亿元。R001、R007、DR001、DR007月均值环比均下行。
- 二级市场：8月10Y国债新老券利差收窄，10Y国开债月内更换活跃券、新老券利差收窄，30Y国债月内更换次活跃券，更换后的次活跃券与活跃券利差较7月明显走阔。
- 债市情绪：8月银行间杠杆率与债基久期均下降，超长债换手率下降，国债50Y-30Y利差大幅走窄，10年国开债隐含税率走窄。
- 债券供给：8月利率债净融资额环比7月增加，但低于去年同期。国债、政金债净融资额环比增加，地方政府债净融资额环比减少。8月国债发行规模环比上升，地方政府债发行规模环比同比均下降。8月同业存单净偿还额小幅扩大，月度发行利率小幅下降。
经济数据
- 7月工业企业利润降幅连续收窄。
- 8月以来，新房成交、运价指数表现较弱，电影消费同比较强。
海外债市
- 美国核心通胀创2月新高，美联储官员再度释放降息信号。
- 8月美债上涨，韩国、新加坡债市上涨。
大类资产表现
- 沪深300指数8月大幅走强，原油、生猪、螺纹钢等月内走弱。
- 本月大类资产表现上：中证1000>沪深300>可转债>沪金>沪铜>中资美元债>中债>美元>螺纹钢>生猪>原油。
政策梳理
- 发布了多项政策，包括推动城市高质量发展、促进服务消费、深入实施“人工智能+”行动、优化调整房地产相关政策、大规模设备更新和消费品以旧换新、规范政府和社会资本合作存量项目建设和运营、金融支持新型工业化、服务业经营主体贷款贴息、个人消费贷款财政贴息、中美斯德哥尔摩经贸会谈联合声明、优化调整本市房地产政策措施、金融支持新型工业化的指导意见、上海市住建委等六部门联合印发《关于优化调整本市房地产政策措施的通知》、中国人民银行上海总部召开2025年下半年工作会议、国务院总理李强主持召开国务院第九次全体会议、中国人民银行发布《2025年第二季度中国货币政策执行报告》、财政部等九部门印发《服务业经营主体贷款贴息政策实施方案》、国务院印发《关于深入实施“人工智能+”行动的意见》、北京市住房和城乡建设委员会、北京住房公积金管理中心印发《关于进一步优化调整本市房地产相关政策的通知》、财政部等三部门印发《关于金融支持新型工业化的指导意见》、北京市住房和城乡建设委员会、北京住房公积金管理中心印发《关于进一步优化调整本市房地产相关政策的通知》、中国人民银行等七部门联合印发《关于金融支持新型工业化的指导意见》。
风险提示
- 经济复苏进程不及预期，政策落地效果不及预期，监管政策超预期，风险偏好变化。
