国债（TL/T/TF/TS）专题报告：债券征税新规点评

投资观点：看多 国债（TL/T/TF/TS） 报告日期2025—8-4 专题报告 ➢财政部、税务总局:自2025年8月8日起，对在该日期之后(含当日)新发行的国债、地方政府债券金融债券的利息收入，"恢复征收增值税。对在该日期之前已发行的国债、地方政府债券、金融债券(包含在2025年8月8日之后续发行的部分)的利息收继续免征增值税直至债券到期。 分析师：樊梦真 ➢从业资格证号：F3035483➢投资咨询证号：Z0014706 ➢税率方面，此前投资国债、地方债、金融债等债券获得的利息收入适用的增值税率为0%，新规发布后，投资8月8日之后发行的新券需要缴纳增值税，其中自营机构税率为6%，资管类产品税率为3%。具体的影响幅度方面，由于由于增值税为价外税，债券需做调整，自营机构调整后的增值税率为6%/(1+6%)=5.66%，资管产品类调整后的增值税率为3%/(1+3%)=2.91%。对于有续发机制的券而言，续发部分仍可免税。 ➢对于市场的影响：短期来看，新老券划断的设定将导致新老券分化，老券利息收入免税的优势将受到机构的青睐，带动老券利差快速压缩，收益率走低；而信用债由于本身要缴税，利率债税率调整后，信用债的相对劣势消失，信用利差大概压缩走低。中长期来看，债券征税削弱了投资者理财投资回报，资金或更青睐其他大类资产，这与当下国内政策对于权益市场的呵护一致。 ➢对于国债期货而言，在合约上市之初，一篮子可交割券的范围就被划定，在合约存续期间，可交割券的范围较少出现调整。当下新券尚未发行，尚未进入可交割券范围中，对于国债期货尚未无影响。在定价方面，由于国债期货的理论定价挂钩CTD券，CTD券长期的切换可能扰动国债期货。当下，市场收益率低于3%，短久期的券相对更便宜，成为CTD的概率更高，CTD在单一期限的影响有限，但需注意跨品种之间差异的影响。 ➢税收政策落地后，或带来如下变化，一是新券发行缺乏优势，央行可能加大呵护力度，关键时点进行大额流动性投放，二是由于老券的优势，机构可能加大对于老券的抢配，交易节奏提前，利好市场短期走势。 ➢事件： 财政部、税务总局:自2025年8月8日起，对在该日期之后(含当日)新发行的国债、地方政府债券金融债券的利息收入，"恢复征收增值税。对在该日期之前已发行的国债、地方政府债券、金融债券(包含在2025年8月8日之后续发行的部分)的利息收继续免征增值税直至债券到期。 资料来源：Wind、国贸期货研究院 资料来源：Wind、国贸期货研究院 ➢点评： 1.受此消息影响，上周五国债现券在国债期货收盘后大幅波动，收益率先上后下，非活跃券下行幅度大于活跃券。以三十年期的现券为例，活跃券下行幅度约1~2BP，非活跃券券下行幅度约为3~4BP。收益率先上行交易的是国债利息收税，投资收益下滑对于债券大类的冲击，转而下行交易老券免税，对老券进行抢配。 2.税率方面，此前投资国债、地方债、金融债等债券获得的利息收入适用的增值税率为0%，新规发布后，投资8月8日之后发行的新券需要缴纳增值税，其中自营机构税率为6%，资管类产品税率为3%。具体的 影 响 幅 度方 面 ， 由 于由 于 增 值 税 为 价 外 税 ，债 券需 做 调 整 ，自 营机 构调 整 后 的 增 值 税 率 为6%/(1+6%)=5.66%，资管产品类调整后的增值税率为3%/(1+3%)=2.91%。对于有续发机制的券而言，续发部分仍可免税。 资料来源：税务总局、政府网站、华西证券 3.推出利息征税一方面出于缓解财政压力的考量，近几年财政收支压力较大，税收收入连续负增长，2025年上半年增速为-1.2%，降幅有所收窄，但收支仍维持紧平衡。另一方面，央行在一季度货币政策执行报告的专栏中指出，“从税收制度看，债券市场税收制度设计也会对债券市场价格形成和国债利率基准作用的发挥产生影响。比如，国债等政府债券利息收入免税，短期交易意愿也会更强，一些不免税的公司债等还可能对标免税的国债利率水平，进一步加大债券市场收益率的短期波动”，此举有利于完善债券价格形成机制。 资料来源：公开资料、国贸期货研究院 资料来源：Wind、国贸期货研究院 4.对于市场的影响：短期来看，新老券划断的设定将导致新老券分化，老券利息收入免税的优势将受到机构的青睐，带动老券利差快速压缩，收益率走低；而信用债由于本身要缴税，利率债税率调整后， 信用债的相对劣势消失，信用利差大概压缩走低。中长期来看，债券征税削弱了投资者理财投资回报，资金或更青睐其他大类资产，这与当下国内政策对于权益市场的呵护一致。 5.对于国债期货而言，在合约上市之初，一篮子可交割券的范围就被划定，在合约存续期间，可交割券的范围较少出现调整。当下新券尚未发行，尚未进入可交割券范围中，对于国债期货尚未无影响。在定价方面，由于国债期货的理论定价挂钩CTD券，CTD券长期的切换可能扰动国债期货。当下，市场收益率低于3%，短久期的券相对更便宜，成为CTD的概率更高，CTD在单一期限的影响有限，但需注意跨品种之间差异的影响。 资料来源：国贸期货研究院 6.展望后市，债期近期的下跌提供了较好的上车机会。当前债市企稳主要受三方面因素支撑：首先，货币政策释放积极信号，（MLF投放以及大额公开市场操作）央行通过大额公开市场操作和月末公告购债等举措展现维稳决心；其次，资本市场呈现企稳态势，权益类资产与大宗商品价格进入盘整阶段，股债市场间的资金轮动效应有所减弱；再者，经过前期调整后债券收益率已具备配置价值，机构资金的持续入场为市场提供了稳定支撑。而税收政策落地后，或带来如下变化，一是新券发行缺乏优势，央行可能加大呵护力度，关键时点进行大额流动性投放，二是由于老券的优势，机构可能加大对于老券的抢配，交易节奏提前，利好市场短期走势。 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国期货业协会授予的期货投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告。分析师对信息来源的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和意见不会发生任何变化，本报告中的信息和意见仅供参考。 免责声明 国贸期货有限公司已取得期货投资咨询业务资格，投资咨询业务资格：证监许可【2012】31号。 本报告由国贸期货有限公司撰写及发布。本报告中的信息均来源于公开资料或合规渠道，国贸期货力求准确、客观、公正，但对这些信息的准确性及完整性不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的交易建议。在任何情况下，国贸期货不承诺交易者一定获利，不与交易者分享交易收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。交易者务必注意，其据此做出的任何交易决策与国贸期货无关。 本报告仅供特定客户作参考之用，国贸期货不会因接收人收到本报告而视其为国贸期货的当然客户。未经国贸期货书面授权，任何引用、转载以及向第三方传播的行为均构成对国贸期货的侵权。如欲引用或转载本报告，务必联络国贸期货并获得书面许可，并需注明出处为国贸期货，且不得对本报告进行有悖原意的引用或删改。如未经国贸期货授权，私自转载或者引用本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或引用者承担，国贸期货保留追究其法律责任的权利。 风险提示 期货市场具有潜在风险，交易者在进行期货交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险，建议交易者应当充分深入地了解期货市场蕴含的各项风险并谨慎行事。 本报告提供的全部分析及建议内容仅供参考，不构成对交易者的任何交易建议及入市依据，交易者应当自主做出期货交易决策，独立承担期货交易后果。期市有风险，投资需谨慎